>> 海通證券-東阿阿膠(000423)看好阿膠產(chǎn)品價(jià)值挖掘和衍生產(chǎn)品拓展-140313
| 上傳日期： |
2014/3/13 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
江琦，鄭琴，周銳 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件：公司公告2013年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)收入40.16億元，同比增長(zhǎng)31.42%；歸屬于上市公司股東凈利12.03億元，同比增長(zhǎng)15.64%；扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)11.54億元，同比增長(zhǎng)23.02%，EPS1.84元，擬10派7元現(xiàn)金。業(yè)績(jī)符合我們此前預(yù)期。
基本財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)——收入、利潤(rùn)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，費(fèi)用率下降：1）全年數(shù)據(jù)：實(shí)現(xiàn)收入40.16億，同比增31.4%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)14.18億，同比增15.0%；利潤(rùn)總額14.37億，同比增15.5%；歸母公司凈利12.03億，同比增15.6%，EPS1.84元；收入增長(zhǎng)超過利潤(rùn)增長(zhǎng)，因?yàn)樾略鰪V東益建健康產(chǎn)業(yè)公司合并報(bào)表。費(fèi)用率方面，銷售費(fèi)用率下降5.02個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用率下降2.00個(gè)百分點(diǎn)；2）分季度來看：4季度收入11.6億，同比下降2.5%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3.77億，同比增10.5%；凈利潤(rùn)3.4億，同比增13.6%，銷售費(fèi)用率下降10.81個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率下降5.98個(gè)百分點(diǎn)。4季度由于有提價(jià)預(yù)期，我們判斷公司發(fā)貨減緩，收入有小幅下降。
母公司報(bào)表和分產(chǎn)品數(shù)據(jù)顯示出，阿膠塊提價(jià)效應(yīng)顯現(xiàn)，保健品正在成長(zhǎng)：母公司實(shí)現(xiàn)收入28.56億，同比增15.21%，毛利率74.2%，下降0.78個(gè)百分點(diǎn)。我們判斷阿膠塊7月份提價(jià)后，提價(jià)帶來利潤(rùn)增長(zhǎng)部分顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)阿膠塊增長(zhǎng)超過20%，阿膠漿基本持平。保健品公司實(shí)現(xiàn)收入3.02億，同比增長(zhǎng)33.7%，預(yù)計(jì)桃花姬增長(zhǎng)快于整體增幅。母公司預(yù)收賬款3.2億，大幅增長(zhǎng)46.3%，也顯示出阿膠塊的銷售情況較好。分產(chǎn)品來看，阿膠及系列產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入33.3億，同比增長(zhǎng)17.86%，毛利率下滑4.83%，桃花姬等休閑食品量基數(shù)還較小，成本較大，預(yù)計(jì)未來隨著這一類休閑食品銷量的上升，利潤(rùn)率有提升可能。
后續(xù)的看點(diǎn)，阿膠塊的持續(xù)提價(jià)能力；桃花姬等休閑食品的營(yíng)銷改善；外延式拓展進(jìn)入產(chǎn)業(yè)鏈上下游。1）看好阿膠的價(jià)值回歸戰(zhàn)略，穩(wěn)步提價(jià)策略被市場(chǎng)接受，作為高端滋補(bǔ)品，驢皮原材料稀缺，未來還有持續(xù)的提價(jià)能力；2）休閑食品的銷售方式不同于藥品，公司對(duì)桃花姬產(chǎn)品進(jìn)行了重新定位，營(yíng)銷力度的加大，第一步聚焦北京和山東，以消費(fèi)品銷售的思路進(jìn)行新的營(yíng)銷，看好這種營(yíng)銷的改革，休閑食品隨著收入的增長(zhǎng)，毛利率會(huì)同時(shí)提升，對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)力度有望加大；3）產(chǎn)業(yè)鏈上下游的拓展打開公司進(jìn)一步發(fā)展的空間，和廣東益建的合作為第一步，公司資金實(shí)力強(qiáng)，有進(jìn)一步進(jìn)行拓展的能力和可能性。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司所處OTC領(lǐng)域，無行業(yè)政策方面的利空。作為資源屬性明顯，有稀缺性的品種，我們看好阿膠的價(jià)值回歸戰(zhàn)略、衍生產(chǎn)品的拓展、產(chǎn)業(yè)鏈上下游的布局，公司經(jīng)歷過調(diào)整期，目前估值明顯偏低，PEG也偏低，給予增持評(píng)級(jí)，建議積極配置。預(yù)計(jì)14-16年EPS分別為2.23、2.71、3.33元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)36.69元，對(duì)應(yīng)PE16.45、13.53、11.02倍，PEG分別為0.75、0.62、0.50，鑒于公司產(chǎn)品資源屬性明確、有稀缺性，且戰(zhàn)略定位清晰，我們給予目標(biāo)價(jià)14年25倍PE，目標(biāo)價(jià)55.75元。
主要不確定因素。阿膠塊提價(jià)終端的接受需要時(shí)間；衍生產(chǎn)品的拓展需要投入和時(shí)間；外延式發(fā)展時(shí)間具有不確定性。
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