>> 招商證券-雙匯發(fā)展（000895）輕裝上陣，調結構加速-180327
| 上傳日期： |
2018/3/27 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
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| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
楊勇勝，李曉崢 |
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18年豬價加速下跌背景下，屠宰業(yè)務加速放量，肉制品業(yè)務繼續(xù)受益成本下降。我們調整18-19年EPS至1.47、1.69元，增長12%、15%，公司經(jīng)營歷來穩(wěn)健，業(yè)績逐步加速，疊加高分紅率，給予19年19倍PE，維持目標價33元，維持“強烈推薦-A”評級。
收入業(yè)績基本符合預期，高分紅率延續(xù)。公司17年收入505.8億元、營業(yè)利潤55.5億元，歸母凈利43.19億元，同比分別下滑-2.4%、-0.2%和-2.0%，其中17Q4收入132.4億元，同比下滑-1.8%、歸母凈利11.7億元，增長3.7%，收入業(yè)績基本符合預期。至于Q4收入略有下滑，我們認為主要系18年春節(jié)較晚導致旺季備貨推后，以及公司主動調整產(chǎn)品和渠道所致，經(jīng)營質量顯著提升，實為18年開門紅奠定基礎。受益成本下降，公司17年毛利率提升1pct，達19.1%，銷售費用率4.7%，同比提升0.3pct，管理費用率2.2%，略降0.1pct，公司凈利率8.5%，同比持平。全年經(jīng)營現(xiàn)金流為56.5億元，年末賬面現(xiàn)金61.6億元，同比增長86.5%，現(xiàn)金結構較好。公司擬向全體股東每10股現(xiàn)金分紅11.1元，分紅率達到84%，股息率達到4.3%，高現(xiàn)金分紅政策延續(xù)。
分業(yè)務分析：屠宰大幅放量，肉制品輕裝上陣。公司17年屠宰量達1427萬頭，同比增長16%，其中17Q4屠宰量418萬頭，同比增長達22%；屠宰業(yè)務全年實現(xiàn)收入304.1億元，下滑-4.1%，其中單Q4由于春節(jié)錯位，收入79.7億元，單季下滑-6.1%。高溫肉制品全年收入141.4億元，微增0.7%，低溫肉制品全年收入85.2億元，略降-0.2%，其中Q4肉制品整體收入下降2.1%，根據(jù)我們渠道調研反饋，公司17年底控制發(fā)貨節(jié)奏，進一步降低渠道庫存以及淘汰部分低效產(chǎn)品，為18年銷售奠定了良好基礎。
肉制品業(yè)務展望：18年加速調結構，繼續(xù)受益豬價下行周期。公司18年肉制品繼續(xù)按照“穩(wěn)高溫、上低溫”的思路推進，著力發(fā)展美式和西式低溫肉制品；公司也開始大力發(fā)展中式肉制品工業(yè)化加工業(yè)務，整合優(yōu)勢進入大眾餐飲和家庭餐飲；公司內(nèi)部大力改革帶來的效率提升，疊加大眾消費回暖的外部刺激，銷量18年有望取得突破式增長，驅動公司業(yè)績增長及估值提升。同時，豬價下行周期內(nèi)加速下跌，18年3月最新生豬價格已跌至10.43元/kg，同比大幅下跌35%，成本端下降也將為肉制品改革期帶來明顯業(yè)績端利好。
屠宰業(yè)務展望：加快產(chǎn)能上規(guī)模，業(yè)績彈性值得關注。公司屠宰業(yè)務在豬價下行周期加速放量，預計18年將超過屠宰量新高，未來數(shù)年將超過2000萬頭屠宰量。同時隨著產(chǎn)能利用率的提升，屠宰業(yè)務的業(yè)績彈性也有望逐步釋放。
投資建議：公司加速調整，趨勢向好，且穩(wěn)健性十足，維持目標價33元，維持“強烈推薦-A”評級。公司新管理層履新，實質經(jīng)營效率提升將逐步向報表端傳導，肉制品業(yè)務是公司業(yè)績的核心驅動力，18年恢復增長有望建立長期信心；屠宰產(chǎn)能利用率提升，貢獻業(yè)績邊際增量。我們調整18-19年EPS1.47、1.69元，增長12%、15%（前值為10%、12%），公司經(jīng)營歷來穩(wěn)健，業(yè)績逐步加速，疊加高分紅率，給予明年19倍PE，維持目標價33元。
風險提示：肉制品轉型不及預期、費用投放明顯提升
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