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截至2017 年末下屬在產(chǎn)煤礦21 座（含澳聯(lián)合煤炭旗下三處礦井），合計(jì)產(chǎn)能1.46 億噸。受益于行業(yè)供給側(cè)改革及宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，煤價(jià)自2016 年下半年開始止跌回升、2017 年繼續(xù)上漲并維持高位。公司業(yè)績也隨煤價(jià)大幅改善，2017 年前三季度自產(chǎn)煤均價(jià)486 元/噸、銷量6428 萬噸，同比增幅40.9%、26.8%。實(shí)現(xiàn)營收1192 億、歸母凈利47.83 億，同比增速84.04%、369.88%。 此外公司業(yè)務(wù)也涵蓋煤化工（甲醇）、設(shè)備制造、電力、金融投資和鐵路運(yùn)輸?shù)?產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)一步向下延伸、為公司業(yè)績貢獻(xiàn)額外彈性。
    煤炭板塊稀缺“成長”標(biāo)的，內(nèi)蒙、澳洲新增產(chǎn)能加速釋放、帶動(dòng)盈利上行。在穩(wěn)定山東本部和山西產(chǎn)能基礎(chǔ)上，公司通過產(chǎn)能置換、釋放內(nèi)蒙石拉烏素（77%股權(quán)）、營盤豪（100%股權(quán)）兩處千萬噸級煤礦產(chǎn)能，兩礦分別于去年年初和三季度投產(chǎn)，滿產(chǎn)產(chǎn)量為2200萬噸，預(yù)計(jì)2018 年可貢獻(xiàn)權(quán)益增量約800 萬噸。并且公司擬以19.43億收購內(nèi)蒙古伊泰準(zhǔn)東鐵路25%股權(quán)，保障外運(yùn)能力，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)運(yùn)銷協(xié)同。此外兗煤還通過過橋貸款+澳洲配股全資收購澳聯(lián)合煤炭，其旗下HVO、MTW 煤礦動(dòng)力煤、焦煤資源品位均為世界頂級，年產(chǎn)銷量約2600 萬噸。子公司兗煤澳洲原有的莫拉本礦三期項(xiàng)目也于去年四季度投產(chǎn)，預(yù)計(jì)2018 年澳洲區(qū)塊將為公司貢獻(xiàn)權(quán)益增量約1000多萬噸。假設(shè)今年內(nèi)蒙（噸煤凈利約90 元）、澳洲煤炭售價(jià)（聯(lián)合煤炭噸煤凈利約150 元、權(quán)益增量800 萬噸，原兗煤澳洲盈虧平衡）與2017 年持平，2018 年內(nèi)蒙、澳洲兩區(qū)塊將為公司貢獻(xiàn)業(yè)績增量為7.2 億、12 億元左右。
    煤價(jià)高企、悲觀預(yù)期修復(fù)，長協(xié)煤量占比較小使得公司業(yè)績更具彈性。2017 年煤炭行業(yè)呈現(xiàn)供需緊平衡，秦皇島5500K 中樞煤價(jià)在630 元/噸。在276 工作日放開及加快釋放先進(jìn)產(chǎn)能以來，2017 年前11 月產(chǎn)量實(shí)際增長僅2.7%，不及預(yù)期。我們認(rèn)為2018 年去產(chǎn)能會(huì)繼續(xù)推進(jìn)，新增產(chǎn)能以產(chǎn)量置換為主、部分是已在產(chǎn)非法礦井的合法化，在建產(chǎn)能受產(chǎn)能建設(shè)周期、資本開支乏力等因素影響產(chǎn)量釋放偏慢。此外環(huán)保安監(jiān)趨嚴(yán)常態(tài)化，坑口、港口受運(yùn)力偏緊影響產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性供需失衡，疊加下游火電、鋼廠需求不弱，房地產(chǎn)因補(bǔ)庫存投資將維持高位，我們認(rèn)為2018年煤炭行業(yè)仍是供需緊平衡狀態(tài)、預(yù)計(jì)煤價(jià)中樞將與2017年持平或小幅走低。在煤價(jià)高企、中樞走勢悲觀預(yù)期修復(fù)情形下，今年現(xiàn)貨價(jià)格仍將大幅高于長協(xié)。兗州煤業(yè)公告2018年簽訂合同煤共約3753萬噸，長協(xié)占比低于40%（計(jì)算新投產(chǎn)與收購，2018年權(quán)益產(chǎn)量約1億噸），業(yè)績彈性更大。 
    首次覆蓋，給予"增持"評級。公司具有國際視野、融資渠道寬廣，公司是A股稀缺的煤炭"成長"標(biāo)的。在行業(yè)低谷逆勢加大資本開支，待行業(yè)復(fù)蘇內(nèi)生外延共同增長，產(chǎn)品量價(jià)齊升。擬定增（發(fā)行股份6.47億股，募集不超過70億元）置換收購聯(lián)合煤炭的過橋貸款，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。不考慮定增對公司業(yè)績及股本的影響，預(yù)計(jì)公司2017-2019的EPS分別為1.56/1.99/2.08元，對應(yīng)PE為10.51/8.22/7.86倍。首次覆蓋，給予"增持"評級。 
    風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)大幅下行導(dǎo)致需求大幅下滑；煤炭先進(jìn)產(chǎn)能釋放超預(yù)期；煤炭價(jià)大幅回落；新投產(chǎn)礦井及新并表產(chǎn)能釋放不及預(yù)期；定增不確定性。