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不過由于施工項(xiàng)目成本上漲，17年綜合毛利率（12.6%）較去年減少2.52pct，凈利率為11.97%，同比下降3.94%。公司17年期間費(fèi)用率為3.7%，同比下降2.9%，主要由于利息支出減少和成本管控導(dǎo)致財(cái)務(wù)費(fèi)用和管理費(fèi)用下降1.4%和1.6%；其中銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為0.25%/3.7%/-0.24%，同比分別+0.11%/-1.6%/-1.42%。
    分季度來看，公司17年Q1-Q4營收增速分別為-13%/26%/132%/21%，Q1-Q4歸母凈利潤增速分別為15%/-6%/-16%/16%，歸母凈利潤增速與營收增速有較明顯的季節(jié)錯(cuò)配現(xiàn)象，可能是由于工程施工業(yè)務(wù)毛利率較去年同期下滑，拉低整體凈利潤增速，在施工業(yè)務(wù)收入確認(rèn)集中的季度凈利潤增速下滑更為明顯。
    高毛利率業(yè)務(wù)增速較快，市場布局積極向省外擴(kuò)展
    分業(yè)務(wù)來看，公司施工工程/瀝青砼產(chǎn)品/環(huán)保業(yè)務(wù)營收分別為30.38、2.11、0.05億元，占比分別為93.1%、6.5%、0.2%，同比增長分別為24%、146%、59%。毛利率較低的傳統(tǒng)施工工程業(yè)務(wù)（6.31%）保持穩(wěn)定增長，較高毛利率的瀝青砼產(chǎn)品（11.64%）和環(huán)保業(yè)務(wù)（34.89%）增速較快，有助于改善整體毛利率水平。此外，公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額自Q3轉(zhuǎn)負(fù)為正，主要是公司17年收到的工程回款增加。
    分地區(qū)來看，公司上海地區(qū)/非上海地區(qū)收入占比分別為85%、15%，上海地區(qū)業(yè)務(wù)占比較16年下降了7%，公司向省外地區(qū)業(yè)務(wù)拓展取得良好的效果。公司將繼續(xù)深耕浦東新區(qū)，積極開拓長三角區(qū)域，并輻射長三角以外區(qū)域市場。
    17 年新簽訂單同比增長17%，產(chǎn)業(yè)鏈縱深發(fā)展帶來新增長點(diǎn)
    根據(jù)公司年報(bào)披露，公司17年新簽項(xiàng)目金額62.26億元，較16年增長17.41%。其中，基建、房建、其他業(yè)務(wù)新簽項(xiàng)目分別為23.78、14.24、24.23億元，同比分別增長-48%、107%、5488%。公司在手未完成訂單收入比為3.76，公司年報(bào)預(yù)計(jì)2018年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入40.97億元，同比增長約26%，預(yù)計(jì)成本34.64億元，按17年凈利率12%估算，18年有望實(shí)現(xiàn)凈利潤約5億元。
    公司基建訂單受業(yè)務(wù)區(qū)域基建投資放緩影響有所下滑，而房建、其他業(yè)務(wù)訂單高速增長，公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)多元化趨勢明顯，有助于通過提高毛利率較高業(yè)務(wù)的比重增厚業(yè)績。此外，公司在傳統(tǒng)施工領(lǐng)域向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，從傳統(tǒng)的施工企業(yè)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)槭姓A(chǔ)設(shè)施“投資建設(shè)商”，并積極向“投資建設(shè)運(yùn)營商”轉(zhuǎn)型，運(yùn)行模式從BT模式向PPP模式轉(zhuǎn)變，未來公司將大力發(fā)展污水處理、綜合管廊、停車場、高速公路、新能源等項(xiàng)目。公司多元化、產(chǎn)業(yè)鏈縱深發(fā)展將為公司帶來新的利潤增長點(diǎn)，提高應(yīng)對行業(yè)毛利率下降風(fēng)險(xiǎn)的能力，增強(qiáng)綜合實(shí)力，未來業(yè)績有望保持穩(wěn)健增長。
    多元融資渠道提供資金支持，技術(shù)研發(fā)增強(qiáng)綜合實(shí)力
    公司分別于17年3月、18年3月發(fā)行第一期和第二期公司債券，募集資金分別為2億元和4億元。此外，公司積極探索多渠道融資方式，最大程度節(jié)約融資成本。目前公司在銀行、證券及保險(xiǎn)三大融資體系均成功實(shí)現(xiàn)融資，為公司業(yè)務(wù)多元化發(fā)展提供充足資金。2018年度公司擬向金融機(jī)構(gòu)申請不超過人民幣15億元的借款（包括流動(dòng)資金貸款、項(xiàng)目貸款、信托計(jì)劃融資、保理融資等）。
    在研發(fā)方面，公司在道路施工方面技術(shù)實(shí)力較強(qiáng)，尤其在瀝青路面再生、排水性瀝青路面、彩色瀝青爐前等新型路面材料和技術(shù)等方面居于行業(yè)領(lǐng)先地位。憑借上述技術(shù)成果，公司進(jìn)軍市政業(yè)務(wù)將具備明顯優(yōu)勢，公司綜合實(shí)力有望不斷增強(qiáng)。
    盈利預(yù)測和投資評級
    盈利預(yù)測基本假設(shè)如下：（1）營業(yè)收入：公司16、17年新簽訂單分別為53.02、62.26億元，考慮訂單轉(zhuǎn)化周期一般在1-2.5年之間，基于公司訂單規(guī)模，我們預(yù)計(jì)未來三年公司營收仍將平穩(wěn)增長；（2）毛利率：公司17年綜合毛利率為12.6%，隨著投資業(yè)務(wù)、環(huán)保業(yè)務(wù)、瀝青砼業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)占比提高，公司綜合毛利率有望提升至13%-15%；（3）期間費(fèi)用率：公司17年期間費(fèi)用率為3.7%，較16年下降2.9%，而公司分別以4.46%、5.53%利率發(fā)行2億元和4億元債券，財(cái)務(wù)費(fèi)用有所增加，未來整體期間費(fèi)用率可能有一定程度上調(diào)。公司憑借豐富的基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)經(jīng)驗(yàn)和行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)成果，有望通過多元化、產(chǎn)業(yè)鏈縱深化發(fā)展挖掘新的增長點(diǎn)，通過市場區(qū)域省外拓展擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模，保證業(yè)績增長持續(xù)性。公司通過三大融資體系開拓融資渠道，為業(yè)務(wù)發(fā)展提供充足的資金儲(chǔ)備，未來有望借助PPP模式打通項(xiàng)目投資、建設(shè)、運(yùn)營全產(chǎn)業(yè)鏈，從單一的施工單位轉(zhuǎn)型為工程全生命周期管理運(yùn)營商，拓寬業(yè)務(wù)渠道。我們預(yù)計(jì)18-20年公司歸母凈利潤分別為4.38、4.85、5.36億元，對應(yīng)18-20年EPS分別為0.63、0.70、0.77元，對應(yīng)18年P(guān)E 14倍，公司作為浦東國資委控股下的基建集團(tuán)，有望受益于國企改革紅利，首次覆蓋給予“謹(jǐn)慎增持”評級。