>> 東吳證券-延江股份（300658）新技術(shù)面層應(yīng)用助推終端產(chǎn)品成為爆款，極致供應(yīng)鏈典范進(jìn)入高速成長期-170620
| 上傳日期： |
2017/6/22 |
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來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
馬莉，林驥川 |
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公司創(chuàng)始人作為廈門大學(xué)及東華大學(xué)化學(xué)及化學(xué)纖維專業(yè)畢業(yè)生具有20 年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，曾擔(dān)任北京倍舒特副總經(jīng)理，目前仍在一線帶隊(duì)主管產(chǎn)品研發(fā)；公司常務(wù)總經(jīng)理曾擔(dān)任護(hù)舒寶中國區(qū)供應(yīng)鏈、星巴克中國有限公司供應(yīng)鏈總監(jiān)，從業(yè)15 年，同樣經(jīng)驗(yàn)豐富。
2、公司產(chǎn)品擁有極強(qiáng)技術(shù)壁壘，整體研發(fā)能力突出。公司主要產(chǎn)品為打孔無紡布和PE 打孔膜，打孔無紡布主要是用作衛(wèi)生巾、紙尿布等一次性衛(wèi)生用品的面層材料，PE 打孔膜主要是用作衛(wèi)生巾的面層材料。公司擁有特有的3D 錐形打孔技術(shù)，對面層材料的滲透性具有良好的提升作用，能夠使衛(wèi)生巾、紙尿布更加透氣干爽。公司在打孔及收卷等核心技術(shù)環(huán)節(jié)均對技術(shù)進(jìn)行獨(dú)立開發(fā)設(shè)計(jì)，并向不同零配件加工廠定制核心部件然后自行組裝，同時(shí)其還與各家工廠簽訂保密協(xié)議。目前公司擁有6 項(xiàng)發(fā)明專利，16 項(xiàng)使用新型專利。公司每年的研發(fā)費(fèi)用投入占收入比在5%，明顯高于同行。
公司產(chǎn)品市場空間巨大且滲透率有望逐漸提升，客戶均為國際一線龍頭品牌。公司主要產(chǎn)品衛(wèi)生巾、紙尿褲面料和底層國內(nèi)市場空間在35-68 億之間，全球市場空間有望達(dá)到180 億（公司目前收入6 億）。公司憑借獨(dú)特的技術(shù)逐漸進(jìn)入海外大牌供應(yīng)商體系；某國際一線大牌于14 年率先在旗下高端產(chǎn)品上使用公司技術(shù)大獲成功。在龍頭的示范作用下，不斷有海外一線品牌成為公司客戶，帶動(dòng)公司收入快速增長。同時(shí)，在世界范圍內(nèi)，公司的打孔無紡布產(chǎn)品普及率開始表現(xiàn)出提升的趨勢。
IPO 后產(chǎn)能擴(kuò)張明確，業(yè)績有望持續(xù)快速增長。公司目前打孔無紡布產(chǎn)能16000 萬噸，IPO 募投項(xiàng)目計(jì)劃擴(kuò)充22000 萬噸打孔無紡布產(chǎn)能，未來三年產(chǎn)能有望迅速增長。由于公司較強(qiáng)的產(chǎn)品開發(fā)能力和技術(shù)壁壘，其主要產(chǎn)品毛利率一直保持在接近40%的水平，凈利率也保持在15%左右。
投資建議與盈利預(yù)測：公司主要從事一次性衛(wèi)生用品面層材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為3D 打孔無紡布和PE 打孔膜，二者占公司收入約90%。公司作為一個(gè)依靠技術(shù)開發(fā)驅(qū)動(dòng)的優(yōu)質(zhì)快消品核心材料供應(yīng)商，我們認(rèn)為其未來的增長瓶頸應(yīng)來自于其自身的擴(kuò)產(chǎn)速度，考慮到其募投項(xiàng)目整體規(guī)劃，假設(shè)公司未來三年打孔無紡布產(chǎn)能增加8%/23%/25%，同時(shí)公司計(jì)劃調(diào)配產(chǎn)能，并通過在淡季多生產(chǎn)囤貨的方式以提高產(chǎn)能利用率，預(yù)計(jì)打孔無紡布的產(chǎn)能利用率從16 年的77%提升至89%/95%/95%，PE 打孔膜產(chǎn)能利用率每年提升15%，預(yù)測17/18/19 年收入為7.4/9.4/11.5 億，凈利潤0.98/1.3/1.7億。公司目前市值40 億（39.79 元/股），17/18/19EPS 預(yù)計(jì)達(dá)0.98/1.30/1.70 元，對應(yīng)市盈率40.7/30.5/23.5 倍，屬于次新股中的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：市場出現(xiàn)其他面料生產(chǎn)新技術(shù)，使公司生產(chǎn)產(chǎn)品滲透率提升不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；大客戶培育其他供應(yīng)商出現(xiàn)訂單轉(zhuǎn)向的風(fēng)險(xiǎn)；次新股估值較高，存在回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。
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