>> 中信證券-衛(wèi)星石化(002648)2017年業(yè)績快報點評：鞏固C3進軍C2，油價上漲將推動成本優(yōu)勢擴大-180228
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2018/3/1 |
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買入 |
作者： |
黃莉莉 |
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公司全年業(yè)績大幅增長，主要受益于丙烯酸及酯產品盈利同比大幅好轉，其中丙烯酸-丙烯價差平均值從2016年的0 附近大幅增長超過700 元/噸，丙烯酸丁酯-丙烯酸價差估計增加超過1000 元/噸，公司48 萬噸丙烯酸/36 萬噸酯產能合計增加毛利約7 億元；另外，公司30 萬噸PP 項目合計增加毛利1.2 億。
產業(yè)鏈延伸+規(guī)模擴張兩條腿保障未來業(yè)績增長。2018-2021 年將是衛(wèi)星石化第二輪高速發(fā)展階段，預計期間公司將有多個項目建成和投產，為業(yè)績增長提供保障：1）2018 年上半年，公司22 萬噸雙氧水項目將投產；2018年下半年SAP 第三期投產；2018 年底45 萬噸PDH 和30 萬噸PP 配套項目投產；2）2019 年上半年，36 萬噸丙烯酸/36 萬噸丙烯酸酯項目投產。另有高分子乳液項目也將投產；3）2020 年，250 萬噸乙烷裂解制乙稀項目投產；4）2020 年之后，連云港基地其他項目。
丙烯酸及酯產業(yè)鏈景氣將繼續(xù)回升，PDH 優(yōu)勢將保持。根據我們統(tǒng)計，目前丙烯酸行業(yè)有效產能280 萬噸左右，17 年開工率約90%。預計2020 年之前，新增產能僅衛(wèi)星石化的36 萬噸。需求有望保持年增速8-10%甚至以上，行業(yè)景氣度將延續(xù)2017 年以來的改善趨勢。丙烯方面，雖然產能持續(xù)增加，國內自給率不斷提高，但需求也超預期增長，2010-2016 年，國內丙烯當量消費增速6-8%，預計未來需求保持在5-6%。供給方面，2016-2020年，國內丙烯原料多元化趨勢延續(xù)，產能年均增長7%，略大于需求增速，但PDH 項目成本優(yōu)勢將隨著油價的上漲繼續(xù)擴大。
大膽進軍C2 產業(yè)鏈，把握油價上行周期的成本優(yōu)勢。公司前期公告在連云港投資建設400 萬噸烯烴綜合利用示范園區(qū)項目，一期250 萬噸乙烷裂解項目將投資197 億元，計劃2020 年左右投產。我們認為，公司乙烷裂解制乙稀項目在原料供應和價格方面仍有一定不確定，需要公司努力爭??；但在運輸和產品單一性等問題上，則無需過慮。特別是在油價上行過程中，C2 制乙稀成本優(yōu)勢將擴大。
風險提示。項目進展低于預期；主要原材料價格大幅攀升；項目運行出現事故；國際油價回落且持續(xù)低迷；雙氧水項目盈利不確定性等。
盈利預測、估值與評級。我們根據公司項目投產計劃，調高2019 年業(yè)績預期至1.92 元/股（原為1.51 元），預計18-19 年凈利潤11.8/20.5 億元（尚未考慮雙氧水和高分子乳液項目貢獻），EPS1.11/1.92 元，當前價格對應18-19 年PE15/9 倍。考慮到2019-2020 年公司有大型項目集中投產，按照19 年10-15 倍，提高目標價至24 元，維持“買入”評級。
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