>> 中信證券-登海種業(yè)(002041)2017年三季報點評：預(yù)收款下滑，業(yè)績短期承壓-171026
| 上傳日期： |
2017/10/27 |
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作者： |
盛夏，熊承慧 |
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其中Q3 單季度收入4326 萬元，同比下滑29.96%，主要系子公司收入下滑所致；Q3 單季度虧損784 萬元，主要系三季度不是玉米種業(yè)傳統(tǒng)銷售季所致。公司預(yù)計全年實現(xiàn)歸屬凈利潤2.21~4.42 億元（YOY：-50%~0%）。業(yè)績表現(xiàn)符合預(yù)期。
三因素導(dǎo)致預(yù)收款下滑43.6%。三季報顯示期末預(yù)收款項達(dá)3.24 億元，同比下滑43.6%，其中母公司預(yù)收款達(dá)1.94 億元，同比下滑27.6%。根據(jù)我們的草根調(diào)研，結(jié)合同行業(yè)公司的業(yè)績情況，我們認(rèn)為公司預(yù)收款下滑的主要原因系：1）行業(yè)低迷，經(jīng)銷商訂貨推遲；2）子公司的先玉335、良玉系列等玉米種子品種運營多年，生命周期進(jìn)入衰退期，銷量預(yù)計下滑；3）16/17 登海605 的多渠道經(jīng)營策略造成渠道傷害，母公司渠道商打款積極性下降。
謹(jǐn)慎預(yù)期17/18 銷售季盈利。考慮到國內(nèi)玉米庫存高位、國際玉米價格仍在尋底，我們認(rèn)為國內(nèi)玉米價格缺乏反轉(zhuǎn)向上的動力，玉米種業(yè)市場規(guī)模短期或增長乏力。同時，綠色通道的開放導(dǎo)致大批玉米品種在2017 年集中通過國審，在國內(nèi)玉米種質(zhì)資源缺乏實質(zhì)性革新的背景下，預(yù)計品種數(shù)量的增加將提高行業(yè)競爭壓力。公司在2017 年有18 個新品種集中通過審定，考慮到新品種放量仍需2-3 年，預(yù)計17/18 銷售季新品的銷量貢獻(xiàn)效應(yīng)仍然較弱。綜合考慮公司的銷售策略調(diào)整有望帶動登海605 銷量增長，預(yù)計公司未來1-2 個銷售季盈利處于低速增長通道。
長期看好公司觀點未變。公司作為國內(nèi)雜交玉米育種的龍頭企業(yè)，擁有豐富的種質(zhì)資源和研發(fā)經(jīng)驗。這一點從公司業(yè)績下滑幅度小于行業(yè)平均水平、低營銷費用仍有相對優(yōu)勢銷量表現(xiàn)即可得到驗證。長期來看，預(yù)計玉米價格的反轉(zhuǎn)、新品種進(jìn)入放量期將有效提振公司盈利增長。
風(fēng)險因素：1.品種銷量表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期；2.收入確認(rèn)比例超出預(yù)期；3.16/17銷售季公司費用率提升3.9 個百分點。
盈利預(yù)測及估值：預(yù)計公司未來1-2 個銷售季盈利處于低速增長通道，基于收入確認(rèn)均勻化的假設(shè)，我們下調(diào)公司2017/2018 年EPS 預(yù)測至0.33/0.39 元（原為0.48/0.52 元），新增2019 年EPS 預(yù)測為0.46 元。考慮到玉米種業(yè)空間有待打開，公司擁有突出的品牌、科研等估值溢價優(yōu)勢，給予其2018 年40 倍PE，目標(biāo)價15.6 元/股，維持“增持”評級。
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