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    報(bào)告關(guān)鍵點(diǎn)：
    下調(diào)榆鋼的融資規(guī)模更加符合項(xiàng)目的價(jià)值
    我們更為看好擬注入的不銹鋼資產(chǎn)
    預(yù)測(cè)2012-2013年的增發(fā)攤薄幅度為18%、15%
    報(bào)告摘要：
    公司重啟定向增發(fā)，擬發(fā)行不超過(guò)21.72億股，發(fā)行價(jià)格不低于3.83元，募資不超過(guò)85億元，其中39.06億元將用于榆鋼支持地震災(zāi)區(qū)恢復(fù)重建項(xiàng)目，45.94億元將用于收購(gòu)酒鋼集團(tuán)天風(fēng)不銹鋼有限公司。和之前定增預(yù)案不同的除了調(diào)低了發(fā)行價(jià)外，還大幅下調(diào)了增資榆鋼的募資規(guī)模（52.77億下調(diào)至39.06億元）。
    此次增發(fā)預(yù)案的調(diào)整符合預(yù)期，我們之前認(rèn)為增資榆鋼52.77億的融資對(duì)盈利的攤薄是較為嚴(yán)重的，下調(diào)后更加符合項(xiàng)目的價(jià)值。榆鋼建設(shè)H型鋼60萬(wàn)噸、熱軋帶肋鋼筋及圓鋼60萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2013年可達(dá)產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后貢獻(xiàn)的凈利潤(rùn)1.8億，收購(gòu)價(jià)對(duì)應(yīng)2013年P(guān)E為21.7倍。
    我們更為看好擬注入的不銹鋼資產(chǎn)，不銹鋼業(yè)務(wù)具有西北地區(qū)的成本優(yōu)勢(shì)，電力、鎳、鉻的動(dòng)力能源和資源優(yōu)勢(shì)使得成本約比行業(yè)低700元/噸，彌補(bǔ)公司運(yùn)輸距離遠(yuǎn)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)低端的劣勢(shì)后，相對(duì)不銹鋼行業(yè)凈利率的優(yōu)勢(shì)約為2%。收購(gòu)不銹鋼公司的估值與酒鋼相近，對(duì)應(yīng)2011年的PE為14.9倍，PB為1.3倍。未來(lái)不銹鋼公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)將主要來(lái)源于量的增長(zhǎng)：目前擁有不銹鋼產(chǎn)能120萬(wàn)噸，十二五末規(guī)劃擴(kuò)至300萬(wàn)噸。
    預(yù)計(jì)公司2011-2013年的EPS分別為0.33/0.37/0.46元,對(duì)應(yīng)PE為14,13,10倍，目前PB為1.6倍。維持公司“增持-A”的投資評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)5.5元。假定發(fā)行21.72億股，預(yù)測(cè)增發(fā)攤薄后2012-2013年的EPS分別為0.3、0.39元，對(duì)應(yīng)PE為15、12倍，攤薄幅度為18%、15%，攤薄主要來(lái)源于對(duì)榆鋼的增資，由于增發(fā)項(xiàng)目的前景好于現(xiàn)有鋼鐵業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)隨著不銹鋼產(chǎn)能的釋放，增發(fā)長(zhǎng)期將會(huì)增厚公司業(yè)績(jī)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：增發(fā)項(xiàng)目的盈利低于預(yù)期導(dǎo)致攤薄嚴(yán)重