>> 中信證券-古井貢酒(000596)2017年三季報點評：費用逐步優(yōu)化,業(yè)績彈性顯現(xiàn)-171030
| 上傳日期： |
2017/10/31 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
戴佳嫻 |
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此報告為加密報告 |
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收入解析：收入增長平穩(wěn)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)延續(xù)升級趨勢。Q3 收入16.73 億元，同比增長14.6%，銷售商品收到現(xiàn)金18.78 億元，同增2.9%，Q3 末預(yù)收賬款6.2 億元，環(huán)比下降1.1 億元，應(yīng)收票據(jù)也環(huán)比下降至8.59 億元。今年以來，公司收入增長總體保持平穩(wěn)。結(jié)合草根調(diào)研情況看，省內(nèi)合肥等主力市場年份原漿系列升級趨勢明顯，古8 及以上產(chǎn)品增速快速提升，未來定位200 元古8 有望成為省內(nèi)大單品。此外，中秋節(jié)前古井對獻禮版和5 年進行終端提價，提價幅度約在10 元/箱左右。提價對應(yīng)促銷力度減弱，對渠道進貨積極性略有影響。省外方面，河南市場短期仍在調(diào)整，上半年已對銷售人事及營銷模式進行調(diào)整，期待H2 有所改善；湖北市場，黃鶴樓全年有望順利實現(xiàn)8.1 億元含稅收入目標(biāo)。
盈利解析：Q3 費用率有所下行，凈利率提升空間大。公司前三季度毛利率75.4%，同增1.1pcts，其中Q3 毛利率75.9%，同增1.9%，反映產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級的良好趨勢。費用率逐步下行，其中Q3 銷售費用率33.9%，同降1.8pcts，管理費用率7.3%，同降4.3pcts。省內(nèi)中秋節(jié)前對獻禮版及5 年終端價進行調(diào)整，梳理價格體系提振終端價的同時，公司后續(xù)貨折及促銷力度有望小幅減弱。公司目前銷售費用率達34%，長期在行業(yè)內(nèi)保持較高水平，這和公司渠道高舉高打策略有關(guān)，未來隨著公司省內(nèi)份額不斷鞏固提升以及費用加強精細化投放，銷售費用率有望穩(wěn)步下行。管理費用下降主要系公司加強精細化管理和公積金繳存下降所致。受益于毛利率提升及費用率下行，前三季度凈利率同比提升2.4pcts 至15.5%，Q3 單季提升4.7pcts。未來關(guān)注國企改革進程、鞏固徽酒龍頭地位以及達成百億收入目標(biāo)之后，公司逐步從規(guī)模轉(zhuǎn)向?qū)麧櫾V求，預(yù)計中長期凈利率有較大提升空間。
未來展望：省內(nèi)受益確定性消費升級，省外市場發(fā)力擴張，業(yè)績彈性正逐步顯現(xiàn)。在此前的徽酒專題報告中，我們認(rèn)為安徽省內(nèi)確定性白酒大眾消費升級帶來主流消費價格帶持續(xù)上移，且省內(nèi)一超多強格局趨于穩(wěn)定，公司在省內(nèi)競爭優(yōu)勢持續(xù)鞏固，作為徽酒龍頭市占率有望進一步提升；省外市場聚焦周邊河南、湖北及華中省份加大市場開拓力度，加快渠道管理向省外輸出，黃鶴樓品牌在積極調(diào)整后的協(xié)同效應(yīng)值得期待，省外市場擴張潛力大。公司中長期擴張路徑清晰，期待公司訴求轉(zhuǎn)變帶動費用率穩(wěn)步下行，業(yè)績彈性有望逐步顯現(xiàn)。
風(fēng)險提示：徽酒行業(yè)競爭加劇；省外擴張低于預(yù)期。
盈利預(yù)測、估值及投資評級?？紤]H2 費用率逐步下行，業(yè)績彈性逐步顯現(xiàn)，上調(diào)公司2017-19 年EPS 預(yù)測至2.19/2.78/3.35 元（原為2.03/2.44/3.00元），目標(biāo)價提至83.4 元，對應(yīng)2018 年P(guān)E 為30 倍，維持“買入”評級。
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