>> 東吳證券-策略周評：中報業(yè)績的景氣線索-260621
| 上傳日期： |
2026/6/21 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳剛 |
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進(jìn)入7月，中報行情將要來臨
伴隨著宏觀擾動降低，A股將再度回歸景氣定價。從外部環(huán)境來看，美伊沖突接近達(dá)成和解，地緣風(fēng)險溢價持續(xù)回落；同時美聯(lián)儲季末議息會議落地，貨幣政策不確定性顯著下降，宏觀擾動降低。對于A股而言，7月即將進(jìn)入中報業(yè)績預(yù)告的密集披露窗口，景氣將是核心定價因子。
A股業(yè)績預(yù)告披露規(guī)則天然帶有“高景氣”的篩選屬性。滬深主板上市公司若預(yù)計半年度出現(xiàn)凈利潤為負(fù)值、凈利潤扭虧為盈、凈利潤同比上升或下降50%以上三類情形之一，必須在7月15日前披露業(yè)績預(yù)告；創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板與北交所對半年度業(yè)績預(yù)告不做強制要求，由上市公司自主選擇披露。這一規(guī)則意味著，能夠在預(yù)告期釋放正向業(yè)績信號的公司，往往具備較高的景氣，有望取得超額收益。
2026年中報業(yè)績的景氣線索
2026年中報景氣線索主要集中在AI硬件產(chǎn)業(yè)鏈、上游周期品以及具備出海優(yōu)勢的中游制造三大領(lǐng)域。從分析師一致預(yù)期凈利潤表現(xiàn)來看，自2026年一季報披露以來，2026年預(yù)測凈利潤仍上修的行業(yè)有電子、石油石化、有色金屬、基礎(chǔ)化工等；2026年預(yù)測凈利潤高增的有商貿(mào)零售、電力設(shè)備、國防軍工。
TMT：AI商業(yè)化加速驗證，算力硬件產(chǎn)業(yè)鏈量價齊升。AI商業(yè)化加速驗證，頭部模型商OpenAI與Anthropic的年度經(jīng)常性收入（ARR）均呈現(xiàn)非線性快速增長態(tài)勢，其中Anthropic在今年5月初宣布ARR已超過470億美元。下游需求爆發(fā)的同時，供給端的剛性約束進(jìn)一步放大了算力硬件產(chǎn)業(yè)鏈的盈利彈性。目前算力硬件產(chǎn)業(yè)鏈價格持續(xù)上漲，其中存儲環(huán)節(jié)的漲價趨勢最為顯著：截至6月19日，DRAM合約價格較2025年末累計漲幅已超過200%，且漲價趨勢仍在延續(xù)。此外，CCL、電子布、光芯片、光纖等分支也實現(xiàn)量價齊升，相關(guān)公司半年度業(yè)績有望實現(xiàn)增長。
上游周期：多品種漲價，盈利彈性有望兌現(xiàn)。銅的供給端受全球礦山長期資本開支不足、新項目投產(chǎn)緩慢制約，長期增量釋放有限，需求端既有宏觀經(jīng)濟韌性托底傳統(tǒng)工業(yè)需求，又有AI、新能源產(chǎn)業(yè)貢獻(xiàn)新興增量，供需緊平衡推動銅價中樞穩(wěn)步抬升；以鎢為代表的稀有金屬是AI硬件、高端制造的關(guān)鍵基礎(chǔ)材料，伴隨AI產(chǎn)業(yè)爆發(fā)下游新興需求快速擴容，同時全球資源民族主義抬頭、主產(chǎn)國出口管制趨嚴(yán)收緊供給，供需缺口放大帶動品種價格持續(xù)走高；化工品漲價以成本推動為核心邏輯，美伊地緣沖突抬升國際油價中樞、推高產(chǎn)業(yè)鏈上游原料成本，國內(nèi)具備全球競爭優(yōu)勢的化工細(xì)分品類可依托行業(yè)格局與議價能力向下傳導(dǎo)壓力，實現(xiàn)盈利端同步上行；煤炭供給端面臨三重收縮約束，國內(nèi)產(chǎn)量趨緊、進(jìn)口回落、安監(jiān)趨嚴(yán)共同壓制供給彈性，需求端恰逢夏季用電高峰與工業(yè)補庫窗口疊加，階段性供需錯配推升煤價，二季度相關(guān)企業(yè)盈利彈性有望集中釋放。
中游制造：出海紅利持續(xù)釋放，出口高增支撐業(yè)績韌性。具備全球競爭力的中游制造業(yè)，正依托出海紅利維持高景氣度。海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2026年前5個月我國集成電路、汽車、船舶出口分別累計同比增長90.0%、50.4%、26.5%。近年來中國制造業(yè)的全球競爭力持續(xù)提升，從傳統(tǒng)成本優(yōu)勢逐漸轉(zhuǎn)向技術(shù)優(yōu)勢、供應(yīng)鏈優(yōu)勢與品牌優(yōu)勢，優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的出海進(jìn)程不斷加速。在全球制造業(yè)格局重構(gòu)的背景下，中國高端電子制造、船舶、新能源汽車、鋰電儲能等行業(yè)紛紛打開海外市場。海外的旺盛需求能夠有效對沖內(nèi)需的波動，為企業(yè)利潤端提供了強韌的支撐。
匯率波動和輸入型通脹會對中游制造利潤帶來顯著影響嗎？
市場認(rèn)為兩大因素可能對中游制造利潤帶來影響：一是人民幣匯率波動帶來的匯兌損益侵蝕利潤，二是輸入型通脹引發(fā)上游原材料漲價擠壓盈利空間。但這兩大因素的負(fù)面影響均在邊際減弱，中游制造的盈利韌性有望超出市場預(yù)期。
（一）匯兌損益對中游制造利潤的影響已經(jīng)邊際減弱
在匯率寬幅波動的背景下，匯兌損益對于上市公司利潤的擾動亦難以忽視。伴隨出海企業(yè)規(guī)模擴張，企業(yè)外幣資產(chǎn)與負(fù)債敞口持續(xù)走高，匯率波動對上市公司盈利的影響顯著提升。近年人民幣匯率階段性波動，交替產(chǎn)生匯兌收益與損失，擾動盈利。2023年上半年人民幣大幅貶值，為出海企業(yè)帶來可觀匯兌收益；而2025年四季度以來人民幣快速升值，反向產(chǎn)生匯兌損失，對企業(yè)盈利造成磨損。2025年下半年全A兩非產(chǎn)生匯兌損失491億元、占當(dāng)期歸母凈利潤比重5.7%，而2024年同期則產(chǎn)生匯兌收益25億元。若剔除匯兌損益影響，2025年H2全A兩非歸母凈利潤同比增長為1.3%。
由于包括匯兌損益在內(nèi)的財務(wù)費用明細(xì)是半年度公布，因此需要估算單季度匯兌損益來觀察其對企業(yè)盈利的影響。財務(wù)費用主要由凈利息費用、手續(xù)費、匯兌損益、其他費用構(gòu)成。其中凈利息費用可以通過單季度數(shù)據(jù)計算得到，而手續(xù)費、其他費用則需通過估算。過去十年（2016年-2025年）手續(xù)費+其他費用占總財務(wù)費用比重的均值約為8.8%，因此可以單季度財務(wù)費用乘歷史比重均值的方式進(jìn)行估算。在剔除凈利息費用、手續(xù)費、其他費用后余下的部分是匯兌損益（正值為費用，即匯兌損失）。
2026Q1匯
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