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事件：公司披露2025年年報(bào)和2026年一季度報(bào)告，2025年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)24.93億元，同比下滑18%（較調(diào)整后），2026年一季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.94億元，同比下滑24.63%（較調(diào)整后）。
　　煤炭產(chǎn)量下滑+風(fēng)電電價(jià)下降，2025年公司利潤(rùn)有所下滑。分板塊來(lái)看：1）火電：電價(jià)穩(wěn)健+煤價(jià)下行，公司火電表現(xiàn)亮眼。2025年公司實(shí)現(xiàn)火電發(fā)電量同比下滑9.6%，全口徑電價(jià)同比小幅下滑0.94%，實(shí)現(xiàn)標(biāo)煤?jiǎn)蝺r(jià)513.7元/噸，同比下滑12.14%，受此影響，公司電力板塊毛利率同比提升3.72個(gè)百分點(diǎn)；2）煤炭：受產(chǎn)量下滑影響，煤炭板塊表現(xiàn)不佳。2025年公司煤炭產(chǎn)量同比下降6.6%，外銷(xiāo)量同比下降19.12%（意味著公司在煤價(jià)下降期增加自用量），煤炭外銷(xiāo)價(jià)格300.65元/噸（不含稅），同比下滑25.3%，量?jī)r(jià)雙降，公司煤炭板塊毛利率下滑9.18個(gè)百分點(diǎn)；3）新能源：電價(jià)下降明顯拖累公司盈利。2025年公司收購(gòu)集團(tuán)風(fēng)電資產(chǎn)1.6GW，按照追溯調(diào)整的數(shù)據(jù)，2025年公司風(fēng)電發(fā)電量小幅上漲0.09%，但收入下降13.9%，預(yù)計(jì)主因?yàn)殡妰r(jià)有所下降。
　　電價(jià)電量同步下降，煤炭產(chǎn)量尚未恢復(fù)，26Q1利潤(rùn)下滑25%。2026年Q1公司實(shí)現(xiàn)發(fā)電量127.83億千瓦時(shí)，同比下滑4.4%（追溯后），實(shí)現(xiàn)平均電價(jià)0.3311元/千瓦時(shí)（不含稅），同比下降7.63%（追溯后），公司入爐標(biāo)煤?jiǎn)蝺r(jià)同比下滑9.34%，我們分析煤價(jià)下降幅度難以抵消電價(jià)下降及電量下滑趨勢(shì)；在煤炭端，2026Q1公司實(shí)現(xiàn)煤炭產(chǎn)量320.9萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)1.74%，外銷(xiāo)量149.68萬(wàn)噸，同比減少4.1%，實(shí)現(xiàn)煤炭外銷(xiāo)價(jià)格269.65元/噸（不含稅），同比下滑24.8%，煤炭板塊量?jī)r(jià)雙降趨勢(shì)持續(xù)，預(yù)計(jì)煤炭利潤(rùn)表現(xiàn)不佳。
　　分紅率約70%，絕對(duì)分紅水平0.22元/股，當(dāng)前股息率4%。2025年公司再次提出三年分紅承諾，明確2025-2027年每年以現(xiàn)金方式分配的利潤(rùn)原則上不少于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的合并報(bào)表可供分配利潤(rùn)的70%，且每股派息不低于0.1元人民幣（含稅），2025年公司在利潤(rùn)有所下滑的背景下維持0.22元/股的分紅水平，充分展現(xiàn)公司對(duì)股東穩(wěn)定回報(bào)的重視，按照此分紅水平計(jì)算，公司當(dāng)前股息率3.9%（按照2026年5月21日收盤(pán)價(jià)），煤電一體化經(jīng)營(yíng)提高盈利穩(wěn)定性，公司紅利屬性突出。
　　盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年歸母凈利潤(rùn)分別為26.4、28.5、28.9億元，同比增速分別為5.7%、8.2%、1.5%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE分別為20、18、18倍，按照70%的分紅率計(jì)算，公司2026-2028年股息率分別為3.6%、3.8%、3.9%，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。電量存在不確定性，電價(jià)存在不確定性，在建項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度存在不確定性