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     報(bào)告摘要： 
      2011年利潤增長超預(yù)期，預(yù)收賬款創(chuàng)新高。2011年公司銷售收入9.6億元，同比增長71.61%；2011年凈利潤1.93億元，同比增長142.54%，業(yè)績?cè)鲩L超預(yù)期。2011年全面攤薄后EPS0.59元。2011年白酒收入9.59億元，比2010年銷售額增長了4億元。2011年末公司預(yù)收賬款也達(dá)到4.5億元，四季度預(yù)收賬款增長了2.9億元。年末預(yù)收賬款余額已占全年銷售收入的46.9%，占年末公司現(xiàn)金余額的48.3%。年末預(yù)收賬款可能會(huì)體現(xiàn)在2012年的一季報(bào)中，我們判斷公司一季度業(yè)績可能會(huì)繼續(xù)超預(yù)期。 四季度銷售費(fèi)用率顯著下降。四季度凈利潤1.07億元，同比大幅增長416.88%。四季度凈利潤大幅增長的原因是銷售費(fèi)用率從前三季度30%以上的收入占比下降至14%，四季度的凈利率也大幅提升至35.1%。收入增長快于費(fèi)用增長是費(fèi)用率下降的主要原因。公司回收了市場費(fèi)用的部分權(quán)限，改由公司統(tǒng)一投放，提升了費(fèi)用的效率，預(yù)計(jì)12年公司的銷售費(fèi)用率會(huì)有進(jìn)一步的下降。 酒鬼系列引領(lǐng)增長，湘泉具備高速增長潛力。分產(chǎn)品來看，酒鬼系列收入7.34億元，比2010年增長3億元，湘泉系列銷售收入2.17億元，增長了0.9億元。酒鬼系列增長支撐了收入的增長。酒鬼系列中內(nèi)參酒2011年收入估計(jì)在3億元左右，內(nèi)參在團(tuán)購渠道量的增長預(yù)計(jì)可以到30%以上，而考慮提價(jià)，內(nèi)參12年收入預(yù)計(jì)可以超過4億。其他酒鬼系列也在高速增長。而湘泉系列的操作方式與酒鬼系列有差異，湘泉酒的裸價(jià)模式操作更為靈活，渠道成熟后放量也不難。 區(qū)域收入基數(shù)仍然低，增長空間大。從銷售區(qū)域上看，華北地區(qū)銷售收2億元，增長近1億元，華東地區(qū)銷售收入2116萬元，增長1579萬元，華南地區(qū)銷售收入1.36億元，增長5860萬元，華中地區(qū)銷售收入4.42億元，增長1.79億元。其他地區(qū)銷售收入1.59億元，增長5516萬元。我們認(rèn)為公司的收入基數(shù)仍然很低，渠道的改善和品牌的提升仍可支撐收入高速增長。 盈利預(yù)測和估值。公司已經(jīng)在1月對(duì)產(chǎn)品提價(jià)，奠定全年收入增長基礎(chǔ)。預(yù)計(jì)2012年至2014年公司收入復(fù)合增長率50%，凈利潤復(fù)合增長率62%，給予公司6個(gè)月目標(biāo)價(jià)35.64元，對(duì)應(yīng)2012年33倍PE。我們維持公司"增持-A"的投資評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：1）省內(nèi)市場和省外市場競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)；2）白酒行業(yè)下滑風(fēng)險(xiǎn)。