>> 海通證券-軸研科技(002046)軸承貴族脫胎換骨，乘產(chǎn)業(yè)化之風(fēng)起航-111220
| 上傳日期： |
2011/12/20 |
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| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入（首次） |
作者： |
龍華 |
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公司脫胎于軸承研究所，原從事航天、航空類(lèi)特種軸承設(shè)計(jì)及制造，與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)聯(lián)度小。公司前身是我國(guó)軸承行業(yè)唯一的國(guó)家級(jí)一類(lèi)綜合性研究所，擁有完備的軸承設(shè)計(jì)、驗(yàn)證理論以及軸承檢測(cè)系統(tǒng)，具備對(duì)軸承分析、設(shè)計(jì)改進(jìn)、調(diào)整生產(chǎn)的先天優(yōu)勢(shì)。根據(jù)貿(mào)易業(yè)務(wù)毛利率極低、軸承業(yè)務(wù)毛利率在25-30%之間估算，扣除貿(mào)易業(yè)務(wù)收入之后，預(yù)計(jì)公司2011年軸承產(chǎn)品收入接近3億元，我們認(rèn)為公司特種軸承占比超過(guò)20%，該部分業(yè)務(wù)與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)聯(lián)度小，將維持15-20%左右穩(wěn)定增速，成為公司利潤(rùn)增長(zhǎng)的穩(wěn)定劑。
公司經(jīng)歷3年轉(zhuǎn)型鋪墊期，民品軸承業(yè)務(wù)剛剛迎來(lái)產(chǎn)業(yè)化見(jiàn)效階段，低基數(shù)情況下，經(jīng)濟(jì)頹勢(shì)難擋該業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)。2008年11月，軸研科技董事會(huì)通過(guò)軸研所整體重組上市議案后，公司整體開(kāi)始向轉(zhuǎn)型產(chǎn)業(yè)化，公司于2009年10月成功完成整體上市。經(jīng)3年轉(zhuǎn)型鋪墊，公司民品軸承業(yè)務(wù)主要來(lái)源于機(jī)床、風(fēng)電、工程機(jī)械、船舶等下游行業(yè)。根據(jù)估算，剔除軸承貿(mào)易后，預(yù)計(jì)民品軸承2011年收入大約在2.2-2.3億左右。我們認(rèn)為由于公司業(yè)務(wù)的歷史基數(shù)極低、產(chǎn)品高質(zhì)平價(jià)、市場(chǎng)容量巨大，持續(xù)增長(zhǎng)能力較強(qiáng)，未來(lái)2-3年可實(shí)現(xiàn)30%以上增長(zhǎng)。
預(yù)計(jì)2011年全年公司電主軸業(yè)務(wù)可實(shí)現(xiàn)40%以上的增速。2010年起公司電主軸突破了2009年下半年前的自然平穩(wěn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，從2009年下半年起至2011年上半年實(shí)現(xiàn)了36%以上的快速增長(zhǎng)。雖然機(jī)床行業(yè)在2011年下半年增速回落，但由于目前公司上下對(duì)于自身從一流的研發(fā)設(shè)計(jì)單位轉(zhuǎn)型為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)單位，對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)以及經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)能力建立信心，正逐步擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，在優(yōu)質(zhì)技術(shù)和低基數(shù)條件下，我們估計(jì)公司的電主軸業(yè)務(wù)仍將在2011-2013年間保持40%左右的增速。
我們認(rèn)為公司產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程順利、部分業(yè)務(wù)板塊增長(zhǎng)空間巨大、公司業(yè)務(wù)可隨產(chǎn)能的鋪開(kāi)而快速發(fā)展，預(yù)計(jì)2012年至2013年各業(yè)務(wù)的發(fā)展速度依次為：重大型軸承業(yè)務(wù)-電主軸業(yè)務(wù)-精密軸承業(yè)務(wù)-特種軸承業(yè)務(wù)。公司重大型軸承一期項(xiàng)目已經(jīng)進(jìn)入投產(chǎn)階段，為下一步擴(kuò)大生產(chǎn)管理打下一定的發(fā)展基礎(chǔ)。預(yù)計(jì)2011年其重大型軸承業(yè)務(wù)有望翻倍、電主軸業(yè)務(wù)增長(zhǎng)40%左右、精密軸承及其他普通軸承業(yè)務(wù)增速約為30%。
