>> 華泰證券-五谷磨房(1837.HK)產(chǎn)品與渠道協(xié)同共筑中式食養(yǎng)差異化壁壘-260622
| 上傳日期： |
2026/6/22 |
大?。?/td>
| 1632KB |
| 格式： |
pdf 共25頁(yè) |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
王可欣 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
首次覆蓋五谷磨房并給予買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)2.10港幣（對(duì)應(yīng)26年12xPE）。公司是國(guó)內(nèi)“藥食同源”新中式食養(yǎng)賽道的開創(chuàng)者與領(lǐng)跑品牌，乘風(fēng)藍(lán)海市場(chǎng)，公司以核桃、黑芝麻、黑豆等藥食同源食材為根基，構(gòu)建“中式食養(yǎng)早餐+中式調(diào)理與功能改善+健康食養(yǎng)禮”三大產(chǎn)品矩陣，并以商超專柜、電商、線下貨架三大渠道協(xié)同觸達(dá)消費(fèi)者。公司憑借差異化的產(chǎn)品矩陣、二十年沉淀的功能兌現(xiàn)能力、強(qiáng)心智大單品、高端品牌定位與全渠道運(yùn)營(yíng)能力，在天然健康食品市場(chǎng)構(gòu)建了穩(wěn)固的差異化競(jìng)爭(zhēng)壁壘，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量持續(xù)改善。
α：產(chǎn)品力處行業(yè)領(lǐng)先水平，多品類矩陣協(xié)同放量
公司以“做藥的思路”構(gòu)筑差異化競(jìng)爭(zhēng)壁壘：聯(lián)合中國(guó)農(nóng)科院選育“黑之養(yǎng)一號(hào)”品種、通過體感測(cè)試與動(dòng)物實(shí)驗(yàn)雙途徑驗(yàn)證產(chǎn)品功效，二十年持續(xù)的功能兌現(xiàn)與品質(zhì)穩(wěn)定性沉淀出“藥食同源食養(yǎng)專家”的消費(fèi)者心智。目前公司已形成“中式食養(yǎng)早餐+功能改善型+健康食養(yǎng)禮”三大品類矩陣，25年收入占比48%/38%/14%，功能改善線與中式食養(yǎng)線營(yíng)收分別突破8億與10億元，其中功能改善型產(chǎn)品在160-260元/罐高端價(jià)格帶幾乎無(wú)直接競(jìng)品、專柜90天復(fù)購(gòu)率約27%，強(qiáng)心智大單品與高復(fù)購(gòu)構(gòu)筑起稀缺的核心壁壘。
β：藥食同源黃金賽道，需求擴(kuò)容打開成長(zhǎng)天花板
藥食同源賽道空間與景氣度兼?zhèn)?，龍頭有望充分享受行業(yè)擴(kuò)容紅利。養(yǎng)生全民化趨勢(shì)顯現(xiàn)，全年齡人群構(gòu)建藥食同源市場(chǎng)的龐大需求，食補(bǔ)滋養(yǎng)成為健康新選擇。據(jù)中研普華產(chǎn)業(yè)研究院，25年藥食同源市場(chǎng)規(guī)?；蜻_(dá)5,000億元，預(yù)計(jì)同比+18%。25年電商渠道中，沖調(diào)品/谷物營(yíng)養(yǎng)粉的市場(chǎng)規(guī)模為114.0/27.2億元（22-25年CAGR約8.4%/50.6%）。線上沖調(diào)品賽道格局分散，據(jù)久謙數(shù)據(jù)，25年谷物營(yíng)養(yǎng)粉CR3為14%，沖調(diào)品行業(yè)看似門檻不高，實(shí)則品牌信任/供應(yīng)鏈深度/研發(fā)驗(yàn)證/渠道滲透/資金規(guī)模五大壁壘交織。
展望前程：產(chǎn)品與渠道協(xié)同發(fā)展，共筑未來增長(zhǎng)抓手
1）產(chǎn)品端：公司橫向構(gòu)筑豐富的產(chǎn)品矩陣，縱向深耕“濕無(wú)蹤”、“黑之養(yǎng)”等爆品系列，后續(xù)公司將持續(xù)深耕功能改善型大單品，并培育早餐沖調(diào)第二增長(zhǎng)曲線及節(jié)日禮贈(zèng)場(chǎng)景。2）渠道端：公司以線下直營(yíng)專柜為基本盤，緊抓商超調(diào)改機(jī)遇推動(dòng)專柜數(shù)量重回增長(zhǎng)通道、單店效率亦有顯著改善；公司前瞻布局抖音等內(nèi)容電商，并以山姆會(huì)員店為核心拓展貨架新渠道，形成專柜+內(nèi)容電商+貨架“共驅(qū)”的多渠道協(xié)同格局。展望來看，專柜數(shù)量有望持續(xù)擴(kuò)張，抖音等興趣電商及山姆會(huì)員店等貨架渠道仍有較大擴(kuò)容空間。
我們與市場(chǎng)觀點(diǎn)不同之處
市場(chǎng)擔(dān)憂專柜人流下滑與全渠道轉(zhuǎn)型的可持續(xù)性，但我們認(rèn)為市場(chǎng)低估了兩點(diǎn)：一是專柜本質(zhì)是“轉(zhuǎn)化率生意”而非“人流生意”，公司聚焦功能改善型產(chǎn)品后老店店效已回正，新業(yè)態(tài)單店店效顯著高于傳統(tǒng)大賣場(chǎng)，渠道切換打開的是增量空間；二是品牌信任具備向山姆、抖音等新渠道遷移的復(fù)用價(jià)值，公司自25年起、在線上渠道減少折扣促銷力度并引入高價(jià)格帶產(chǎn)品后已實(shí)現(xiàn)收入增速與盈利質(zhì)量的同步改善，市場(chǎng)對(duì)此尚未充分定價(jià)。
盈利預(yù)測(cè)與估值
我們預(yù)測(cè)公司26-28年歸母凈利潤(rùn)為3.3/4.0/4.6億元，同比+25.3%/+19.6%/+14.9%。參考可比公司26年平均12x PE（Wind一致預(yù)期），我們給予五谷磨房26年12x目標(biāo)PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)2.10港幣。
風(fēng)險(xiǎn)提示：新品推廣不及預(yù)期、食品安全問題、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
|
|
