>> 招商證券-順鑫農(nóng)業(yè)（000860）白酒劍指百億，期待改革助力-180415
| 上傳日期： |
2018/4/16 |
大小： |
974KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
|
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
李曉崢，楊勇勝 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
按照白酒業(yè)務(wù)10%利潤率給予18年8億利潤，給予22倍，或按照報表18-19年6.12和8.11億利潤，給予19年22倍，對應(yīng)180億市值目標(biāo)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。
白酒業(yè)務(wù)超預(yù)期，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)大幅改善。公司一季度凈利潤預(yù)計(jì)在2.82億到3.76億，同比增長50-100%，大超市場預(yù)期。17年下半年白酒業(yè)務(wù)開始加速，同比增長48%，上半年增速僅9.57%，全年白酒收入64.51億，年底母公司預(yù)收賬款（均為白酒）從17.37億增加至32.87億，為一季度預(yù)留充足空間。17年白酒毛利率由62.6%下降到54.9%，主要為牛二占比提升所致，從草根調(diào)研了解到的情況看牛欄山一季度發(fā)貨量仍保持較快增速，帶動一季度收入利潤超預(yù)期增長。由于白酒持續(xù)貢獻(xiàn)凈現(xiàn)金流，賬面現(xiàn)金超過50億，長期和短期負(fù)債穩(wěn)定，財務(wù)費(fèi)用由2.56億下降到1.58億，負(fù)債和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)明顯好轉(zhuǎn)。
市場基礎(chǔ)夯實(shí)，牛欄山加速進(jìn)階百億梯隊(duì)。單價低、硬通貨的牛二有類快消屬性，周期性波動較小，過去幾年均保持兩位數(shù)增長，17年迎來階段性的高增長。1）外埠市場消費(fèi)基礎(chǔ)不斷夯實(shí)，去年18個省收入過億，長三角增幅達(dá)70%以上，預(yù)期將有更多市場進(jìn)入高增長通道；2）過去幾年低端酒不斷出清，全國和地方名酒多數(shù)退出大眾光瓶酒，縣鄉(xiāng)市場消費(fèi)逐步舍棄山寨和地方小品牌；3）16-17年包材、運(yùn)費(fèi)等價格上漲帶來的成本壓力，環(huán)保和稅收規(guī)范等，均加速行業(yè)出清，4）雖有提價但公司將費(fèi)用補(bǔ)貼到渠道，實(shí)際出廠噸價持平，終端價提升，渠道推力增強(qiáng)。我們預(yù)期這一趨勢剛開始，18-19年仍是牛欄山高增長階段，加速向百億規(guī)模沖擊。
迫切期待公司改革，進(jìn)一步釋放業(yè)績紅利。順鑫過去業(yè)務(wù)冗雜，地產(chǎn)負(fù)債較多，養(yǎng)殖和屠宰又存在周期性波動，導(dǎo)致資產(chǎn)質(zhì)量一般，報表業(yè)績波動性較大。但隨著剝離部分業(yè)務(wù)，白酒收入占比55%以上，不論是資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，還是利潤向上彈性空間，均大幅好轉(zhuǎn)。白酒業(yè)務(wù)54%毛利率對應(yīng)不到10%凈利率，相較其他白酒企業(yè)乃至大眾品企業(yè)均處于較低水平，具備持續(xù)提升的空間。當(dāng)前管理層利益雖未綁定，但即將履新的管理層，有望給公司帶來更為積極的變化，期待公司改革進(jìn)一步釋放業(yè)績紅利。
重視大眾民酒龍頭收入提速，給予180億市值目標(biāo)，重申強(qiáng)烈推薦。公司外埠市場基礎(chǔ)夯實(shí)，低端酒市場隨著環(huán)保稅收政策和成本壓力加大，不斷出清，17年下半年牛欄山開始加速。白酒業(yè)務(wù)今年預(yù)期將達(dá)80億，明年有望提前沖擊百億，隨著成本上漲止步，利潤率亦將恢復(fù)上行。白酒帶來現(xiàn)金凈流入持續(xù)改善資產(chǎn)質(zhì)量，其他業(yè)務(wù)也有待剝離，財務(wù)費(fèi)用和所得稅率將恢復(fù)正常。按照白酒業(yè)務(wù)10%利潤率給予18年8億利潤，給予22倍，或按照報表18-19年6.12和8.11億利潤，給予19年22倍，對應(yīng)180億市值目標(biāo)，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評級。
風(fēng)險提示：改革進(jìn)展不達(dá)預(yù)期，成本繼續(xù)上行。
|
|