高鐵軸承項(xiàng)目立項(xiàng)意義重大，鐵路軸承的進(jìn)口替代未來(lái)將以160KM以上的提速客車(chē)軸承作為率先突破口。目前我國(guó)高速鐵路及160KM/H提速客車(chē)均采用進(jìn)口軸承，公司作為牽頭單位研制"高速鐵路和城市軌道交通車(chē)輛軸承關(guān)鍵技術(shù)研究與應(yīng)用"項(xiàng)目獲得國(guó)家支持。按照我們此前預(yù)測(cè)2020年我國(guó)高鐵保有量3000列，每列車(chē)包含8節(jié)客車(chē)車(chē)廂及2節(jié)動(dòng)車(chē)控制室，每節(jié)列車(chē)需使用8個(gè)軸承，按照1.67年跑完120萬(wàn)公里大修進(jìn)行保守估算，高鐵軸承的新增以及替換需求可高達(dá)每年14.4萬(wàn)套，假設(shè)每套軸承4000元，即我國(guó)高鐵軸承的市場(chǎng)容量為每年5.75億元。我國(guó)時(shí)速為160KM/H的提速客車(chē)截止2010年保有量為36600輛，按照年新增2600輛提速客車(chē)以及2.1年跑完120萬(wàn)公里大修保守估算，時(shí)速160KM客車(chē)軸承需求量可達(dá)每年16.02萬(wàn)套，假設(shè)每套提速客車(chē)軸承售價(jià)2000元，即年需求金額為3.2億元。以上兩部分產(chǎn)品均為進(jìn)口替代，我們預(yù)計(jì)毛利率較高，獲利能力應(yīng)相當(dāng)可觀。
請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2 公司發(fā)展存雄心，規(guī)模擴(kuò)張存在很大空間。參考國(guó)際及國(guó)內(nèi)軸承企業(yè)2010年收入規(guī)模，SKF公司收入約600億元左右，NTN公司約200億元，瓦軸為23.26億元，天馬股份的軸承部分收入19.8億元，對(duì)比來(lái)看公司在軸承這個(gè)通用基礎(chǔ)件的行業(yè)里規(guī)模擴(kuò)張空間很大。公司此前公告計(jì)劃購(gòu)買(mǎi)的伊洛工業(yè)園內(nèi)780畝土地，對(duì)研究以及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目的投資規(guī)模分別為2.5億元和15.5億元，預(yù)計(jì)這將作為軸承研究基地以及在洛陽(yáng)的第三座核心產(chǎn)業(yè)園，顯示公司對(duì)于擴(kuò)張產(chǎn)業(yè)化規(guī)模的決心和信心。
我們認(rèn)為，公司作為國(guó)機(jī)集團(tuán)一級(jí)下屬子公司，未來(lái)不排除國(guó)機(jī)集團(tuán)下屬其他研究所資產(chǎn)注入的可能。2010年，國(guó)機(jī)集團(tuán)資產(chǎn)證券化率僅僅為16%，根據(jù)集團(tuán)規(guī)劃，2013年國(guó)機(jī)集團(tuán)資產(chǎn)證券化率將達(dá)到50%，2015年將達(dá)到80%左右。目前國(guó)機(jī)集團(tuán)下屬現(xiàn)有7家上市公司，合計(jì)實(shí)收資本約51億元；而集團(tuán)全資及控股子公司實(shí)收資本約135億元，主要分為5大板塊：裝備制造企業(yè)、科研企業(yè)、汽車(chē)企業(yè)、工貿(mào)企業(yè)、財(cái)務(wù)公司。我們認(rèn)為要完成集團(tuán)5年內(nèi)資產(chǎn)證券化率達(dá)到80%的目標(biāo)，且集團(tuán)內(nèi)新公司上市可能性很小的情況下，我們不排除國(guó)機(jī)集團(tuán)內(nèi)部從事的精密機(jī)械以及機(jī)械通用件行業(yè)的相關(guān)企業(yè)注入軸研科技的可能。
公司2011年4月29日公告配股方案，以公司2010年12月31日總股本10809萬(wàn)股為基數(shù)，每10股配3股，配股總數(shù)量3242.70萬(wàn)股。
我們認(rèn)為公司股票當(dāng)前合理價(jià)值為18.50元左右，首次給予"買(mǎi)入"評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2011-2013年的主營(yíng)收入分別為6.07億元、7.61億元和9.80億元，歸屬于母公司所有
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