>> 招商證券-深圳機(jī)場（000089）一季報略低于預(yù)期，產(chǎn)能充裕彈性較大-150429
| 上傳日期： |
2015/5/4 |
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| 評級： |
謹(jǐn)慎推薦 |
作者： |
常濤，陳卓 |
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評論：
1、14 年收入大幅增長，T3 航站樓投產(chǎn)拖累業(yè)績，符合預(yù)期
2014 年，公司實現(xiàn)旅客吞吐量3627.3 萬人次，同比增長12.4%；貨郵吞吐量96.4 萬噸，同比增長5.5%；航空器起降28.6 萬架次，同比增長11.2%。公司實現(xiàn)航空主業(yè)收入18.72 億元（+30.5%），航空物流收入6.58 億元（+6.53%），航空廣告收入2.36 億元（+20.06%）和航空增值收入8791 萬元（-59.99%）。
T3 航站樓釋放產(chǎn)能，公司航空主業(yè)收入和廣告收入同比大幅增長。物流收入和航空貨郵吞吐量同步增長。由于報告期內(nèi)向集團(tuán)公司出讓連續(xù)虧損的港務(wù)公司，航空增值收入同比大幅下降。T3 投產(chǎn)成本大幅增加拖累業(yè)績，符合預(yù)期。以折舊為例，14 年公司折舊4.66 億元（+109.31%），同比大幅增加2.43 億元。
2、產(chǎn)能釋放，利好公司長期發(fā)展
14 年，公司高峰小時架次從42 架次提升至46 架次（+9.5%），全年空側(cè)產(chǎn)能利用率僅為76.3%，提升空間較大。13 年年底T3 航站樓正式投產(chǎn)，年旅客吞吐量達(dá)4500 萬人次，是AB 航站樓的2.6 倍。公司抓住產(chǎn)能釋放的契機(jī)，14 年新開23 個國內(nèi)航點和6 個國際航點，創(chuàng)開航以來年新增航點數(shù)量最高紀(jì)錄。產(chǎn)能的大幅釋放，雖然對公司短期業(yè)績構(gòu)成較大壓力，長期利好公司發(fā)展。
3、區(qū)位優(yōu)勢明顯，受益珠三角周邊需求溢出和自貿(mào)區(qū)增量需求
一方面，珠三角區(qū)域大機(jī)場（如白云機(jī)場、香港機(jī)場）吞吐量趨于飽和；另一方面，小機(jī)場（如澳門機(jī)場、珠海機(jī)場）承載能力不足，深圳機(jī)場面臨區(qū)域航空需求溢出的重大機(jī)遇。近年來深圳機(jī)場的旅客量占比逐步擴(kuò)大，一定程度上開始搶占臨近機(jī)場的市場份額。
4、AB 航站樓商業(yè)轉(zhuǎn)型，16 年起貢獻(xiàn)業(yè)績
AB 航站樓建筑面積共計約21.2 萬平米（15.2 萬平米航站樓和6 萬平米停車場）。
公司將閑臵的AB 航站樓出租，建設(shè)O2O 空港汽車綜合體。根據(jù)協(xié)議，租賃期為免租期（一年）之后十五年，租金逐年從6744 萬遞增至18081 萬。此外，公司保留了對配套停車場的商業(yè)開發(fā)權(quán)及戶外廣告使用權(quán)和經(jīng)營權(quán)。根據(jù)免租期估計，AB 航站樓16 年將貢獻(xiàn)約3400 萬業(yè)績，17 年貢獻(xiàn)約7000 萬業(yè)績。
5、深圳機(jī)場西區(qū)土地升值，開發(fā)獲取收益
公司所屬深圳機(jī)場西區(qū)土地原片區(qū)規(guī)劃為工業(yè)用地，價值不高。目前，公司已獲準(zhǔn)將該宗土地用于商業(yè)開發(fā)，建設(shè)高端購物中心以及五星級公寓物業(yè)。項目用地面積約21,213 平方米，總建筑面積約53,033 平方米，含商務(wù)公寓、商務(wù)辦公、商業(yè)及地下室等功能，計劃總投資91,374.96 萬元人民幣。公司將從商業(yè)、地下車庫出租、商務(wù)公寓出售等經(jīng)營活動獲取經(jīng)濟(jì)收益。
6、可轉(zhuǎn)債+深港通+自貿(mào)區(qū)催化
2011 年，公司為了籌集T3航站樓建造費(fèi)用，發(fā)行了20 億可轉(zhuǎn)債。目前仍有17.3 億元可轉(zhuǎn)債（占發(fā)行總數(shù)的86.47%）未轉(zhuǎn)股。隨著未來幾年的票面利率逐步提升，公司還本付息壓力較大，因而公司有很強(qiáng)的動力提升股價轉(zhuǎn)股，降低財務(wù)費(fèi)用。
13 年Q4，公司T3 航站樓投產(chǎn)，業(yè)績大幅下滑，PE 大于A 股其它上市機(jī)場。但由于公司T3 航站樓剛剛投入使用，隨著產(chǎn)能利用率提升，業(yè)績將逐步釋放，PB 估值更為合適。目前深圳機(jī)場PB（LF）為1.89，低于其他A股上市機(jī)場，深港通有助于公司估值提升。
今年4 月22 日，廣東自貿(mào)區(qū)正式掛牌。自貿(mào)區(qū)定位于經(jīng)濟(jì)整合，將提高區(qū)域航空客貨運(yùn)需求。公司將受益于自貿(mào)區(qū)帶來的增量航空需求。此外，公司與德國漢莎貨運(yùn)成立合資公司，經(jīng)營在深圳機(jī)場的國際貨站業(yè)務(wù)，為公司發(fā)展國際貨運(yùn)提供便利條件。
7、投資策略
我們預(yù)測公司15～17 年每股收益分別為0.23、0.32、0.42 元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE 為37.9X、27.4X 和21.1X。公司股價受深港通、自貿(mào)區(qū)、轉(zhuǎn)債三重催化作用，應(yīng)享受一定溢價，但目前已經(jīng)有所反應(yīng)，我們上調(diào)至“審慎推薦-A”的投資評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑、民航事故
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