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本次員工持股中，優(yōu)先級(jí)計(jì)劃份額和劣后級(jí)計(jì)劃份額的目標(biāo)配比為不超過1:1，大股東天億集團(tuán)對集合資金信托優(yōu)先級(jí)計(jì)劃份額委托人的投資本金及逾期年華收益率承擔(dān)不足義務(wù)方式的連帶責(zé)任保證，同時(shí)對設(shè)立的集合資金信托承擔(dān)現(xiàn)金追加補(bǔ)償義務(wù)。我們認(rèn)為大股東作為劣后彰顯了對公司未來發(fā)展的信心，從購買均價(jià)來看目前股價(jià)具備安全邊際。
    國內(nèi)體檢行業(yè)龍頭，模式復(fù)制催動(dòng)高增長。2015 年中國體檢行業(yè)以超過25%的增速增長至940 億元，2011-2015 年行業(yè)復(fù)合增速達(dá)21%，處于高速發(fā)展階段。公司是國內(nèi)體檢行業(yè)龍頭，截至2016 年6 月30 日，已擁有超200 家直營及參股體檢中心，覆蓋全國29 個(gè)省、100 余個(gè)主要城市，形成了較為完善的體檢網(wǎng)絡(luò)。經(jīng)過多年的運(yùn)營，公司已形成系統(tǒng)化的、標(biāo)準(zhǔn)化的、可復(fù)制的體檢中心運(yùn)營模式，未來公司將繼續(xù)在全國重要城市新設(shè)體檢中心，計(jì)劃在未來三至五年內(nèi)完成國內(nèi)500 家體檢中心的布局。隨著新體檢中心的放量，我們預(yù)計(jì)未來3 年公司業(yè)績將保持30%以上復(fù)合增長。
    為大健康入口，產(chǎn)業(yè)鏈延伸與平臺(tái)效應(yīng)值得期待。依托龐大的健康大數(shù)據(jù)以及全國性線下服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，公司有望成為健康管理入口。除了同行業(yè)并購?fù)猓疽褑?dòng)產(chǎn)業(yè)鏈并購，特別是具有技術(shù)壁壘、且依靠體檢入口可以快速成長的賽道，比如先進(jìn)診斷、基因檢測、慢病管理、專科醫(yī)療、遠(yuǎn)程醫(yī)療等等領(lǐng)域，目前已收購美因健康科技公司20%的股權(quán)，與大象醫(yī)療簽署合作框架協(xié)議。我們認(rèn)為產(chǎn)業(yè)鏈布局將增加公司的盈利點(diǎn)、提升附加值。
    收購慈銘體檢，規(guī)模效應(yīng)將進(jìn)一步凸顯。我們預(yù)計(jì)公司將于2016 年4 季度完成對慈銘體檢72.2%股權(quán)的收購。慈銘體檢目前在國內(nèi)主要城市擁有42 家體檢中心，在北京的市場份額具有突出的優(yōu)勢，與美年健康在布局上有一定的互補(bǔ)性。此次收購亦將發(fā)揮雙方在營銷、采購、管理等方面的協(xié)同效應(yīng)，降低經(jīng)營成本，提升盈利能力。我們認(rèn)為收購慈銘后，公司有望成為國內(nèi)規(guī)模最大、最具發(fā)展前景之一的健康體檢和健康管理機(jī)構(gòu)。
    盈利預(yù)測與投資建議。假設(shè)定增收購資產(chǎn)及募集配套資金事項(xiàng)于2016 年4 季度完成、慈銘體檢年底并表，預(yù)計(jì)2016-2018 年EPS 分別為0.14 元、0.24 元、0.33 元，對應(yīng)PE 分別為95 倍、56 倍、41 倍，我們看好公司在體檢行業(yè)的發(fā)展及未來平臺(tái)地位，員工持股帶來安全邊際，首次覆蓋給予“買入”評級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：定增事項(xiàng)進(jìn)展或不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，并購效益不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。