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2017 年10 月發(fā)布的國藥股份三季報(bào)點(diǎn)評中，我們預(yù)計(jì)公司2017 年歸母凈利潤11.45 億元，此次公司公告業(yè)績范圍為10.96-12.05 億元，我們認(rèn)為公司2017 年業(yè)績符合預(yù)期。
    扣除會計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整，內(nèi)生利潤增長約10%左右。根據(jù)本次公告，公司預(yù)計(jì)2017年歸母凈利潤與上年同期重述后相比，增加1.00-1.98 億元，同比增10%-20%。同時(shí)，公司公告，壞賬計(jì)提比例的調(diào)整將增加2017 年稅前利潤約0.72 億元。按照25%所得稅率估算，壞賬計(jì)提比例調(diào)整將增加2017 年稅后凈利潤0.54 億元。將會計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整影響扣除，2017 年歸母凈利潤同比上年可比口徑增加0.46-1.44億元，同比增4.6%-14.4%，平均為9.5%，因此，我們認(rèn)為公司2017 年內(nèi)生利潤增長約10%左右。
    北京市陽光采購對業(yè)績影響逐漸消除。根據(jù)北京市《醫(yī)藥分開綜合改革實(shí)施方案》，2017 年4 月8 日北京市所有公立醫(yī)院執(zhí)行新的陽光采購藥品價(jià)格，新的陽光采購要求北京市藥品價(jià)格不高于同類藥品全國省級中標(biāo)最低價(jià)，因此導(dǎo)致藥品平均價(jià)格下降，對公司業(yè)績產(chǎn)生影響。我們認(rèn)為，2017 年北京市陽光采購對公司業(yè)績影響逐漸消除，公司長期成長趨勢向好。
    兩票制作用先抑后揚(yáng)，預(yù)計(jì)國藥股份2018 年二季度業(yè)績出現(xiàn)拐點(diǎn)。根據(jù)2017年10 月20 日印發(fā)的《關(guān)于印發(fā)北京市公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)藥品采購?fù)菩小皟善敝啤睂?shí)施方案（試行）的通知》（以下簡稱《實(shí)施方案》）北京市自《實(shí)施方案》公布之日起啟動實(shí)施“兩票制”，過渡期3 個(gè)月，即2018 年2 月正式開始執(zhí)行兩票制，2017 年10 月-2018 年1 月為過渡期。《實(shí)施方案》要求過渡期內(nèi)逐步在北京陽光采購平臺上實(shí)施兩票制，2018 年2 月開始嚴(yán)格執(zhí)行兩票制。我們認(rèn)為，兩票制過渡期，小企業(yè)處于清庫存過程，該時(shí)期大型流通企業(yè)調(diào)撥業(yè)務(wù)受損；正式執(zhí)行兩票制后，小企業(yè)部分品種因?yàn)椴环蟽善敝埔鬅o法進(jìn)入醫(yī)院，大型流通企業(yè)有望占有該部分市場，該時(shí)期大型流通企業(yè)純銷業(yè)務(wù)受益?？紤]北京市兩票制將于2018 年2 月份正式執(zhí)行，我們預(yù)計(jì)國藥股份二季度業(yè)績出現(xiàn)拐點(diǎn)。
    盈利預(yù)測與投資建議：在"兩票制"大背景下，公司北京地區(qū)的市占率有望持續(xù)提升。我們預(yù)計(jì)2017-19年公司收入373/415/463億元，同比增179%、11%、11%，歸母凈利潤11.45/12.84/14.18億元，同比增109%、12%、10%，對應(yīng)EPS分別為1.49/1.67/1.85元/股。我們認(rèn)為，整個(gè)醫(yī)藥流通板塊由于2017年兩票制、零加成及招標(biāo)降價(jià)的原因業(yè)績增速、估值均處于歷史相對低位，2018年下半年行業(yè)增速有望回暖，因此我們看好整個(gè)醫(yī)藥商業(yè)板塊。我們認(rèn)為醫(yī)藥商業(yè)板塊整體估值水平有望提升，具體邏輯詳見2018年1月29日發(fā)布的深度報(bào)告：《醫(yī)藥商業(yè)集中度加速提升拐點(diǎn)即將到來，重視龍頭企業(yè)投資機(jī)會》。目前可比公司2018年P(guān)E17倍，考慮到2018年下半年行業(yè)增速有望回暖，我們認(rèn)為醫(yī)藥商業(yè)板塊估值有望提升，因此我們給予公司略高于可比公司估值水平，給予2018年20倍PE，目標(biāo)價(jià)33.40元/股，"買入"評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：利率上行導(dǎo)致財(cái)務(wù)成本增加的風(fēng)險(xiǎn)，輔助用藥限制趨嚴(yán)導(dǎo)致流通行業(yè)增速放緩的風(fēng)險(xiǎn)，2017年收購四家流通企業(yè)業(yè)績承諾不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。