>> 財通證券-宏觀深度報告：金銅為何分化？-260531
| 上傳日期： |
2026/6/1 |
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| 5150KB |
| 格式： |
pdf 共15頁 |
來源： |
財通證券 |
| 評級： |
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作者： |
張偉,任思雨 |
| 下載權限： |
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核心觀點
當前金跌銅漲。美以伊沖突爆發(fā)后，美元流動性呈現短暫擠兌卻并未實質性收緊。然而處于同樣流動性環(huán)境的金、銅走勢卻并不同步。在傳統(tǒng)分析框架內，黃金、銅均是受益于流動性的資產品種，但當前兩者的價格分化持續(xù)擴大，指向了新定價范式正在起主導作用。
歷史上出現過金跌銅漲的情況，多源于實際利率變化、全球生產復蘇等。①1999-2000互聯(lián)網科技牛市下，連續(xù)16個月中銅上漲而黃金走弱。主要來源于一是美國互聯(lián)網科技牛市，黃金配置不存優(yōu)勢。二是歐洲部分央行持續(xù)拋售黃金儲備。而全球生產復蘇疊加能源價格上漲增加了礦產開采成本，共同支撐了銅價上漲。②2020-2021后疫情時代，銅上漲而黃金走弱持續(xù)了10個月。其中金價走弱核心源于疫情的避險溢價消退、實際利率觸底反彈。而全球生產持續(xù)修復疊加新能源轉型，需求上升支撐了銅價。
銅是AI的上游，而黃金與AI呈對沖關系。當前銅的新增需求發(fā)生了根本變化，新能源、AI數據中心及配套電力基礎設施的建設，已經成為銅需求端的超級增量。黃金是美元和美國財政的對立面。甚至在全球主要經濟體的政府債務都在越來越高的環(huán)境下，黃金其實是全球主權貨幣的對立面。而與主動通脹、縮表、違約等具有破壞性的化債方式不同，完美的化債路徑，需要以經濟的再次繁榮為前提。而在當下，市場將帶領全球經濟走出康波蕭條期、重塑財政紀律的重任交給了由AI所驅動的生產力躍升。所以，AI的成功某種程度上代表了主權貨幣的未來，黃金與AI也就呈現對沖關系。
敘事天平倒向AI，金銅價格開始分化。此前AI敘事是中立的，不明朗的情況下，一手AI、一手黃金的大啞鈴策略就成為了很多資金的首選，最終形成2022年底以來黃金、銅、科技資產同步上漲的共振格局。但今年3月以后，AI產業(yè)的B端業(yè)務加速兌現。AI產業(yè)趨勢越強，敘事的邏輯就越有利于AI，包括銅在內的與AI相關的資產表現持續(xù)強勢，而像黃金等與AI呈對沖關系的資產則正在受到敘事的壓制。這個過程，恰如上世紀70、80年代黃金與科技從同漲到分化的過程。當然，確認2026年就是1980年還為時尚早，AI的閉環(huán)還有待更大的宏觀檢驗。但無論如何，這并不是需求資本市場立即證偽或者證實的，敘事的天平目前仍然傾向AI。
風險提示：AI算力資本開支不及預期；銅礦供給恢復超預期；地緣沖突升級引發(fā)系統(tǒng)性避險。
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