>> 申萬宏源-大亞科技(000910)三季報(bào)預(yù)增60%-90%，遠(yuǎn)超市場預(yù)期，上調(diào)盈利預(yù)測，維持買入-161017
| 上傳日期： |
2016/10/18 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
周海晨，屠亦婷，范張翔 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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三季報(bào)業(yè)績遠(yuǎn)超市場預(yù)期（中報(bào)同比增長45.7%）。
產(chǎn)品毛利率提升、財(cái)務(wù)費(fèi)用減少、黑龍江子公司減虧促三季報(bào)業(yè)績大增，公司盈利彈性進(jìn)一步凸顯。公司主營業(yè)務(wù)主要分為人造板（大亞品牌）和地板（圣象品牌），近年來人造板行業(yè)整體產(chǎn)能過剩，公司采取場地租賃等輕資產(chǎn)模式發(fā)展；圣象地板積極拓展實(shí)木、復(fù)合實(shí)木、強(qiáng)化地板品類，盈利能力強(qiáng)勁。1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善、毛利率提升，股權(quán)結(jié)構(gòu)完善。16 年以來，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)改善，多層地板等高毛利產(chǎn)品占比提升，毛利率持續(xù)提升（如16H1 木地板毛利率同比提升4.6個(gè)百分點(diǎn)至37.9%，中高密度板毛利率同比提升3.4 個(gè)百分點(diǎn)至23.1%，根據(jù)草根調(diào)研，Q3 維持毛利率提升態(tài)勢）；同時(shí)15 年底完成對地板業(yè)務(wù)全部股權(quán)的置換，增厚歸母凈利潤。2）借款減少促財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅降低。15H2 以來公司短期及長期借款持續(xù)減少，15 年年報(bào)及16 中報(bào)披露公司短期借款在7.4-7.5 億左右，而15 年中報(bào)為21.6 億元；16H1 財(cái)務(wù)費(fèi)用僅為去年同期的39.7%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率從2.8%降至1.5%，15 年Q1-3 財(cái)務(wù)費(fèi)用1.37 億元，因此16Q1-3 財(cái)務(wù)費(fèi)用節(jié)省亦貢獻(xiàn)業(yè)績彈性。3）黑龍江等子公司減虧。15 年黑龍江子公司虧損1.15 億，16 年以來公司積極調(diào)整經(jīng)營結(jié)構(gòu)，黑龍江公司減虧明顯，16H1 虧損2984 萬元，我們估計(jì)同樣的情況也在福建子公司發(fā)生，預(yù)計(jì)未來子公司持續(xù)減虧也構(gòu)成業(yè)績增加來源。
產(chǎn)品盈利能力提升與管理改善互相印證，聚焦大家居，后續(xù)挖掘潛力空間仍很大。
公司在主要產(chǎn)品木地板領(lǐng)域，圣象依托雄厚的品牌底蘊(yùn)和渠道優(yōu)勢（營銷網(wǎng)絡(luò)遍布全球，在中國擁有近3000 家統(tǒng)一授權(quán)、統(tǒng)一形象的地板專賣店，并開拓天貓、京東、蘇寧等電商渠道，2016 年“圣象”品牌價(jià)值已經(jīng)達(dá)到235.92 億元），在消費(fèi)升級背景下，消費(fèi)者對品牌認(rèn)知度逐漸提升，圣象作為地板行業(yè)龍頭品牌未來依然有較強(qiáng)的擴(kuò)張前景（目前市占率僅在10%左右）。而依托“圣象”品牌的影響力和良好的市場口碑，更有望輻射至其他大家居領(lǐng)域（木門、衣柜等），充分挖掘品牌和渠道價(jià)值，提升運(yùn)營效率。同時(shí)，擬更名“大亞圣象”，與圣象核心管理層統(tǒng)一思想向打造消費(fèi)品牌屬性轉(zhuǎn)型，利于大家居拓展和公司價(jià)值的體現(xiàn)（定制家居龍頭“索菲亞”上市初期為“寧基股份”，亦經(jīng)歷從工業(yè)屬性向消費(fèi)屬性升級的過程）。
首次限制性股票激勵(lì)計(jì)劃起到良好示范效應(yīng)，資本運(yùn)作開啟，綁定中層管理人員和核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干一致利益。公司前期已完成首次限制性股票授予，向63人授予340 萬，授予人數(shù)包含董秘、財(cái)務(wù)總監(jiān)、大亞科技和圣象子公司的中層管理人員和核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干，授予價(jià)格7.04 元/股，考核目標(biāo)為以2015 年歸母扣非凈利潤為基數(shù)，2016-2018 年扣非歸母凈利潤增長分別不低于20%、35%、50%?，F(xiàn)價(jià)已20.89 元，首期嘗試股權(quán)激勵(lì)起到良好示范作用，給予上市公司及圣象子公司的中堅(jiān)管理和技術(shù)（業(yè)務(wù)）團(tuán)隊(duì)更多信心，亦為后續(xù)持續(xù)實(shí)施激勵(lì)奠定基礎(chǔ)。公司治理結(jié)構(gòu)改善的趨勢開始顯現(xiàn)，未來將更加重視市值增長；同時(shí)，統(tǒng)一公司上下利益關(guān)系，優(yōu)化上市公司管理結(jié)構(gòu)，有利于公司中長期穩(wěn)定發(fā)展，共同分享上市公司市值成長紅利。
新董事長上任后雄心壯志日漸顯露，公司盈利持續(xù)改善，消費(fèi)品牌征程開啟，實(shí)際盈利水平與市值有望持續(xù)提升。申萬輕工跟蹤公司十年，曾向公司提出四大建議“剝離非木業(yè)資產(chǎn)、上市公司對外宣傳納入圣象、圣象體現(xiàn)出符合品牌地位的盈利水平、借助圣象實(shí)力拓展大家居”，雖已經(jīng)歷十年，所幸如今逐漸兌現(xiàn)，未來值得期待！15 年起，公司逐步梳理原有資產(chǎn)，剝離包裝、輪轂等非核心業(yè)務(wù)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)顯著優(yōu)化。隨著股票激勵(lì)計(jì)劃落地，公司上下一心，改善經(jīng)營管理，“大亞圣象”開啟公司新的征程，未來大家居業(yè)務(wù)發(fā)展前景可觀。少壯派入主后，我們多次溝通的感覺就是：除了繼承家族使命扎實(shí)主業(yè)外，更樂于傾聽資本市場聲音，重視市值，而且目標(biāo)日益明確！系列人事變革推進(jìn)，股權(quán)等多種方式綁定公司業(yè)績存在巨大向上彈性。上調(diào)公司16-17 年盈利預(yù)測為0.80 元和0.95 元（原為0.65 元和0.88 元），目前股價(jià)（20.9 元）對應(yīng)16-17 年P(guān)E 分別為26 倍和22 倍，未來盈利改善空間和大家居拓展想象空間巨大，員工持續(xù)激勵(lì)值得期待，維持買入！
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