>> 中信證券-三棵樹(603737)2017年年報點評：銷售增長高效，成本順利疏導，增長穩(wěn)健-180411
| 上傳日期： |
2018/4/12 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
王喆，袁健聰 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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對此，我們的點評如下：
評論：
受益涂料行業(yè)發(fā)展和品牌優(yōu)勢，銷量喜人推動業(yè)績增長。隨著中國城市化進程的不斷加速推進，中國房地產(chǎn)行業(yè)進入快速發(fā)展期，涂料行業(yè)也隨之發(fā)展加快。同時，我國反復鼓勵涂料類產(chǎn)品向“水性木器、高固體分、無溶劑、輻射固化、功能性外墻外保溫涂料等環(huán)境友好、資源節(jié)約型涂料生產(chǎn)”發(fā)展，公司作為涂料行業(yè)相關環(huán)保標準制定的參與者與國內水性漆的領跑者，具有較強品牌優(yōu)勢與議價權，充分受益于涂料行業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展，實現(xiàn)市場份額不斷提升。公司2017 年工程墻面涂料銷售同比增加46.63%，家裝墻面涂料銷售同比增28.88%，在這兩個產(chǎn)品銷量旺盛的推動下，公司主營精細化工類業(yè)務實現(xiàn)了32.34%的收入增長。同時，公司借助在東北、華南、華東等地強勁開拓力度實現(xiàn)的銷量增長（公司在上述地區(qū)營業(yè)收入分別增長88.67%，37.95%和45.08%）也在一定程度上助推了公司業(yè)績的增長。
四季度單季度毛利率回升，成本壓力已實現(xiàn)向下游傳導。此前，由于我國對工業(yè)生產(chǎn)的環(huán)保監(jiān)管日益趨嚴，上游鈦白粉等原料價格快速攀升，致使公司三季度毛利率下降。公司2017 年Q4 毛利率回升至41.64%，相較Q1/Q2/Q3 的單季毛利率39.97%/40.41%/39.83%改善明顯，說明產(chǎn)品價格已開始向下游傳導，原料成本高升的壓力逐步紓解。
高費用時期結束，增效手段明顯。公司2017 年管理、銷售費用率分別為36.2%和17.2%，較2016 年的管理、銷售費用率為45.5%和21.1%實現(xiàn)一定程度的削減。盡管費用削減，公司在全國范圍內的銷售均保持增長態(tài)勢，表明公司前期銷售網(wǎng)絡鋪設等費用投入已經(jīng)初見成效，且資金運用效率提升明顯。
新增裝飾施工業(yè)務，由單一渠道向綜合服務商邁進。家裝漆業(yè)務方面，公司不斷加強客戶與渠道的精細化管理水平, 截至期末，公司家裝漆終端銷售網(wǎng)點數(shù)量增至18,730 個。在工程漆業(yè)務方面，截至期末，公司已與國內10 強地產(chǎn)中的8 家、50 強地產(chǎn)中的31 家、100 強地產(chǎn)中的47 家簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議或建立了合作伙伴關系。同時，公司積極拓展和豐富產(chǎn)品線，完善“產(chǎn)品一站式”、“涂裝一體化”的產(chǎn)品服務體系，并推進“馬上住”、“O2O”及工程涂裝服務體系，持續(xù)推動公司由單一涂料生產(chǎn)商向“涂料+服務咨詢+施工服務”的綜合服務商的轉變。
風險因素。1）宏觀經(jīng)濟形勢與房地產(chǎn)行業(yè)走弱將導致公司業(yè)績下滑；2）如市場容量增速較低或市場開拓不力，募集資金投資項目將使公司產(chǎn)能不能及時消化。
維持“買入”評級。我們看好公司快速擴張產(chǎn)能，布局全國的戰(zhàn)略眼光和執(zhí)行力，品牌價值和渠道能力日益提升。由于環(huán)保因素，2017 年公司成本上升較快拖累盈利，我們下調公司2018/19/20 年EPS 預測至2.27/3.37/4.77元（原預測為18/19 年3.07/4.24 元），根據(jù)18 年40 倍PE，維持目標價90 元，維持“買入”評級。
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