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業(yè)績(jī)低于預(yù)期，Q3 凈利潤(rùn)下滑。公司1-9 月收入與凈利潤(rùn)增速均為近幾年低點(diǎn)，尤其在第三季度收入 與凈利潤(rùn)增速分別降至2.41%、-14.97%，我們判斷主要與以下因素有關(guān)：1，新簽訂單不達(dá)預(yù)期，新增合同額與當(dāng)期收入比值由2012 年的1.8，降至2013 年的1.3，今年前三季度更低至只有0.8，直接影響業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)；2，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下煤炭與化工行業(yè)受影響較大，化工制造業(yè)凈資產(chǎn)收益率已經(jīng)低至近十年的低點(diǎn)，公司受下游企業(yè)盈利下降影響，在手訂單建設(shè)進(jìn)度放緩。公司整體毛利率下滑至12.04%，同比下降1.48 個(gè)百分點(diǎn)。
    新簽合同額同比下滑逾三成。公司1-9 月新簽合同額416.85 億元，同比下降33%，7-9 月單月新簽合同額分別同比下降49%、60%、45%，我們認(rèn)為這主要是由于化工大行業(yè)黃金投資期已過(guò)，21 世紀(jì)前十年化學(xué)品制造業(yè)投資增速動(dòng)輒30%以上，隨后在產(chǎn)能過(guò)剩+需求下降+政策限制的影響下增速下滑，2014 年1-9 月固定資產(chǎn)投資增速僅有8%，而工程公司新簽訂單與下游投資息息相關(guān)，同時(shí)歷年穩(wěn)定貢獻(xiàn)至少150-200 億合同的海外市場(chǎng)今年僅簽23.26 億元，說(shuō)明公司在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型及海外政治局勢(shì)不穩(wěn)的背景
    之下，簽訂訂單更趨于穩(wěn)健保守。財(cái)務(wù)狀況持續(xù)表現(xiàn)良好，現(xiàn)金充沛。公司實(shí)行的精細(xì)化管理保障了良好的財(cái)務(wù)狀況，應(yīng)收賬款同比增幅
    不大，收現(xiàn)比與付現(xiàn)比分別為0.68、0.64，賬上現(xiàn)金高達(dá)137.59 億元。
    仍然看好公司的投資價(jià)值。我們判斷公司已處于行業(yè)最差時(shí)期，傳統(tǒng)化工產(chǎn)品投資嚴(yán)格受限，現(xiàn)代煤化工行業(yè)2013 年至2014 年上半年獲前期路條項(xiàng)目總投資額近7000 億，但目前為止實(shí)際投資預(yù)計(jì)僅數(shù)百億，大部分項(xiàng)目仍處于前期工作階段，后續(xù)發(fā)展空間仍然很大。隨著海外政治局勢(shì)逐步企穩(wěn)，有利于公司訂單回升；公司投資的實(shí)業(yè)項(xiàng)目也開(kāi)始進(jìn)入投產(chǎn)期，開(kāi)辟新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。此外，公司存在國(guó)企改革的預(yù)期，滬港通開(kāi)啟之后，公司“低估值+高現(xiàn)金+護(hù)城河”的優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步被市場(chǎng)挖掘，
    結(jié)論：
    公司三季度業(yè)績(jī)與新簽訂單均低于預(yù)期，但我們判斷公司已處于最差時(shí)期，仍然看好公司未來(lái)的投資價(jià)值。
    公司估值低，現(xiàn)金充足，是國(guó)內(nèi)化學(xué)工程行業(yè)的國(guó)家隊(duì)，且有國(guó)企改革預(yù)期，受益滬港通。我們下調(diào)對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2014-2015 年EPS 分別為0.72 元（-0.08）、0.90 元（-0.06），分別對(duì)應(yīng)PE 為 9.1倍、7.3 倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示:
    已承接項(xiàng)目建設(shè)延緩的風(fēng)險(xiǎn)；煤化工行業(yè)招標(biāo)低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)