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業(yè)績(jī)略超預(yù)期，主要原因是自有品牌恢復(fù)雙位數(shù)增長(zhǎng)（約 YoY+10.53%），費(fèi)用結(jié)構(gòu)和盈利能力改善顯著，利潤(rùn)率恢復(fù)至 6.1%。
    新品、新渠道、新?tīng)I(yíng)銷持續(xù)發(fā)力，經(jīng)營(yíng)有望延續(xù)改善
    分品牌來(lái)看，4Q17 除六神高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)以外，其余自有品牌延續(xù) 1-3Q 趨勢(shì)，均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，佰草集、高夫增速 10%+，玉澤、啟初增速 50%+。
    渠道調(diào)整逐步發(fā)力。電商方面，公司下半年將佰草集、高夫、玉澤交由代運(yùn)營(yíng)公司經(jīng)營(yíng)，效益明顯提升，電商渠道恢復(fù)正增長(zhǎng)，預(yù)計(jì) 18 年增速還將提高；CS 渠道方面，加快推進(jìn)典萃、一花一木在 CS 渠道的網(wǎng)點(diǎn)鋪貨和覆蓋，提高動(dòng)銷；平安渠道加速發(fā)力，維持較快增長(zhǎng)；百貨、商超渠道終端掌控持續(xù)加強(qiáng)。
    新品銷售強(qiáng)勁，加強(qiáng)營(yíng)銷投入，重塑品牌年輕化、高端化形象。2017 年公司新品推出速度明顯加快，并且表現(xiàn)亮眼，新品貢獻(xiàn)率高。1-3Q 佰草集新品上市占比約 14%，其中，御系列占比 22%，凝系列上市 6 個(gè)月收入占比約 9.2%。9 月上市的太極面霜占當(dāng)月銷售額的 11%；美加凈推出“雪耳珍珠”系列，品牌重新定位年輕市場(chǎng)，加大營(yíng)銷投入、產(chǎn)品包裝美化等，進(jìn)一步鞏固手霜龍頭地位；六神推出香氛沐浴系列。
    我們認(rèn)為，家化雖然經(jīng)歷了管理層動(dòng)蕩、業(yè)績(jī)低迷期，但其核心競(jìng)爭(zhēng)力——上百年的品牌影響力、研發(fā)和營(yíng)銷能力仍然領(lǐng)先國(guó)內(nèi)。公司在新董事長(zhǎng)帶領(lǐng)下，迎難而上，積極進(jìn)行全方位變革，已經(jīng)取得顯著效果，未來(lái)通過(guò)持續(xù)重塑品牌形象、規(guī)劃新渠道和強(qiáng)化營(yíng)銷推廣，收入和盈利能力有望迎來(lái)加速改善，重回國(guó)內(nèi)化妝品龍頭地位。預(yù)計(jì) 17-19年歸母凈利潤(rùn)分別為 3.86、5.69 和 8.11 億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) 17-19 年 PE 分別為 59.5、40.4 和 28.3 倍，維持“謹(jǐn)慎增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)復(fù)蘇持續(xù)性低于預(yù)期，新品、渠道推廣、營(yíng)銷投入產(chǎn)出不及預(yù)期。