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公司省內(nèi)領(lǐng)先，省外擴(kuò)張的百億目標(biāo)已成定局，唯期待公司效仿五糧液等榜樣，改制事宜早日落地，釋放更大業(yè)績(jī)彈性。略上調(diào)17-18年盈利預(yù)測(cè)2.19、2.85元，目標(biāo)價(jià)86元，對(duì)應(yīng)18年30倍PE，重申強(qiáng)烈推薦。
    季報(bào)再超市場(chǎng)預(yù)期，Q3扣非業(yè)績(jī)同比大增91.2%。公司前三季度實(shí)現(xiàn)收入53.4億，歸母凈利潤(rùn)7.97億，分別同比增長(zhǎng)18.6%和36.9%，其中Q3收入16.7億，凈利2.49億，扣非凈利2.45億，分別增長(zhǎng)14.6%、65.9%和91.2%，三季度少數(shù)股東損益0.07億，假設(shè)黃鶴樓凈利率12%，預(yù)計(jì)Q3黃鶴樓收入略超1億，剔除后Q3收入同比增長(zhǎng)約16%，草根調(diào)研省內(nèi)增速靠近20%，合肥市場(chǎng)增速更快，預(yù)計(jì)系省外河南等市場(chǎng)調(diào)整拖累公司整體收入增速。
    毛利率小幅提升，費(fèi)用率顯著下降，驗(yàn)證前期進(jìn)入業(yè)績(jī)收獲期的判斷。公司Q3毛利率75.9%，同比提升1.9%，其中黃鶴樓產(chǎn)品價(jià)格略低于本部，預(yù)計(jì)古井本部毛利率提升速度更快，與草根調(diào)研8年及以上產(chǎn)品斷貨、增加配額相符，公司盡享省內(nèi)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)。銷(xiāo)售費(fèi)用及管理費(fèi)用率33.9%、7.3%，銷(xiāo)售費(fèi)用仍居高位，但同比下降1.9%，管理費(fèi)用率更是下降3.7%，絕對(duì)額也下降0.25億元至1.43億，我們?cè)?0月8日?qǐng)?bào)告中提到，公司逐步逼近百億目標(biāo)后，逐漸進(jìn)入費(fèi)用回落的業(yè)績(jī)收獲期，三季度再度驗(yàn)證我們判斷。公司Q3銷(xiāo)售商品收到現(xiàn)金18.8億，同比持平微增，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流7.47億，同比略降14.8%，預(yù)計(jì)系當(dāng)期政府補(bǔ)貼減少等因素有關(guān)。三季度末預(yù)收賬款6.23億，同比下降34.1%，預(yù)計(jì)系公司自二季度以來(lái)對(duì)費(fèi)用投放政策有關(guān)，降低經(jīng)銷(xiāo)商打款要求，重視收入增速同時(shí)，對(duì)費(fèi)用進(jìn)行優(yōu)化管理。
    來(lái)年沖擊百億，費(fèi)用優(yōu)化凈利率可看更高，期待改制早日落地。公司自14年重提百億目標(biāo)后，引領(lǐng)白酒行業(yè)率先復(fù)蘇，來(lái)年公司省內(nèi)繼續(xù)盡享產(chǎn)品消費(fèi)升級(jí)，省外河南湖北市場(chǎng)增速較今年均有好轉(zhuǎn)，全年增速可看更高，實(shí)現(xiàn)含稅收入過(guò)百億目標(biāo)。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)及費(fèi)用優(yōu)化背景下，毛利率及凈利率均會(huì)繼續(xù)改善，未來(lái)公司合理凈利率水平有望接近20%。在公司引領(lǐng)行業(yè)率先復(fù)蘇，達(dá)成上任伊始百億目標(biāo)，并逐步進(jìn)入業(yè)績(jī)收獲期的背景下，期待公司早日跟隨五糧液、老白干等行業(yè)榜樣，早日實(shí)現(xiàn)公司改制，激發(fā)更大改善潛力及業(yè)績(jī)彈性，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值。
    業(yè)績(jī)持續(xù)收獲，百億近在眼前，重申“強(qiáng)烈推薦-A”投資評(píng)級(jí)。公司三季度報(bào)表收入保持穩(wěn)增，受益費(fèi)用下降，業(yè)績(jī)?cè)鏊俪绞袌?chǎng)預(yù)期，驗(yàn)證我們前期公司進(jìn)入業(yè)績(jī)收獲期的預(yù)判。展望來(lái)年，公司省外市場(chǎng)有望實(shí)現(xiàn)更好表現(xiàn)，收入增速可看更高，稅前收入可看百億，費(fèi)用優(yōu)化繼續(xù)提升凈利率，投資亮點(diǎn)盡顯。唯期待公司改制早日落地，釋放更大業(yè)績(jī)彈性。上調(diào)17-18年盈利預(yù)測(cè)2.19、2.85元，目標(biāo)價(jià)86元，對(duì)應(yīng)18年30倍PE，重申強(qiáng)烈推薦。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：省內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)加劇，需求不及預(yù)期。