>> 光大證券-同仁堂(600085)有望受益于低價(jià)藥政策,經(jīng)營(yíng)改善空間大-140211
| 上傳日期： |
2014/2/13 |
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增持 |
作者： |
江維娜 |
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事件：近日我們調(diào)研了同仁堂,與公司董秘等高管做了交流，就市場(chǎng)比較關(guān)心的商業(yè)銷(xiāo)售情況、低價(jià)藥目錄以及股權(quán)激勵(lì)等問(wèn)題進(jìn)行了梳理。
◆商業(yè)：貴細(xì)產(chǎn)品銷(xiāo)售仍處低谷、開(kāi)店+坐堂醫(yī)模式改變銷(xiāo)售產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 公司1-9 月份銷(xiāo)售收入和凈利潤(rùn)同比增速分別為8.46%和29.25%，增速放緩， 低于1-6 月份銷(xiāo)售收入和凈利潤(rùn)15%和33.96%的增速。商業(yè)業(yè)務(wù)受"三公消費(fèi)"限制，高毛利率的貴細(xì)產(chǎn)品銷(xiāo)售增速放緩是最主要的原因。我們判斷三季度已經(jīng)充分釋放了貴細(xì)產(chǎn)品銷(xiāo)售放緩的影響，三季度是銷(xiāo)售低谷，四季度銷(xiāo)售平穩(wěn)，沒(méi)有下降的空間。子公司同仁堂商業(yè)目前有388 家門(mén)店，15-16 年終端數(shù)目預(yù)計(jì)達(dá)到500-600 家左右，年復(fù)合增長(zhǎng)15%左右。新開(kāi)門(mén)店主要選址中東部一線城市，希望當(dāng)年實(shí)現(xiàn)盈利。并且通過(guò)加強(qiáng)門(mén)店中醫(yī)坐診服務(wù)，提高中藥飲片和中成藥銷(xiāo)售，門(mén)店坐診和中藥飲片收入占比近一半。
◆工業(yè)：有望受益于國(guó)家低價(jià)藥目錄的制定，產(chǎn)品提價(jià)空間大 公司產(chǎn)品除安宮牛黃丸和阿膠等少數(shù)自主定價(jià)產(chǎn)品外，大部分產(chǎn)品日使用價(jià)格都低于5 元標(biāo)準(zhǔn)，具備提價(jià)的空間，其中包括六味地黃丸、感冒清熱顆粒等過(guò)億大品種。公司大部分產(chǎn)品為OTC 產(chǎn)品，我們預(yù)計(jì)公司會(huì)實(shí)行盡可能貼近日使用價(jià)格上限的調(diào)價(jià)策略，以留存更多的利潤(rùn)空間給終端渠道。雖然同仁堂產(chǎn)品較同類(lèi)產(chǎn)品價(jià)格較高，由于低價(jià)藥藥品總價(jià)相對(duì)低，消費(fèi)者對(duì)于價(jià)格變化的敏感性不高。同仁堂依靠品牌優(yōu)勢(shì)， 在低價(jià)藥目錄實(shí)行后，會(huì)成為最大的受益者，產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊升，對(duì)公司業(yè)績(jī)提升明顯。
◆公司治理提升 十八界三中全會(huì)提出進(jìn)行全面深入的改革，國(guó)企改革是重要的改革領(lǐng)域。在醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域，更是明確提出了國(guó)退民進(jìn)的戰(zhàn)略要求。公司是北京國(guó)資委下屬3 家之一， 屬于北京國(guó)企改革的重點(diǎn)，具備改革示范作用。我們認(rèn)為公司的改革很可能通過(guò)股權(quán)激勵(lì)、引入戰(zhàn)略投資等組合拳進(jìn)行。2011 年公司開(kāi)始現(xiàn)金激勵(lì)計(jì)劃，由于需要平衡考慮與北京國(guó)資委其他企業(yè)差距，激勵(lì)力度相對(duì)平緩，2011 年度獎(jiǎng)勵(lì)金額413.53 萬(wàn)元。
◆盈利預(yù)測(cè)： 由于同仁堂科技增發(fā)股份公司未參與，持股比例被相應(yīng)攤薄，不考慮此因素，我們預(yù)計(jì)13 年全年增長(zhǎng)基本等同于前三季度增長(zhǎng)，14 年整體業(yè)績(jī)?cè)鏊俾愿哂?3 年，此外國(guó)企改革可能對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生正向影響。13-15 年EPS 分別為0.52 元、0.63 元和0.77 元?？紤]公司品牌價(jià)值，給予14 年32 倍PE，目標(biāo)價(jià)20.16 元，給予增持評(píng)級(jí)。
◆風(fēng)險(xiǎn)提示：反腐政策的進(jìn)一步加強(qiáng)；新開(kāi)門(mén)店盈利不達(dá)預(yù)期；低價(jià)藥目錄慢于預(yù)期。
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