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Q2 收入同比增長(zhǎng)19.02%、凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)52.55%，我們認(rèn)為收入增速下降的原因一個(gè)是蛋白質(zhì)粉的供應(yīng)受乳清蛋白原料緊缺影響，導(dǎo)致Q2 蛋白質(zhì)粉單品銷量較Q1 水平下降較多，對(duì)此公司已確認(rèn)更換為澳大利亞恒天然原料，這種影響會(huì)在三季度有望得到消除，另一個(gè)是經(jīng)銷商擴(kuò)充新門(mén)店的積極性下降帶來(lái)短期陣痛，上半年新增網(wǎng)點(diǎn)在2000-3000 家左右，遠(yuǎn)低于過(guò)往年度水平，鋪貨式增長(zhǎng)所占的比重在大幅下降，這也說(shuō)明公司在不影響自身發(fā)展步伐的情況下逐步實(shí)現(xiàn)了成長(zhǎng)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。
    費(fèi)用控制良好，下半年將有望加大推廣力度。上半年銷售費(fèi)用率為15.70%、同比下降4.99 個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率為8.93%、同比上升0.65 個(gè)百分點(diǎn)，其中管理費(fèi)用增加主要是上半年嘗試并購(gòu)業(yè)務(wù)時(shí)支付的中介費(fèi)增加以及對(duì)員工實(shí)施股權(quán)激勵(lì)所致，我們預(yù)計(jì)下半年公司銷售費(fèi)用的投入力度將加大。
    下半年多點(diǎn)發(fā)力值得期待。下半年公司三方面的發(fā)展值得重點(diǎn)關(guān)注，一個(gè)是十二籃項(xiàng)目將在8 月初正式首發(fā)，這將成為公司擁抱互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的開(kāi)始，未來(lái)將借此搭建起線上的健康管理平臺(tái)，另一個(gè)是公司獨(dú)立于湯臣倍健品牌之外的新品類會(huì)逐步上市，定位在中藥滋補(bǔ)，預(yù)計(jì)國(guó)人將更易接受，另外營(yíng)養(yǎng)家系統(tǒng)逐步在試點(diǎn)藥店運(yùn)行，會(huì)員管理模式試點(diǎn)成功后將在全國(guó)推廣。
    財(cái)務(wù)與估值
    我們預(yù)計(jì)2014-2016 年每股收益分別為0.95、1.26、1.71 元，按DCF 估值給予目標(biāo)價(jià)為33.95 元，對(duì)應(yīng)2014 年36 倍市盈率，維持公司買入評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    原材料供應(yīng)問(wèn)題