>> 中信證券-通威股份(600438)2017年三季報點評：業(yè)績超預期,彈性料持續(xù)-171026
| 上傳日期： |
2017/10/26 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
弓永峰 |
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收入大增得益于公司多晶硅產(chǎn)能通過技改從1.5 萬噸/年提高至2 萬噸/年，高效單晶電池產(chǎn)能釋放從2.4GW 增加到5.4GW，以及飼料價格上漲等多重因素。全年收入業(yè)績料繼續(xù)加速增長。
光伏業(yè)務占比不斷提升，后續(xù)業(yè)績彈性顯著。公司綜合毛利率/凈利率為18.74%/7.99%，同比+3.10pcts/+2.23pcts。毛利率提升原因：1.光伏和農(nóng)產(chǎn)飼料行業(yè)價格均有上漲；2.光伏產(chǎn)品占比提升。公司管理/銷售/財務費用率分別為4.80%/3.23%/0.68%，同比-0.02pct/-0.09pct/-0.39pct，管理經(jīng)營效率持續(xù)提升。后續(xù)隨著公司低成本5萬噸高純多晶硅項目于2018 年建成，產(chǎn)能逐步釋放，將為業(yè)績帶來較大彈性。
行業(yè)分析：水產(chǎn)飼料迎來復蘇，光伏行業(yè)放量增長。水產(chǎn)飼料：史上最嚴休漁政策推動水產(chǎn)品價格上升，帶動水產(chǎn)飼料需求增加。光伏：成本下降顯著，預計2019 年底前將實現(xiàn)用戶側(cè)0.4 元/KWh 平價上網(wǎng)，極大拉動需求放量。需求：國際市場需求平穩(wěn)向好，國內(nèi)需求旺盛，“十三五”期間累計裝機已超101GW，后隨平價上網(wǎng)到來增速將加速。硅料：930 后價格維持高位（約14 萬元/噸），預計仍存40%進口替代空間。電池：低端電池行業(yè)集中度低，競爭激烈；高效電池推動降本。電站：分布式漸入主流，裝機量全面超預期，2017 全球裝機或超100GW。
公司分析：傳統(tǒng)業(yè)務保優(yōu)勢，光伏業(yè)務前景廣。傳統(tǒng)水產(chǎn)飼料產(chǎn)量維持在220 萬噸/年，市占率第一，受益于水產(chǎn)品價格復蘇，收入有所增加；多晶硅生產(chǎn)成本已降至5.7 萬元/噸，優(yōu)勢明顯，產(chǎn)能2 萬噸/年，預計2019 年底將達到9.5 萬噸/年，躋身第一梯隊；電池產(chǎn)能規(guī)模3.6GW，預計2017/2018/2019 年將達到5.4GW/8.3GW/9.7GW，成全球最大電池生產(chǎn)商；光伏發(fā)電項目已過審1000MW、在建620MW，項目儲備儲備超5GW。公司未來三年增長預期明確，乘行業(yè)東風進入高增長期。
風險因素。飼料需求下滑；政策變化；硅料產(chǎn)能過剩；海外“雙反”等。
盈利預測及估值。公司為光伏+飼料雙主業(yè)互動。預計飼料業(yè)務未來呈穩(wěn)定發(fā)展態(tài)勢；光伏業(yè)務大力推進，業(yè)績進入高增長階段。我們上調(diào)2017-19年凈利潤預測為17.09 億/22.71 億/36.07 億元（原值為16.45 億/22.68 億/35.93 億元），對應EPS 為0.44/0.59/0.93 元（原為0.42/0.57/0.89 元），對應PE 為23/17/11 倍，維持“買入”評級。
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