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    在營銷上，借助“外企機(jī)制+本土靈活性+本土成本優(yōu)勢”，海正輝瑞營銷能力已躋身國內(nèi)頂級公司行列：一、輝瑞注入產(chǎn)品經(jīng)過13 年上半年短暫調(diào)整后，目前其收入增速已超過輝瑞時(shí)期；二、海正原有主導(dǎo)產(chǎn)品收入增速也已超過原海正時(shí)期；三、最為重要的是，在海正輝瑞的運(yùn)作下，新上市的重點(diǎn)產(chǎn)品替加環(huán)素終端銷售額已經(jīng)超出國內(nèi)其他營銷能力較強(qiáng)的知名醫(yī)藥企業(yè)，充分顯示了公司的營銷質(zhì)變。（歷史上，海正眾多首仿產(chǎn)品銷售額遠(yuǎn)不如后上市企業(yè)）。
    在產(chǎn)品上，市場對輝瑞注入產(chǎn)品的價(jià)值認(rèn)識也不充分。市場有一種傾向，就是簡單的認(rèn)為輝瑞把自己產(chǎn)品線中價(jià)值不大的品種注入了海正輝瑞。事實(shí)遠(yuǎn)非如此：首先，所有輝瑞注入產(chǎn)品（多達(dá)一除外）均具備單獨(dú)定價(jià)資格；其次，從具體產(chǎn)品分析，輝瑞注入產(chǎn)品的成長性也很強(qiáng)。
    特治星：產(chǎn)品屬性完美契合限抗政策，顯著受益于限抗；抗生素前30 大品種中增速最快（IMS 數(shù)據(jù)14 年1-5 月同比增50%+），且未來成長潛力仍很大；
    甲潑尼龍：療效、安全性均最好的全身用糖皮質(zhì)激素，臨床必需且競爭格局好，針劑、片劑同時(shí)維持20%左右穩(wěn)定增長；
    多達(dá)一：為氨氯地平、阿托伐他汀復(fù)方藥，獨(dú)家產(chǎn)品，市場容量非常大，低基數(shù)上高速成長。
    海正原有產(chǎn)品市場競爭力也很強(qiáng)：一、原有抗生素類抗腫瘤藥生產(chǎn)壁壘高（發(fā)酵生產(chǎn)）、競爭格局好，營銷增強(qiáng)帶動(dòng)加速增長；二、美羅培南臨床濫用較少、受限抗影響較小，穩(wěn)定增長；三、腺苷蛋氨酸為保肝大品種，“針劑+片劑”形成序貫治療方案，低基數(shù)上持續(xù)高增長。
    公司新藥研發(fā)逐步進(jìn)入收獲期：首個(gè)生物藥產(chǎn)品安佰諾已進(jìn)入現(xiàn)場核查階段，預(yù)計(jì)今年底明年初獲批；重點(diǎn)創(chuàng)新藥產(chǎn)品海澤麥布處于降脂大市場，目前美國、中國均已進(jìn)入二期臨床；仿制藥產(chǎn)品中多個(gè)大品種有望獲得首仿資格。新藥研發(fā)的陸續(xù)收獲將為公司的長期發(fā)展持續(xù)注入動(dòng)力。
    原料藥競爭優(yōu)勢非常顯著。海正是以原料藥業(yè)務(wù)起家的公司，經(jīng)過多年的積累，目前在該領(lǐng)域已形成了全方位的競爭優(yōu)勢：一、規(guī)范市場藥政注冊領(lǐng)先同行；二、發(fā)酵生產(chǎn)技術(shù)工藝領(lǐng)先同行；三、EHS 管理體系領(lǐng)先同行。也正是受益于此，公司原料藥業(yè)務(wù)毛利率接近40%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均。展望未來，隨著“合同定制”、以及“自有制劑配套”占比的上升，公司原料藥業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)健發(fā)展。
    盈利預(yù)測：我們預(yù)計(jì)公司14-16 年收入分別為94.43 億、108.12 億、124.66 億，同比增長9.8%、14.5%、15.3%；歸屬于母公司所有者凈利潤分別為3.04 億、3.53 億、4.86 億，同比增長0.6%、16.1%、37.8%；不考慮增發(fā)攤薄，公司14-16 年EPS 分別為0.36 元、0.42 元、0.58 元。綜合考慮公司制劑業(yè)務(wù)的高增長、研發(fā)收獲期的逐漸到來、以及公司業(yè)績的巨大彈性，海正藥業(yè)的合理股價(jià)區(qū)間為16.8-18.9 元。首次覆蓋，給予“增持”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：固定資產(chǎn)折舊增加風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用增加風(fēng)險(xiǎn)；與輝瑞合作穩(wěn)定性風(fēng)險(xiǎn)。