>> 國(guó)都證券-力帆股份(601777)新增產(chǎn)能能否順利消化是發(fā)展關(guān)鍵-120213
| 上傳日期： |
2012/2/23 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
中性-A |
作者： |
肖世俊 |
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公司未來成長(zhǎng)關(guān)鍵在于乘用車業(yè)務(wù)的開拓是否順利。公司依靠摩托車發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)起家，現(xiàn)已發(fā)展成為一家擁有乘用車、摩托車和通用汽油機(jī)三大業(yè)務(wù)板塊的大型民營(yíng)企業(yè)。公司2006 年起進(jìn)入乘用車行業(yè)，依托渠道優(yōu)勢(shì)先行攻入低端市場(chǎng)，并逐漸延伸產(chǎn)品鏈，發(fā)展迅速，2008~2010年公司乘用車收入占比分別為26.4%、38.2%和38.4%，2011 年中報(bào)達(dá)到47.0%，乘用車業(yè)務(wù)的順利拓展是公司未來成長(zhǎng)的關(guān)鍵。
新車型有序投放，市場(chǎng)表現(xiàn)值得期待。2011 年，公司累計(jì)銷售轎車8.1萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)39.4%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于汽車行業(yè)增速和乘用車行業(yè)增速。主力車型320、620 和520 分別增長(zhǎng)157.1%、75.8%和-65.5%，力帆520車型較老，銷量下滑較大，今年上半年將推出的520 改款車型有望止住頹勢(shì)，另外，公司還將推出首款中級(jí)車720，乘用車產(chǎn)品線更加完善。
由于品牌效應(yīng)尚顯低端，公司在中高級(jí)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力有限，新車型的市場(chǎng)認(rèn)可度還需要時(shí)間來印證。
摩托車業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)主要依靠海外市場(chǎng)。2011 年，全國(guó)摩托車銷量小幅增長(zhǎng)1.3%至2692.8 萬(wàn)輛。其中，由于國(guó)三實(shí)施、原材料和人工成本上漲等原因，摩托車單輛車成本增加，導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)銷下滑7.8%，但出口達(dá)到1074.5 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)18.6%。國(guó)內(nèi)摩托車市場(chǎng)趨于成熟，增量主要靠更新需求貢獻(xiàn)，預(yù)計(jì)未來三年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)復(fù)合增速在5%左右，海外市場(chǎng)復(fù)合增速保持在20%上下。2011 年，公司共銷售摩托車79.8萬(wàn)輛，同比公司出口起步較早，目前外銷比例超過50%，出口量行業(yè)領(lǐng)先。公司產(chǎn)品附加值較高，毛利率高出行業(yè)均值5 個(gè)百分點(diǎn)左右。
通機(jī)業(yè)務(wù)具有技術(shù)優(yōu)勢(shì)。公司在摩托車發(fā)動(dòng)機(jī)領(lǐng)域深耕多年，通機(jī)技術(shù)程度低于摩托車發(fā)動(dòng)機(jī)，公司涉及通機(jī)行業(yè)具備明顯的技術(shù)優(yōu)勢(shì)。公司100萬(wàn)通機(jī)產(chǎn)能項(xiàng)目已經(jīng)投產(chǎn)，2011年銷量為40.4萬(wàn)輛，同比下滑超過20%，通機(jī)主要依靠出口市場(chǎng)和國(guó)內(nèi)農(nóng)機(jī)、園林機(jī)械和應(yīng)急發(fā)電的需求，后期產(chǎn)能消化壓力較大。
募投項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，如行業(yè)景氣下滑恐對(duì)業(yè)績(jī)?cè)斐蓧褐?。公司乘用車?xiàng)目，摩托車基地項(xiàng)目和動(dòng)力基地項(xiàng)目相繼投產(chǎn)，徹底解決產(chǎn)能瓶頸問題。
2012年對(duì)各業(yè)務(wù)的預(yù)測(cè)：乘用車銷量為13.4萬(wàn)輛（+15%），摩托車銷量為8萬(wàn)輛，與上年基本持平，通機(jī)銷量為52.5萬(wàn)輛（+30%）。新增產(chǎn)能如不能盡快消化，折舊攤銷將帶來新的成本壓力。
盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)計(jì)公司2010年~2013年EPS分別為0.43元、0.48元和0.64 元，對(duì)應(yīng)PE 分別為17.2X、15.2X 和11.4X，給予“中性—A”的評(píng)級(jí)。提示乘用車拓展不順和通機(jī)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致銷量和毛利率低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
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