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受益家用空調(diào)補(bǔ)庫(kù)、商用空調(diào)高增，公司一季報(bào)再度大幅超出市場(chǎng)預(yù)期。
    受益補(bǔ)庫(kù)空調(diào)內(nèi)銷高增長(zhǎng)，冰箱出口保持較快增速。2017Q1 受益空調(diào)補(bǔ)庫(kù)繼續(xù)高增長(zhǎng)，估計(jì)空調(diào)收入增速超過(guò)60%，其中內(nèi)銷增速接近翻番。估計(jì)17Q1 冰箱收入增速10~20%，其中出口增速快于內(nèi)銷。預(yù)計(jì)空調(diào)補(bǔ)庫(kù)將延續(xù)至17 年旺季，此外，海信集團(tuán)前期體育營(yíng)銷的效果持續(xù)釋放，出口將保持快速增長(zhǎng)，全年收入有望實(shí)現(xiàn)15%的增速目標(biāo)。
    出口結(jié)算方式改變帶來(lái)毛利率/費(fèi)用率同降，內(nèi)銷毛利率因成本壓力略有下滑。2017Q1 公司毛利率19%，期間費(fèi)用率16%，同比均下滑4pct，其中銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率分別同比下滑3/1pct。主要原因是：（1）出口：模式從過(guò)去的代理+買斷，全部轉(zhuǎn)變?yōu)榇砟Ｊ?，到?lái)出口毛利率/銷售費(fèi)用率同向下降。受益自主品牌占比仍在提升，整體出口凈利率依然穩(wěn)中有升。
    （2）內(nèi)銷：受到成本壓力的影響，內(nèi)銷毛利率略有下降。其中空調(diào)受益規(guī)模提升，毛利率保持平穩(wěn)；冰箱因成本壓力，毛利率有所下滑。整體來(lái)看，受益費(fèi)用管控，內(nèi)銷凈利率基本平穩(wěn)。公司17Q1 凈利率3.6%，同比+0.7pct，相對(duì)歷史上5%的凈利率水平有較大差距，全年來(lái)看利潤(rùn)率仍有提升空間，20%的利潤(rùn)增速目標(biāo)大概率能夠?qū)崿F(xiàn)。
    地產(chǎn)拉動(dòng)多聯(lián)機(jī)行業(yè)高增長(zhǎng)，估計(jì)海信日立利潤(rùn)同比增速70%左右。因地產(chǎn)回暖/前期低基數(shù)，中央空調(diào)行業(yè)高增長(zhǎng)，其中多聯(lián)機(jī)增速最快。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2017 年1~2 月累計(jì)多聯(lián)機(jī)行業(yè)銷售額增速近30%。海信日立份額仍在提升，估計(jì)2017Q1 海信日立收入/利潤(rùn)增速均為70%左右，貢獻(xiàn)約1.4 億投資收益。我們預(yù)計(jì)海信日立高增長(zhǎng)趨勢(shì)仍能延續(xù)，為公司全年利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)提供堅(jiān)實(shí)后盾。
    風(fēng)險(xiǎn)提示。原材料價(jià)格上漲；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。
    盈利預(yù)測(cè)及估值。因空調(diào)內(nèi)銷補(bǔ)庫(kù)，海信日立高增長(zhǎng)，公司2017Q1 收入保持高增長(zhǎng)，利潤(rùn)再度超出市場(chǎng)預(yù)期。受益空調(diào)補(bǔ)庫(kù)延續(xù)、出口保持快速增長(zhǎng)，海信日立持續(xù)高增，我們認(rèn)為公司大概率能夠?qū)崿F(xiàn)15%/20%的收入/利潤(rùn)增速目標(biāo)。預(yù)計(jì)2017/2018/2019 年EPS 分別可達(dá)1.45/1.17/1.40元。不考慮出售土地帶來(lái)的利潤(rùn)貢獻(xiàn)，對(duì)應(yīng)PE14/12/10 倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。