>> 海通證券-中海集運(601866)參與O3聯(lián)盟點評-140910
| 上傳日期： |
2014/9/10 |
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來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
姜明 |
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點評：
公司轉(zhuǎn)變經(jīng)營策略的必然性
1）船公司間的聯(lián)盟多發(fā)生在行業(yè)低迷期，包括早期的偉大、新世界、CKYH三大聯(lián)盟，其本質(zhì)是聯(lián)盟能夠創(chuàng)造帕累托改進，成員公司可增收節(jié)支。2011年以來集運長期低迷，CKYHE（CKYH聯(lián)盟吸收臺灣長榮）、2M（馬士基+地中海）、O3先后成立或擬成立。（聯(lián)盟帕累托改進效具體論述可參見我們?nèi)ツ甑纳疃葓蟾?水運專題研究：集運最大聯(lián)盟P3-短期平抑運價波動，長期加速行業(yè)整合"） 2）O3打破了中海歷來"只合作、不結(jié)盟"的傳統(tǒng)。公司一直以來只是通過大規(guī)模航線合作形式參與歐美線競爭，合作方先后包括阿拉伯航運、達飛、長榮、以星、中遠等，相對而言，達飛、長榮分別在歐線、美線上同公司有較強的互補性，但伴隨去年CKYH吸收合并長榮成立CKYHE、達飛擬加入P3（后未被中國政府批準），兩家公司極有可能退出合作框架，而其它合作方中的阿拉伯航運則在市場口碑和船隊規(guī)模同中海存有一定差距；以星則因連續(xù)虧損導致資金緊缺，去年就開始大規(guī)模取消訂單，并一度將大船轉(zhuǎn)租給馬士基、長榮，未來被主流市場邊緣化的可能性較大（1H2014已宣布不再經(jīng)營歐線），因此也不具備同中海長期合作的基礎，疊加中海還將有2艘10000TEU、5艘18400TEU船舶交付，未來在歐美線上的攬貨壓力將更為艱巨，在與G6、CKYHE和擬成立的2M聯(lián)盟的對抗中可能會力不從心，客觀上需要重新審視原先的合作策略，尋求更為穩(wěn)定的合作伙伴。
3）目前全球TOP20公司中僅有南美漢堡、太平船務、以星輪船、南美航運未參與聯(lián)盟，由于以星將逐步淡出歐洲市場且不具備歐美干線必備的大船資源、太平船務又是家亞洲區(qū)域市場公司、南美航運則同G6赫伯羅特已簽訂合并協(xié)議（南美漢堡也有可能進入合并談判），事實上，僅有達飛和阿拉伯航運可供中海選擇，恰巧三方過去也有過長期合作經(jīng)歷，船型匹配度較高，O3的最終敲定也是種必然。
O3特點及其影響
1）O3合作表面上波瀾不驚，但各方已做好"ALL IN"的心理準備：O3的合作方式包括共同投船、艙位互換、買賣等方式，同現(xiàn)有聯(lián)盟并無明顯區(qū)別，合作條款也以2年為期限，似乎較為松散，但達飛官網(wǎng)上的2015年航線計劃暗示O3在歐美線的遠期運力投放將達到150萬標箱，目前三家公司合計在歐、美線上的運力約為75、35萬標箱，合計110萬標箱，結(jié)合三方在手的74萬標箱訂單（2014-2017年陸續(xù)交付）和正常的運力替代、到期退租等因素，我們判斷三家公司已基本拿出全部可用的大型運力，合作的誠意和緊密度遠超以往，側(cè)面也反映出中海對聯(lián)盟合作的迫切和重視程度（據(jù)此我們猜測2M獲批也將是大概率事件）。
2）"四強"聯(lián)盟格局基本定格：若2M和O3順利組建，那么連同CKYHE、G6將占到全球運力比重的78-80%，O3占比約為14-15%，略小于其它三家，而O3在歐、美線上的市場份額分別為20%和13%，歐線的影響力會相對較大。集運未來將走向聯(lián)盟對抗的大格局，各方能否通過聯(lián)盟有效降低成本、拓展市場將是關鍵，這有賴于聯(lián)盟的協(xié)同度和船型的匹配度，船公司未來訂購船舶將更多考慮其所在聯(lián)盟的情況，非聯(lián)盟船公司未來在主流干線的經(jīng)營形勢較為嚴峻，長期有被淘汰的風險，但這些聯(lián)盟體系外的船公司占歐、美線比重較低，所能釋放的市場空間有限。
3）O3的組建符合我們在公司中報點評（8月29日的報告）中的預測，打破了中海歷來"只合作、不結(jié)盟"的傳統(tǒng)，各成員公司基本投入了所有可用于歐美航線的大型運力，是公司經(jīng)營策略的重大調(diào)整，預計O3正式運營后，聯(lián)盟成員公司將有能力在歐線、美線分別提供8班/周和7班/周的服務，考慮到中海當前已通過大規(guī)模航線合作達到類似的服務密度，短期對公司影響不大。長期來看，O3的組建避免了中海及其它兩家公司在集運聯(lián)盟時代下"落單挨打"的局面，其合作緊密度亦遠高于公司現(xiàn)有的航線合作形式，三方有望通過整合航線資源，提升效率和盈利能力。
盈利預測與投資建議。預計公司2014-2016年EPS分別為0.01、0.03和0.09元，9月份集運旺季行情將逐步體現(xiàn)，而中海+阿里的后續(xù)合作將給股價提供后續(xù)催化劑，股票仍有20-30%的空間，給予 3.5元目標價，對應2014中報1.7倍PB，維持"增持"評級。
主要不確定因素。全球經(jīng)濟增長低于預期、O3推進速度低于預期
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