>> 海通證券-禾豐牧業(yè)(603609)調(diào)整變革見效，估值修復(fù)在望-171113
| 上傳日期： |
2017/11/14 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
丁頻，陳雪麗，陳陽 |
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在經(jīng)歷了業(yè)績一季度的小幅增長和二季度的同比大幅下滑之后，公司三季度盈利顯著提升，單季盈利1.56 億元，環(huán)比增加近1.2 億，同比增加4500 萬。我們認(rèn)為主要原因在于飼料盈利的修復(fù)和白羽肉雞產(chǎn)業(yè)鏈盈利轉(zhuǎn)暖。其中禽板塊盈利增長主要受行情驅(qū)動，而飼料業(yè)務(wù)盈利修復(fù)則與公司近期的持續(xù)變革和經(jīng)營上的努力密不可分。我們認(rèn)為公司最艱難的時刻已經(jīng)過去，向后看，飼料業(yè)務(wù)盈利能力將大概率修復(fù)，白羽肉雞產(chǎn)業(yè)行情整體向好，公司利潤將會逐季度看到好轉(zhuǎn)趨勢。目前市場對公司預(yù)期較為悲觀，存在較大預(yù)期差。
經(jīng)營持續(xù)調(diào)整，飼料盈利能力修復(fù)。2017 年以來，禾豐在管理、經(jīng)營層面都進(jìn)行了不小的變革。這些變化一方面來自于市場競爭壓力的持續(xù)增加，一方面也是公司近年來經(jīng)營思路調(diào)整的延續(xù)。尤其從2017 年上半年飼料盈利大幅下滑以來，內(nèi)部工作積極性持續(xù)提升，管理和經(jīng)營層面的變化幫助飼料競爭力增強(qiáng)，毛利改善、費(fèi)用下降，加上三季度是飼料傳統(tǒng)消費(fèi)旺季，從而導(dǎo)致飼料業(yè)務(wù)凈利潤有了較大幅度的反彈。我們認(rèn)為經(jīng)過兩個季度的努力調(diào)整，公司飼料板塊的盈利能力大概率將得到恢復(fù)。我們估計(jì)禾豐2017 年飼料銷量在230-235 萬噸，同比增速7-9%，飼料板塊凈利潤預(yù)計(jì)為2.3-2.4 億；2018年飼料銷量增速達(dá)到10%，由于噸盈利水平回升，凈利潤預(yù)計(jì)為3.0-3.1 億元，貢獻(xiàn)0.6-0.7 億凈利增量。
三季度禽板塊價格上漲受益，2018 年屠宰和白羽肉雞養(yǎng)殖行情向好。一二季度的肉雞存欄低迷疊加8 月山東環(huán)保限養(yǎng)，毛雞和雞肉價格在三季度迅速攀升，帶動公司白羽肉雞產(chǎn)業(yè)鏈盈利提升。我們判斷當(dāng)前白羽肉雞存欄量依然處于低位。隨著屠宰廠和經(jīng)銷商庫存走低，下游需求提升，后續(xù)幾個季度有望看到雞肉和毛雞價格回暖。整體而言，我們認(rèn)為2018 年白羽肉禽產(chǎn)業(yè)鏈景氣度要高于2017 年。我們估計(jì)禾豐2017 年白羽肉雞屠宰量為3.8 億羽，2018年為4.5 億羽，單羽凈利分別為0.6 元、0.8 元。按照40%權(quán)益比例計(jì)算，考慮公司商品雞養(yǎng)殖業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)白羽肉禽產(chǎn)業(yè)鏈17、18 年貢獻(xiàn)歸母凈利分別為1.0、1.4 億元。
盈利預(yù)測與投資建議。在公司飼料盈利恢復(fù)且具備持續(xù)性的假設(shè)下，考慮2017 年四季度可能發(fā)生的壞賬計(jì)提轉(zhuǎn)回、飼料玉米補(bǔ)貼收入，以及公主嶺禾豐的股權(quán)出售收益，我們預(yù)計(jì)公司2017 年歸母凈利潤為3.82 億。在2018年公司飼料增速略高于2017 年，達(dá)到10%，并且白羽肉雞產(chǎn)業(yè)鏈景氣度提升，單羽屠宰盈利0.8 元的謹(jǐn)慎假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)公司2018 年歸母凈利為4.97 億元，對應(yīng)EPS 0.60 元。參考可比公司，我們給予禾豐2018 年20 倍PE 估值，目標(biāo)價12 元，對應(yīng)目標(biāo)市值99.4 億元，給予公司“買入”評級。
風(fēng)險提示。公司飼料盈利恢復(fù)不達(dá)預(yù)期；大規(guī)模畜禽疫病爆發(fā)。
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