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    凈利下滑 5.6%，業(yè)績(jī)低于預(yù)期?！尽俊?011 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)收入45.22 億，增長(zhǎng)11.3%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)4.52 億，同比下滑8.6%，凈利潤(rùn)4.04 億，下滑5.6%，
    EPS0.71 元，低于我們?nèi)緢?bào)前瞻中0.79 元預(yù)期?！尽俊Ｆ渲校旱谌径葘?shí)現(xiàn)收入15.77億，增長(zhǎng)11.9%，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)1.30 億，同比下滑19.9%，凈利潤(rùn)1.07億，下滑21.9%，EPS0.19 元。大輸液招標(biāo)價(jià)格下滑、內(nèi)部營(yíng)銷(xiāo)改革和年初部分產(chǎn)品遭發(fā)改委行政降價(jià)是業(yè)績(jī)同比下滑的主要原因。
    大輸液量增價(jià)減，毛利大幅下滑，817軟袋、三合一輸液是未來(lái)看點(diǎn)；營(yíng)銷(xiāo)體系調(diào)整，影響部分產(chǎn)品收入增長(zhǎng)；降壓0 號(hào)平穩(wěn)增長(zhǎng)。大輸液軟塑產(chǎn)品占比進(jìn)一步提高，整體銷(xiāo)量平穩(wěn)增長(zhǎng)，但由于全國(guó)各省基藥招標(biāo)大輸液競(jìng)爭(zhēng)激烈，價(jià)格下滑明顯，拖累毛利率大幅下滑。817 軟袋正式獲批，產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力可能與科倫直立式軟袋媲美，云南、安徽、江蘇、浙江等省已經(jīng)陸續(xù)中標(biāo)，預(yù)計(jì)明年將上量，改善輸液板塊盈利能力。雙鶴在研三合一軟袋是升級(jí)換代產(chǎn)品，預(yù)計(jì)年內(nèi)能夠獲得批文，是未來(lái)的重要看點(diǎn)。公司今年對(duì)糖適平等產(chǎn)品營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍進(jìn)行調(diào)整，影響了部分產(chǎn)品收入增長(zhǎng)。降壓0 號(hào)增長(zhǎng)平穩(wěn)，向年銷(xiāo)售二十億片進(jìn)軍。
    三項(xiàng)費(fèi)用率維持穩(wěn)定，受醫(yī)藥商業(yè)占款大幅增長(zhǎng)影響，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流表現(xiàn)平平。公司前三季度三項(xiàng)費(fèi)用率22.6%，同比基本持平。每股經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流0.17元，大幅小于0.71 元每股收益，主要是因?yàn)獒t(yī)藥商業(yè)占款大幅增長(zhǎng)，醫(yī)院回款周期較長(zhǎng)，預(yù)計(jì)四季度現(xiàn)金流狀況將有所改善。
    華潤(rùn)正式入主，后續(xù)整合是看點(diǎn)。6 月27 日，北京國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)管理中心所持公司控股股東北藥集團(tuán)1%無(wú)償劃轉(zhuǎn)給中國(guó)華潤(rùn)總公司，華潤(rùn)正式成為公司控股股東，同時(shí)承諾三年以?xún)?nèi)將其旗下與雙鶴存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的業(yè)務(wù)注入雙鶴藥業(yè)，華潤(rùn)內(nèi)部整合是未來(lái)重要看點(diǎn)。鑒于大輸液招標(biāo)價(jià)格下滑等原因，我們小幅下調(diào)公司2011 年盈利預(yù)測(cè)至0.96 元（原預(yù)測(cè)0.99 元），明年業(yè)績(jī)?nèi)Q于817 軟袋放量速度與營(yíng)銷(xiāo)改革成果，我們暫維持12、13 年每股盈利預(yù)測(cè)1.12、1.33 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為19、17、14 倍。公司估值便宜，具有安全邊際，有資產(chǎn)整合預(yù)期，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。