>> 中信證券-銀座股份（600858）2014年三季報點評-業(yè)績符合預(yù)期，盈利能力改善-141028
| 上傳日期： |
2014/10/28 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
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| 評級： |
增持 |
作者： |
趙雪芹，周羽 |
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此報告為加密報告 |
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2014Q3 無房地產(chǎn)結(jié)算，商業(yè)收入增速-1.5%延續(xù)今年以來較弱趨勢（商業(yè)Q1+1.8%；Q2 -2.0%）。因公司季度間費用財務(wù)匹配原因，單季度盈利增速參考性不大，合并看公司1-9 月業(yè)績+1.5%符合預(yù)期。報告期公司營業(yè)利潤率改善至3.0%（2013 年1-9 月：2.5%），凈利率1.8%同比持平。
報告期公司綜合毛利率同比+1.2pcts 至19.5%，銷售+管理費率+0.9pct,財務(wù)費用延續(xù)下行，費率-0.2pct。受低毛利率的黃金珠寶類占比下降影響，綜合毛利率同比+1.2pcts 至19.5%?？紤]人工薪酬的季度財務(wù)確認(rèn)不均衡，我們將1-9 月費用合并分析更為合理。受新店培育及人工成本剛性上漲影響，2014 年1-9 月公司銷售費用額+5.5%，費率+0.8pct 至11.8%；管理費用額+3.0%，費率+0.1pct 至2.4%，銷售+管理費率+0.9pct。隨青島李滄、乾豪房產(chǎn)預(yù)售回款，公司財務(wù)費用延續(xù)下行，財務(wù)費率-0.2pct 至1.3%。
2014 年1-9 月新開店8 家（2014Q3：2 家，張家口、淄博），預(yù)計四季度新開店1 家左右，新店培育將對短期業(yè)績帶來一定壓力。受益房款預(yù)售，報告期公司現(xiàn)金流良好。截至2014 年10 月，公司擁有及托管的零售門店144 家，其中，公司自有門店100 家，托管商城門店44 家。報告期公司對青島兩處房地產(chǎn)預(yù)售，預(yù)收款項較年初+76.3%至13.6 億元，帶動1-9 月經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入10.2 億元（同比+183%），CAPEX 7.0 億元，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)良好。我們認(rèn)為，隨著公司李滄、乾豪項目進(jìn)入尾聲，未來資本開支壓力有望減輕。
2014Q4 及2015 年關(guān)注山東國企改革及公司解決同業(yè)競爭、整體上市進(jìn)度。未來一年公司有望受益山東省國企改革，2014 年1-9 月公司凈利率1.8%處行業(yè)較低水平（行業(yè)整體在3.0%），改革推進(jìn)企業(yè)機制改善有望對盈利帶來一定彈性。同時，托管商城44 家門店為商業(yè)集團(tuán)徹底解決同業(yè)競爭實現(xiàn)整體上市準(zhǔn)備現(xiàn)實條件，集團(tuán)零售資產(chǎn)（門店、金融業(yè)務(wù)等）注入值得期待。
風(fēng)險提示。1.百貨聯(lián)銷毛利率超預(yù)期下滑；2.異地擴張?zhí)潛p超預(yù)期。
盈利預(yù)測、估值及投資評級。維持公司2014-16 年商業(yè)主業(yè)盈利預(yù)測0.45/0.50/0.59 元（2013 年商業(yè)為0.46 元），以2013 年為基期三年主業(yè)復(fù)合增速9.0%。關(guān)注國企改革推進(jìn)可能帶來的估值修復(fù)機會，維持目標(biāo)價8.3 元（對應(yīng)2015 年主業(yè)17xPE），維持“增持”評級。
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