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4Q實(shí)現(xiàn)油價(jià)80美元的情況下，每桶當(dāng)量EBIT為17.4美元。由于4Q 下游虧損超預(yù)期以及所得稅率偏高，因此凈利潤(rùn)低于我們預(yù)期。
    預(yù)計(jì)15年上半年油價(jià)更低，油價(jià)底部震蕩，低成本策略影響不明顯
    今年前3個(gè)月，原價(jià)均價(jià)在60美元以下，我們預(yù)計(jì)盈利將繼續(xù)下一個(gè)臺(tái)階。我們認(rèn)為近期的石油基本面仍然偏空，庫(kù)存較高，產(chǎn)量仍在增長(zhǎng)，除非出現(xiàn)很大地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，否則油價(jià)可能難以有大機(jī)會(huì)。雖然公司進(jìn)一步控制成本，15年計(jì)劃降低資本開支9%（上游下降10%），但我們認(rèn)為總體裨益不大。
    油氣行業(yè)改革疊加所有制優(yōu)化或可使公司受益
    公司正在逐步剝離管道資產(chǎn)（包括油氣管道），可能預(yù)示油氣行業(yè)改革即將加速，但我們認(rèn)為僅這一變化對(duì)公司益處應(yīng)不大，但應(yīng)將有利重振市場(chǎng)對(duì)行業(yè)資產(chǎn)注入的預(yù)期。我們認(rèn)為若油氣行業(yè)改革疊加公司事業(yè)部層面的所有制優(yōu)化或可使公司實(shí)質(zhì)受益。
    估值：維持目標(biāo)價(jià)9.79元和“賣出”評(píng)級(jí)
    我們未改變對(duì)油價(jià)較為謹(jǐn)慎態(tài)度，油價(jià)剛見底，對(duì)公司股價(jià)支撐較為有限。公司目前股價(jià)對(duì)應(yīng)15年36xPE（油價(jià)假設(shè)53美元/桶）和16年24xPE（油價(jià)假設(shè)68美元/桶）。采用分部估值法，我們維持公司的12個(gè)月目標(biāo)價(jià)9.79元/股，對(duì)應(yīng)16年P(guān)E 20X，維持“賣出”評(píng)級(jí)。