>> 平安證券-云南白藥(000538)藥品增速逐季恢復(fù),銷售費(fèi)用率下降帶動盈利大幅提升-141031
| 上傳日期： |
2014/11/3 |
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作者： |
鄒敏 |
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好于市場預(yù)期。
平安觀點(diǎn):
健康和中藥資源事業(yè)部繼續(xù)保持高增長，藥品增速逐季恢復(fù)
前三季度醫(yī)藥工業(yè)增速穩(wěn)健，預(yù)計20%左右。其中健康事業(yè)部和中藥資源事業(yè)部繼續(xù)保持高增長，預(yù)計收入增速分別30-40%和50%。牙膏仍舊是拉動增長的主力，養(yǎng)元青和衛(wèi)生巾仍處于市場培育期。藥品事業(yè)部增速也有所恢復(fù)，預(yù)計8%左右，其中中央產(chǎn)品增速約10%，普藥增速約20%，主要受益于GSP陸續(xù)完成。另外醫(yī)藥商業(yè)保持10-15%左右的平穩(wěn)增長。
盈利大幅提升緣于銷售費(fèi)用率的下降，經(jīng)營性現(xiàn)金流強(qiáng)勁
前三季度合并毛利率30.3%，母公司毛利率46.0%，基本保持穩(wěn)定；三季度銷售費(fèi)用明顯收縮，單季銷售費(fèi)用出現(xiàn)大幅下降，合并報表銷售費(fèi)用率為9%，較去年同期下降6pc。其中母公司銷售費(fèi)用率為11.1%，較去年同期下降12.5pc；子公司銷售費(fèi)用率為8.1%，較去年同期下降3pc。前三季度合并經(jīng)營性凈現(xiàn)金流強(qiáng)勁，達(dá)13.77 億元，同比大幅增長193%。
去年Q3 和今年Q2 低基數(shù)也是今年Q3 增速提升的原因之一
2013 年上半年經(jīng)營數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期，而今年一季度經(jīng)歷了去年四季度清空渠道后的補(bǔ)貨階段，增速也相對較高。去年以來合并報表各個季度（2013Q1、Q2、Q3、Q4、2014Q1、Q2、Q3）的收入增速分別為：18%、20%、11%、11%、24%、13%和19%，因此低基數(shù)效應(yīng)也是今年Q3 增速提升的原因之一。
投資建議：公司以“藥”為本，打造形成了一個包括藥品（中央產(chǎn)品、透皮及特色藥品系列）、健康日化產(chǎn)品、中藥資源產(chǎn)品在內(nèi)的產(chǎn)品品牌集群。公司實(shí)現(xiàn)了從“產(chǎn)品經(jīng)營”向“產(chǎn)業(yè)經(jīng)營”的跨越，團(tuán)隊優(yōu)秀，資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)異，我們期待未來國企改革進(jìn)一步釋放團(tuán)隊的活力。預(yù)計2014-16 年EPS 為2.25、2.69 和3.23元，維持“推薦”評級，目標(biāo)價68 元相當(dāng)于2015 年25 倍PE。
風(fēng)險提示：牙膏業(yè)務(wù)所處的日化領(lǐng)域競爭風(fēng)險。
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