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第三季度收入環(huán)比有所加快。
    阿膠塊和阿膠漿業(yè)務(wù)增速加快，銷售費(fèi)用和毛利率影響利潤(rùn)表現(xiàn)
    ①母公司業(yè)務(wù)主要是阿膠塊和阿膠漿的產(chǎn)銷，從母公司報(bào)表看，前三季度收入36.01 億元，同比增長(zhǎng)19.46%，凈利潤(rùn)13.25 億元，同比增長(zhǎng)5.08%。核心的阿膠塊和阿膠漿相比中報(bào)增速加快，照此推測(cè)，我們預(yù)計(jì)阿膠漿超過30%的增速，阿膠塊相比中報(bào)增速有所加快。②銷售費(fèi)用的快速增長(zhǎng)導(dǎo)致利潤(rùn)增速偏低，前三季度銷售費(fèi)用率為25.17%，同比提高1.78pct。并且隨著低毛利的養(yǎng)殖業(yè)務(wù)上升，公司整體毛利率有所降低為64.48%，同比下降2.30pct。所以銷售費(fèi)用的上升和毛利率的下滑使得利潤(rùn)增速明顯低于收入增速。
    存貨持續(xù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)驢皮持續(xù)存儲(chǔ)
    公司前三季度存貨為41.48 億元，同比增長(zhǎng)37.61%，相比第二季度的43.04 億元略微下降，預(yù)計(jì)未來驢皮價(jià)格依然存在上漲空間，公司加大海外驢皮采購(gòu)，進(jìn)行戰(zhàn)略性驢皮儲(chǔ)備，確保未來阿膠業(yè)務(wù)的穩(wěn)定供給。
    預(yù)計(jì)17-19 年業(yè)績(jī)分別為3.07 元/股、3.58 元/股、4.16 元/股
    公司為阿膠行業(yè)龍頭企業(yè)，品牌渠道成熟，終端需求穩(wěn)定。公司全年費(fèi)用增長(zhǎng)明顯影響利潤(rùn)，我們調(diào)低盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)17-19 年EPS 分別為3.07/3.58/4.16 元/股（2016 年EPS 為2.83 元/股），現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為22/19/16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    驢皮價(jià)格大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)；驢皮供應(yīng)持續(xù)下降導(dǎo)致原料不足的風(fēng)險(xiǎn)；阿膠系列提價(jià)導(dǎo)致客戶粘性下降的風(fēng)險(xiǎn)；