>> 天相投顧-ST科龍(000921)關(guān)注空調(diào)業(yè)務(wù)毛利率的改善-111230
| 上傳日期： |
2011/12/30 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
中性 |
作者： |
鄒高 |
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事件描述：
近期我們?nèi)V東順德地區(qū)對(duì)海信科龍進(jìn)行了實(shí)地調(diào)研，并與公司就投資者關(guān)心的問(wèn)題進(jìn)行了交流。
調(diào)研內(nèi)容：
1. 渠道已基本實(shí)現(xiàn)全國(guó)覆蓋，專賣店比重仍有提升空間
公司通過(guò)在青島的營(yíng)銷總部統(tǒng)一管理銷售渠道，營(yíng)銷總部下設(shè)分部，對(duì)公司旗下各品牌分開(kāi)管理。公司在各省都設(shè)有銷售分公司，總數(shù)約40-50個(gè)，管理當(dāng)?shù)氐膫鹘y(tǒng)經(jīng)銷商渠道。國(guó)美、蘇寧等大型家電連鎖以及一部分銷售規(guī)模較大的經(jīng)銷商由總部負(fù)責(zé)，其它的經(jīng)銷商渠道由當(dāng)?shù)氐匿N售分公司負(fù)責(zé)。
公司采用分品牌運(yùn)作，海信品牌定位較為高端，在一二級(jí)市場(chǎng)的KA渠道中銷售較好；容聲、科龍?jiān)谌募?jí)市場(chǎng)有一定優(yōu)勢(shì)。目前容聲約有2萬(wàn)個(gè)銷售網(wǎng)點(diǎn)，海信約有1萬(wàn)個(gè)，兩個(gè)品牌的渠道有一定重合。家電賣場(chǎng)等KA渠道仍是公司收入的主要來(lái)源，占收入的比重約為20-30%。
公司的銷售網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)全國(guó)覆蓋，未來(lái)依靠銷售網(wǎng)點(diǎn)的增長(zhǎng)來(lái)帶動(dòng)公司收入增長(zhǎng)的難度較大。公司計(jì)劃今年將專賣店數(shù)量發(fā)展到3000家，如果專賣店的發(fā)展順利，屆時(shí)占銷售終端數(shù)量的比重也僅在10%左右，銷售渠道的質(zhì)量仍有改善的空間。
2. 公司未來(lái)仍主要立足于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)
2011年上半年，公司出口收入占營(yíng)業(yè)收入的比重為29.37%，出口占比近年來(lái)一直呈下降趨勢(shì)。公司出口以O(shè)EM為主，主要客戶包括伊萊克斯、GE等，產(chǎn)品主要出口到歐美、澳大利亞，還有中東、非洲等地。公司未來(lái)發(fā)展仍將以國(guó)內(nèi)市場(chǎng)為主，在出口方面有可能加大中東、非洲等新興市場(chǎng)的出口以及加大自有品牌的出口比重。
今年以來(lái)，受歐美債務(wù)危機(jī)影響，國(guó)際經(jīng)濟(jì)局勢(shì)日益復(fù)雜，冰箱及空調(diào)產(chǎn)品的出口增速顯著放緩，大部分家電出口廠商已經(jīng)感覺(jué)到明顯壓力。從公司出口方式來(lái)看，以O(shè)EM方式出口的利潤(rùn)較為微薄。我們認(rèn)為出口市場(chǎng)難以有效帶動(dòng)公司收入的增長(zhǎng)。
3. 空調(diào)業(yè)務(wù)毛利率提升顯著
2011年上半年，公司空調(diào)業(yè)務(wù)毛利率13.94%，同比提升4.96個(gè)百分點(diǎn)。其主要原因在于公司通過(guò)技改，逐步解決歷史遺留問(wèn)題，同時(shí)加大了變頻空調(diào)的比重，使得公司空調(diào)業(yè)務(wù)毛利率出現(xiàn)明顯改善。但公司空調(diào)業(yè)務(wù)的毛利率與同期格力的15.34%以及美的17.99%的毛利率水平相比，仍然相對(duì)較低，未來(lái)仍有一定的提升空間。4. 流動(dòng)性問(wèn)題不需過(guò)度擔(dān)憂2011年三季報(bào)顯示，公司短期負(fù)債12.31億元，而賬上貨幣資金僅為2.53億元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為-1.35億元，僅從賬面考慮，公司存在一定的短期償債風(fēng)險(xiǎn)。但短期負(fù)債中7.48億元為公司向海信財(cái)務(wù)公司的借款，由集團(tuán)公司提供擔(dān)保。另外，考慮到海信集團(tuán)對(duì)上市公司較為支持，公司的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)不需過(guò)度擔(dān)憂。
5. 格林柯?tīng)枒?yīng)收賬款問(wèn)題不由公司主導(dǎo)，具有一定風(fēng)險(xiǎn)
由于歷史遺留問(wèn)題，公司對(duì)原大股東格林柯?tīng)柤捌潢P(guān)聯(lián)公司的應(yīng)收賬款高達(dá)6.51億元。2010年，公司計(jì)提了3.65億元，目前仍有2.86億元在公司賬面。公司雖然已經(jīng)勝訴，但執(zhí)行難度較高，主要由政府主導(dǎo)，公司在這方面沒(méi)有主導(dǎo)權(quán)，目前也沒(méi)有進(jìn)展。
我們認(rèn)為剩余的2.86億元無(wú)法收回的可能性較大。2011年1-9月，公司利潤(rùn)總額為3.41億元，如果公司決定對(duì)剩余的2.86億元一次性計(jì)提，將對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大影響。
6. 對(duì)華意壓縮的減持將視二級(jí)市場(chǎng)情況
公司原持有華意壓縮5928萬(wàn)股，2010年公司共計(jì)減持3225萬(wàn)股，實(shí)現(xiàn)投資收益2.77億元，占當(dāng)年利潤(rùn)總額的44.11%。今年以來(lái)，由于華意壓縮二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)不理想，公司并未進(jìn)一步的大量減持。2011年中報(bào)顯示，公司仍持有2093萬(wàn)股，目前的市值約為9500萬(wàn)元，按公司2元/股的成本計(jì)算，投資收益約為5000萬(wàn)元。公司未來(lái)對(duì)華意壓縮的減持將視其二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)而定。此外，公司獲得的減持授權(quán)已經(jīng)過(guò)期，如進(jìn)一步減持需要重新走流程，會(huì)有相關(guān)公告。
7. 股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃作用尚不明朗
公司推出的首期股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃已于今年9月份授予，確定的行權(quán)價(jià)格為7.65元/股，而12月26日公司收盤價(jià)僅為3.73元。目前來(lái)看，公司的股價(jià)過(guò)低，激勵(lì)作用相對(duì)有限，但由于該計(jì)劃的等待期長(zhǎng)達(dá)兩年，未來(lái)公司股價(jià)有可能出現(xiàn)變化，激勵(lì)計(jì)劃的最終效果還不明朗。
8. 未來(lái)關(guān)注冰箱市場(chǎng)占有率以及空調(diào)業(yè)務(wù)毛利率的改善
在冰箱業(yè)務(wù)方面，公司力爭(zhēng)保持現(xiàn)有的前兩位的市場(chǎng)占有率；空調(diào)業(yè)務(wù)方面，公司更加關(guān)注毛利率的改善，同時(shí)希望在空調(diào)行業(yè)第二集團(tuán)中爭(zhēng)取更大的市場(chǎng)份額。
盈利預(yù)測(cè)：
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