>> 天相投顧-瑞豐高材(300243)技術(shù)突破后市場將逐步擴大-120110
| 上傳日期： |
2012/1/11 |
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作者： |
張淑龍 |
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事件：
1月5日，我們實地調(diào)研了淄博的瑞豐高材，與公司高管就我國PVC助劑發(fā)展歷史、技術(shù)的主要瓶頸、行業(yè)的空間、募投項目的進展以及訴訟等方面進行了深入的溝通。
關(guān)注PVC助劑的視角是技術(shù)突破和市場擴大。國內(nèi)PVC助劑起步比較晚，05年以后獲得了突破，且國內(nèi)外市場逐步擴大。公司ACR抗沖改性劑技術(shù)達到國際領(lǐng)先，MBS在國內(nèi)領(lǐng)先，作為規(guī)?；?、技術(shù)領(lǐng)先的公司面臨著發(fā)展機會，預(yù)計公司2011、2012年的EPS為0.82和0.97元，對應(yīng)動態(tài)PE為25倍和21倍，維持“增持”評級。
調(diào)研要點：
1.公司基本情況。公司成立于94年，前身是沂源高分子材料廠，一直專注PVC助劑，06年后三年獲得了快速發(fā)展。目前主要產(chǎn)品有ACR和MBS，其中ACR為公司主力產(chǎn)品，占收入的70%左右。ACR主要用于發(fā)泡板、木塑及等，MBS為透明制品（主要是膜類包裝材料）。ACR國內(nèi)銷售的主要是加工助劑，抗沖改性劑不多，主要是出口，國內(nèi)抗沖改性劑主要是CPE。綜合產(chǎn)能已達到5萬噸（ACR 3.4萬噸，MBS 1.6萬噸）。募投項目投產(chǎn)后產(chǎn)能將達到8.5萬噸。11月份公告繼續(xù)擴充產(chǎn)能，投資2000萬元建設(shè)2萬噸改性劑。
2. PVC 助劑發(fā)展情況。
中國助劑起步比較晚，在80、90年代開始做，最初是普通的產(chǎn)品，90年代后先后建立起來一些小廠。
目前國內(nèi)做的規(guī)模比較大的有日科化學、瑞豐高材、淄博華星助劑和東營萬達四家。國內(nèi)ACR產(chǎn)品首先實現(xiàn)了突破；而MBS產(chǎn)品國外封鎖，起步比較晚，至2005年產(chǎn)品才實現(xiàn)指標突破，目前發(fā)展的比較穩(wěn)健，但與國外企業(yè)比產(chǎn)品牌號較少。公司從94年建廠，實際上獲得快速發(fā)展也是2006年以后的三年。
3.抗沖改性劑技術(shù)瓶頸主要在凝絮工藝。
加工助劑生產(chǎn)主要是單體多元聚合，技術(shù)壁壘不大。ACR和MBS兩種抗沖改性劑都是核殼結(jié)構(gòu)，ACR核為丙烯酸丁酯、MBS核為丁苯乳膠，核主要是彈性體，外殼主要為與PVC相容性好的甲甲酯，有利于吸收沖擊能量而保護制品。
抗沖改性劑主要瓶頸在凝絮控制環(huán)節(jié)，主要是防止結(jié)塊，以保障顆粒的均一性，實現(xiàn)與PVC良好的分散性。其他方面在膠乳聚合方面也是要控制好溫度，防止爆聚造成核過大；以及后續(xù)的接枝時形成的殼實現(xiàn)最少的用量（甲甲酯）并連接牢固，以降低制品的瑕疵缺陷；干燥過程難度不大（MBS產(chǎn)品含雙鍵不耐老化，另外涉及反應(yīng)熱移除），主要是控制好溫度，也存在安全風險，都是易燃產(chǎn)品。下游添加比例主要是介于4%至10%之間，抗沖性能要求高，添加比例大（型材、管材、片材）。
目前我國ACR抗沖改性劑技術(shù)達到國際領(lǐng)先；MBS的生產(chǎn)技術(shù)水平相對更高，國內(nèi)處于起步階段，對外依存度亦為60%以上。
技術(shù)水平最終體現(xiàn)在產(chǎn)品性能上，隨著批次質(zhì)量的穩(wěn)定性提高和下游產(chǎn)品線寬度增加，預(yù)計國內(nèi)MBS市場將逐步打開。產(chǎn)品的性能由核粒徑、粒徑成分（丁二烯含量）、核殼比（接枝）、粉末大?。ㄉ婕澳鄹稍铮Q定；而性能主要與生產(chǎn)的工藝原料配比、反應(yīng)溫度、交聯(lián)劑引發(fā)劑品種濃度和后續(xù)的接枝和干燥工序相關(guān)。
4.市場擴大短期看出口和國內(nèi)進口替代，長期看消費升級。
市場擴大主要來自國內(nèi)外企業(yè)此消彼長的態(tài)勢，具體表現(xiàn)是公司ACR產(chǎn)品出口快速增長以及國外PVC助劑逐步退出此領(lǐng)域；長期則來自國內(nèi)高性能助劑替代低效能的CPE的消費升級。
加工助劑ACR國內(nèi)自給率達到80%以上，出口增長比較快，公司主要出口的是俄羅斯、韓國、越南、伊朗及南美國家（主要是發(fā)展中國家），目前正在拓展歐洲和北美市場，并逐步在歐美申請認證和品牌（11月7日公告獲得世界知識產(chǎn)權(quán)組織注冊商標1項和2項墨西哥商標）。上半年公司出口金額8376萬元、增速是107%。2011年上半年出口額為8376萬元（同比增長107%）；在出口的構(gòu)成中加工助劑是主力出口產(chǎn)品。公司通過擴充產(chǎn)能目標瞄準國內(nèi)的進口替代。另外我們應(yīng)注意出口的高增長還應(yīng)考慮售價的變動和低基數(shù)的原因。
市場擴大長期看國內(nèi)消費結(jié)構(gòu)升級，由于成本原因高性能助劑短期內(nèi)不會替代CPE。而抗沖改性劑國內(nèi)主要是以CPE為主（占64%），目前替代起來比較難（國外CPE用量較少，環(huán)保性能差，耐候性能低），短期內(nèi)不會替代，長期趨勢是淘汰CPE。目前制約替代的主要因素是成本問題，因為下游塑料加工企業(yè)利潤比較薄，而每噸如添加10份ACR或者MBS成本要高800元，成本方面下游接受難度大。MBS產(chǎn)品主要用于透明制品，國外銷售的價格比較高（27000元/噸），公司同性能產(chǎn)品售價為22000元/噸，公司擴充的2萬噸MBS產(chǎn)能主要是想替代國外產(chǎn)品。國內(nèi)PVC抗沖改性劑仍是低端產(chǎn)品CPE為主, C
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