>> 中信證券-老百姓(603883)2017年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：內(nèi)生與并購(gòu)齊加速促業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng),全國(guó)布局加速-180402
| 上傳日期： |
2018/4/3 |
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pdf 共3頁(yè) |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
田加強(qiáng)，陳竹 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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全年實(shí)現(xiàn) EPS 1.38 元，同比增 24.32%，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜项A(yù)期。
門(mén)店保持穩(wěn)健快速擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，第四季度集中開(kāi)店影響當(dāng)期業(yè)績(jī)。報(bào)告期內(nèi)公司保持快速穩(wěn)健的門(mén)店擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，新增門(mén)店 657 家，直營(yíng)門(mén)店數(shù)量達(dá)到2434 家，其中新建門(mén)店 339 家，并購(gòu)門(mén)店 318 家，關(guān)店 61 家。此外，公司加盟業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張，報(bào)告期內(nèi)在上海、浙江、廣西三個(gè)省份拓展，加盟門(mén)店數(shù)量增加至 299 家，公司整體門(mén)店覆蓋全國(guó) 17 個(gè)省 80 多個(gè)地級(jí)以上城市，全國(guó)性布局的優(yōu)勢(shì)明顯。從開(kāi)店速度來(lái)看，公司自建門(mén)店數(shù)量相比2016 年增加了約 80%，開(kāi)店速度大幅增長(zhǎng)，且 2017Q4 單季度自建門(mén)店數(shù)量達(dá)到 171 家，約占當(dāng)年新建門(mén)店數(shù)量一半，預(yù)計(jì)四季度集中開(kāi)店是公司全年利潤(rùn)增速相比前三季度放緩的的主要原因。
內(nèi)生與并購(gòu)齊加速促業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)性指標(biāo)趨于向好。公司 2016年相繼完成甘肅惠仁堂和揚(yáng)州百信緣兩個(gè)較大收購(gòu)項(xiàng)目的交割，并且還完成重慶、郴州等三家子公司 49%的少數(shù)股份權(quán)益的收購(gòu)和交割，因此上述項(xiàng)目對(duì)報(bào)告期內(nèi)公司業(yè)績(jī)并表增厚明顯，扣除上述增厚效應(yīng)收入和凈利潤(rùn)增速約在 10%左右，仍然保持了穩(wěn)健的內(nèi)生成長(zhǎng)速度。報(bào)告期內(nèi)公司零售業(yè)務(wù)毛利率基本持平（-0.09PCTs),旗艦店、大店和中小成店的日均坪效均保持了約 5%的同比增長(zhǎng)，內(nèi)生增速提升明顯，但由于凈坪效較低的中小成店結(jié)構(gòu)占比增多，公司綜合坪效基本持平（-1.7%PCTs,59 元/平米/天)。費(fèi)用率方面除管理費(fèi)用率因員工工資及獎(jiǎng)金項(xiàng)的大幅增長(zhǎng)同比增加 0.5PCTs至 5.25%外，其他費(fèi)用率均保持平穩(wěn)，預(yù)計(jì)跟大規(guī)模并購(gòu)后新增高管激勵(lì)有關(guān)。
大量未交割并購(gòu)項(xiàng)目有望顯著增厚 2018 年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。公司披露的較大規(guī)模并購(gòu)項(xiàng)目中，鎮(zhèn)江華康大藥房、泰州德成堂、安徽鄰加醫(yī)和南通普澤都預(yù)計(jì)在 2018 年一季度交割，我們保守測(cè)算預(yù)計(jì) 2018 年望增厚約 3500 萬(wàn)元凈利潤(rùn)，并且公司 2017 年 8 億元定增發(fā)行完成，創(chuàng)始人謝子龍及陳秀蘭夫婦旗下的醫(yī)藥投資公司全額認(rèn)購(gòu)。本次發(fā)行完成后，除了公司賬面現(xiàn)金達(dá)到 13 億具備充足的并購(gòu)資金外，謝子龍、陳秀蘭夫婦合計(jì)將成為公司第一大股東(合計(jì)比例超過(guò) 37%)，原第一大股東澤星投資將下降到約 32%，第一大股東的易位也為今年 PE 解禁的順利退出埋下伏筆，意義重大。
風(fēng)險(xiǎn)因素。并購(gòu)整合不達(dá)預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)過(guò)度致毛利率下滑。
維持“增持”評(píng)級(jí)。公司是國(guó)內(nèi)少有的全國(guó)性布局的連鎖藥房，目前已布局全國(guó) 17 個(gè)省，未來(lái)全國(guó)性規(guī)模擴(kuò)張?jiān)鲩L(zhǎng)動(dòng)力強(qiáng)。參考 2018 年費(fèi)用率的增長(zhǎng)趨勢(shì)，略微下調(diào)公司 2018-2020 年 EPS 預(yù)測(cè)至 1.67/2.11/2.70 元（原2018/2019 年 EPS 預(yù)測(cè) 1.78/2.27 元），參考市場(chǎng)可比公司給予 2018 年 48倍 PE，目標(biāo)價(jià) 80.16 元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
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