>> 申萬(wàn)宏源-比音勒芬(002832)深度報(bào)告-果嶺爭(zhēng)雄,定位中高端的中國(guó)高爾夫服飾第一股-170110
| 上傳日期： |
2017/1/10 |
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增持 |
作者： |
秦聰，王立平 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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產(chǎn)品定位于高爾夫運(yùn)動(dòng)與時(shí)尚休閑相結(jié)合的細(xì)分市場(chǎng)，涵蓋男女裝，針對(duì)高爾夫愛(ài)好者以及中產(chǎn)收入以上人群。2）公司近年來(lái)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，2015 年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)16%至7.54 億元，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)15%至1.23 億元，毛利率63%，凈利率16%。截至16Q3 在全國(guó)共有601 家終端門店（其中直營(yíng)273 家，加盟328 家）。3）公司實(shí)際控制人為謝秉政與馮玲玲夫婦，合計(jì)持股45%，家族成員與核心高管也持有股份。
高爾夫已名列健身休閑產(chǎn)業(yè)，受益于大眾消費(fèi)升級(jí)，高爾夫服飾發(fā)展空間廣闊。1）高爾夫具有較高的鍛煉與社交價(jià)值，在歐美是較普及的大眾運(yùn)動(dòng)，在國(guó)內(nèi)尚處在發(fā)展初期。13 年深入反腐。導(dǎo)致國(guó)內(nèi)高爾夫運(yùn)動(dòng)擠出泡沫調(diào)整兩年，大眾消費(fèi)開始承接政務(wù)消費(fèi)。16 年高爾夫作為特色運(yùn)動(dòng)被納入到國(guó)家政策支持的健身休閑產(chǎn)業(yè)，未來(lái)有望繼續(xù)受益于中產(chǎn)階級(jí)崛起。2）國(guó)內(nèi)高爾夫服飾市場(chǎng)容量預(yù)計(jì)約237 億，對(duì)比海外有較大擴(kuò)容潛力。公司15 年市場(chǎng)綜合占有率第一，市場(chǎng)份額測(cè)算僅3.2%，提升空間大。另外高爾夫服飾具有跨界性，正從專業(yè)領(lǐng)域向大眾休閑領(lǐng)域延伸，打開更大市場(chǎng)。海外標(biāo)桿Ralph Lauren 是將Polo 衫打造成兼顧正式與休閑的典范。
公司產(chǎn)品定位于中高端人群，多維度有針對(duì)性營(yíng)銷，渠道覆蓋廣，注重研發(fā)設(shè)計(jì)。
1）公司產(chǎn)品吸引了企業(yè)家、高級(jí)白領(lǐng)與演藝明星等具有較高消費(fèi)能力的客戶，產(chǎn)品單價(jià)近年來(lái)保持提升。公司從品牌形象、廣告媒體、賽事營(yíng)銷等多維度有針對(duì)性營(yíng)銷。公司也是國(guó)家高爾夫球隊(duì)官方唯一專業(yè)高爾夫服裝贊助商。2）一二線城市直營(yíng)為主，其他地區(qū)加盟擴(kuò)張，渠道覆蓋全國(guó)主要城市的核心商圈，包括高端商場(chǎng)、主要機(jī)場(chǎng)、知名高爾夫球會(huì)會(huì)所等，與多家知名百貨集團(tuán)合作穩(wěn)定。15 年新老門店平效分別為1.3 萬(wàn)與2.4 萬(wàn)，均保持提升趨勢(shì)。3）公司注重研發(fā)設(shè)計(jì)投入，追求品質(zhì)與時(shí)尚并重，與意大利、韓國(guó)及日本為國(guó)際一線品牌供貨的知名面料供應(yīng)商保持穩(wěn)定合作關(guān)系，并采用聘用韓國(guó)知名設(shè)計(jì)師與內(nèi)部培養(yǎng)方式打造設(shè)計(jì)團(tuán)隊(duì)。
IPO 募集資金凈額6.24 億元，用于開設(shè)直營(yíng)店、建設(shè)信息系統(tǒng)與補(bǔ)充流動(dòng)資金。
營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)項(xiàng)目建設(shè)5.21 億+信息系統(tǒng)提升建設(shè)項(xiàng)目0.54 億+補(bǔ)流0.5 億。公司計(jì)劃4 年內(nèi)在全國(guó)新建直營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)248 個(gè)，包括7 個(gè)旗艦店、17 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)店、206 個(gè)商場(chǎng)機(jī)場(chǎng)聯(lián)營(yíng)店和18 個(gè)球會(huì)店，將提升直營(yíng)店占比，提高管理水平與盈利能力。
公司是國(guó)內(nèi)高爾夫服飾行業(yè)品牌商龍頭且唯一一家上市公司，具備稀缺性，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，未來(lái)空間大。我們預(yù)測(cè)公司16-18 年EPS 分別為1.24/1.37/1.58 元，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)17-18 年P(guān)E 分別為40/35 倍。公司市值不大，目前60 億，行業(yè)上具有一定稀缺性，業(yè)績(jī)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，且次新股應(yīng)給予一定估值溢價(jià)，對(duì)比可比公司估值水平，給予17 年50 倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為68.5 元，首次覆蓋給予增持評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)揭示：營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)拓展帶來(lái)的管理風(fēng)險(xiǎn)，存貨余額較大的風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)等。
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