>> 招商證券-瀘州老窖（000568）業(yè)績符合預(yù)期，估值漸顯優(yōu)勢-180328
| 上傳日期： |
2018/3/29 |
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強烈推薦 |
作者： |
李曉崢，楊勇勝 |
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當前估值業(yè)已回落到18 年22 倍，性價比逐步顯現(xiàn)。略調(diào)整18-19 年EPS 為2.38 和2.97 元，給予19 年24 倍，以時間換空間，對應(yīng)一年目標價72 元，維持“強烈推薦-A”評級。
年報和一季報基本符合預(yù)期，老窖開局良好。公司2017 年收入103.95 億，凈利潤25.58 億，同比增長20.5%和30.69%，其中四季度收入利潤31.15 億和5.61 億，同比增長15%和23%左右（由于16 年養(yǎng)生酒收入集中在Q4 達3 億之多，而根據(jù)公開資料17 年不到2 億元，扣除之后Q4 收入和利潤增長預(yù)計在20%和30%以上）。18 年一季度業(yè)績預(yù)告收入增長25%以上，利潤增長50-60%，即使扣除華西證券投資收益，仍有35%以上增長，不論是年報還是一季度均符合預(yù)期，老窖拉開18 年平穩(wěn)高增長的良好開端。
糖酒會調(diào)研反饋：開端良好，印證一季度數(shù)據(jù)。公司經(jīng)銷商大會不論是銷售團隊還是經(jīng)銷商隊伍，數(shù)量之多、斗志之足讓人充滿信心。國窖開年繼續(xù)延續(xù)前兩年高增長態(tài)勢，草根調(diào)研了解四川市場去年增長30%，今年春節(jié)期間繼續(xù)保持20-30%增長，渠道庫存雖然稍高但批發(fā)價格較為堅挺，并未受到競品價格回落的影響，華北華中市場增速稍快，華東區(qū)域基礎(chǔ)不斷夯實。中檔特曲和窖齡今年全面提速，目標和政策也向之傾斜，定位400 元價格帶的特曲60 正從局部市場推向全國，窖齡酒回款目標20 億，在次高端快速擴容的背景下，料將帶來顯著增量。這也印證一季報預(yù)告所言，中高端較快增長帶動收入增速。
壓力和動力并行，高增長潛力仍在。國窖在17 年已恢復(fù)到歷史最高水平，今年國窖50%增長和2020 年1.5 萬噸的目標稍顯壓力。但老窖具備富有創(chuàng)業(yè)精神的管理團隊和不斷成熟的銷售團隊，渠道利潤相對豐厚，終端開發(fā)和管控能力較之前大幅改善，空白市場有繼續(xù)挖掘的潛力。國窖去年2 次提價后對品牌公司的結(jié)算價格也有望提升，或壓低銷售費用，次高端的窖齡和特曲60今年預(yù)計將明顯發(fā)力，中低端酒經(jīng)過產(chǎn)品梳理和聚焦，逐步轉(zhuǎn)為正增長。公司整體收入仍可保持20%以上增速，提價和費用控制帶來的利潤增速仍有提速空間。
預(yù)期降低后估值顯性價比，維持“強烈推薦-A”評級。老窖過去的高估值核心在于國窖銷售的恢復(fù)性高增長，且好于報表有充足余糧，隨著增長預(yù)期下降，當前估值業(yè)已回落到18 年22 倍。中長期看，高端增長仍具備較高彈性，次高端和中檔酒亦恢復(fù)增長，性價比已逐步顯現(xiàn)。略微調(diào)整18-19 年EPS 為2.38 和2.97 元，給予19 年24 倍，以時間換空間，對應(yīng)一年目標價72 元，維持“強烈推薦-A”評級。
風(fēng)險提示：需求減弱，競品投入加大，終端競爭加劇。
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