>> 銀河證券-三維工程(002469)：突破成長邊界 百億市值再跨越-140606
| 上傳日期： |
2014/6/6 |
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| 1791KB |
| 格式： |
pdf 共32頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
鮑榮富，傅盈 |
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核心觀點： 目標(biāo)價 15.30 元
有別于市場，我們認(rèn)為公司基本面正發(fā)生積極變化：（1）產(chǎn)業(yè)布局及商業(yè)模式不斷突破，不存在成長天花板。公司已搭建起“硫回收（石化+煤化工+油品升級）+耐硫變換（產(chǎn)品+工程）+能源凈化/氣化”的
大能源環(huán)保業(yè)務(wù)架構(gòu)，擬進軍污水處理和石化B2B 電商，市場空間廣闊。（2）青島聯(lián)信業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及成長邏輯類似于三聚環(huán)保，產(chǎn)業(yè)鏈不斷延伸。（3）基本面超預(yù)期點較多，“內(nèi)生+外延”、“國內(nèi)+海外”并舉。（4）公司治理及管理正在發(fā)生積極變化。（5）公司作為環(huán)保業(yè)務(wù)占比80%以上的純正環(huán)保股，盈利能力、成長性、現(xiàn)金流等指標(biāo)好于大氣治理板塊平均水平，但估值低50%以上，存在較大修復(fù)空間。
市場前景:（1）石化/煤化工硫磺回收未來五年市場規(guī)模約55 億元/年，新型煤化工硫回收增速較快，CAGR 達(dá)39%。（2）催化劑整體市場近千億，其中脫硫催化劑約百億規(guī)模，耐硫變換催化劑市場數(shù)十億，煉油/煤化工催化劑仍是主要目標(biāo)市場。預(yù)計2016 年將是催化劑更新高峰，CAGR20%。（3）油品升級改造總投資約3000 億元，2014年柴油升級國四標(biāo)準(zhǔn)需要近百億投資。（4）未來五年石化/煤化工污水處理總投資約1600 億元，2018 年達(dá)到360 億元規(guī)模，CAGR14%。
公司未來成長驅(qū)動因素：（1）傳統(tǒng)硫回收業(yè)務(wù)持續(xù)增長。新型煤化工2014 年起將進入訂單高峰；油品升級改造步伐加快，公司全面參與油品生產(chǎn)裝置加氫/催化裂化/重整/分餾等前端工程環(huán)節(jié)和硫磺回收裝置后端工程環(huán)節(jié)，分享3000 億元大蛋糕；海外市場拓展可期，開辟硫回收新藍(lán)海。（2）催化劑業(yè)務(wù)快速拓展。青島聯(lián)信逐步從耐硫變換催化劑拓展至整個耐硫變換工藝包，從單一催化劑延伸至脫硫劑、凈化劑等領(lǐng)域，同時積極向煤氣化領(lǐng)域拓展。（3）圍繞環(huán)保核心不斷拉長產(chǎn)業(yè)鏈。酸性水處理向工業(yè)水處理延伸，耐硫變換工藝向耐硫變換工程領(lǐng)域拓展，從耐硫向凈化、氣化領(lǐng)域拓展，形成“工程+產(chǎn)品”、“硫回收+非硫”的均衡布局。（4）參股設(shè)立上海志商B2B 平臺，擬打造石化行業(yè)的“上海鋼聯(lián)”。
風(fēng)險因素：（1）研發(fā)技術(shù)風(fēng)險；（2）市場競爭加劇風(fēng)險；（3）工程總承包業(yè)務(wù)風(fēng)險；（4）海外市場拓展風(fēng)險。
盈利預(yù)測與估值。我們預(yù)測公司2014/15/16 年EPS 分別為0.51/0.68/0.91 元，3 年凈利潤CAGR 達(dá)35%，作為以硫回收、耐硫脫硫催化劑等為主營業(yè)務(wù)的純正環(huán)保股，我們認(rèn)為給予14 年30 倍PE 較為合理，對應(yīng)15.30 元目標(biāo)價，首次給予“買入”評級。
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