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我國(guó)調(diào)味品行業(yè)仍存在大量小作坊，規(guī)模以上醬醋企業(yè)近400 家，市場(chǎng)集中度遠(yuǎn)低于其他國(guó)家。未來隨著消費(fèi)者對(duì)食品安全和品牌的日益重視，中小型企業(yè)將逐漸被淘汰，優(yōu)質(zhì)企業(yè)有望受益提升市場(chǎng)份額。此外，2016 年下半年以來，包材等成本的快速上漲使得調(diào)味品企業(yè)紛紛提價(jià)應(yīng)對(duì)，成本、消費(fèi)升級(jí)共同支撐價(jià)格上行，差異化和高端化是行業(yè)潮流方向，也是企業(yè)重要競(jìng)爭(zhēng)策略。
    ■千禾味業(yè)產(chǎn)品定位高端主打有機(jī)零添加，差異化戰(zhàn)略搶占高端調(diào)味品市場(chǎng)。公司始終堅(jiān)持以高品質(zhì)醬醋產(chǎn)品為核心，利用當(dāng)?shù)鬲?dú)特地理環(huán)境打造優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品，產(chǎn)品口味優(yōu)秀深受消費(fèi)者喜愛。同時(shí)公司定位高端，用高品質(zhì)高價(jià)格的差異化競(jìng)爭(zhēng)策略，避開競(jìng)爭(zhēng)激烈的8-10 元低價(jià)產(chǎn)品帶，50%以上產(chǎn)品單價(jià)高于15 元（公司公告2017 年10 元以上醬油產(chǎn)品銷售占比達(dá)到65%），先發(fā)制人在高端調(diào)味品市場(chǎng)取得領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，繼續(xù)看好公司在高端醬醋市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)力。
    ■全國(guó)化擴(kuò)張和渠道拓展同步推進(jìn)，成長(zhǎng)期特征明顯，規(guī)模小，增速快。公司立足西南市場(chǎng)大本營(yíng)，堅(jiān)持“高舉高打”戰(zhàn)略率先攻克一線城市，以點(diǎn)帶面積極拓展全國(guó)高端調(diào)味品市場(chǎng)。2016 年公司迅速新增400 多家經(jīng)銷商，其中西南地區(qū)以外新增300 家左右，全國(guó)化擴(kuò)張推進(jìn)迅速，2017 年經(jīng)銷商數(shù)量預(yù)計(jì)已突破千家。同時(shí)考慮到餐飲行業(yè)復(fù)蘇趨勢(shì)良好以及餐飲對(duì)品牌調(diào)味品需求增加，餐飲渠道高端調(diào)味品的成長(zhǎng)空間也十分廣闊，目前公司積極與連鎖餐飲品牌進(jìn)行合作，通過個(gè)性化調(diào)味品供應(yīng)迅速切入餐飲渠道。公司目前收入基數(shù)較小，隨著全國(guó)化布局順利推進(jìn)和餐飲電商渠道逐漸滲透，市占率將持續(xù)提升，有望繼續(xù)高速成長(zhǎng)。
    ■擴(kuò)張階段費(fèi)用上升較快，靜待規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)。公司目前處于全國(guó)化擴(kuò)張時(shí)期，銷售費(fèi)用率也快速攀升。渠道投入層面，公司在西南以外地區(qū)費(fèi)用投放增加最為明顯，華東、華南地區(qū)經(jīng)銷渠道促銷費(fèi)用占總渠道費(fèi)用比重最高超過95%。除此之外公司注重品牌營(yíng)銷，積極推進(jìn)廣告宣傳，廣告費(fèi)投入也在增加。我們預(yù)計(jì)隨公司收入增加，規(guī)模效應(yīng)將逐漸顯現(xiàn)，費(fèi)用率下降空間較大。
    ■投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2018 年-2020 年的收入增速分別為26%、35%、30%，凈利潤(rùn)增速分別為44%、40%、34%，成長(zhǎng)性突出；給予買入-A 的投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)為25.2 元，相當(dāng)于2018 年39 倍、2019 年28 倍的動(dòng)態(tài)市盈率。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：區(qū)域擴(kuò)張進(jìn)度低于預(yù)期，擴(kuò)張期費(fèi)用快速攀升侵蝕利潤(rùn)。