>> 招商證券-天士力（600535）商業(yè)受益兩票制高速增長 普佑克順利放量-180416
| 上傳日期： |
2018/4/17 |
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強烈推薦 |
作者： |
李勇劍 |
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18Q1 商業(yè)受益兩票制，保持快速增長態(tài)勢。18Q1 公司商業(yè)收入24.50 億元，同比+20.43%。我們估計公司商業(yè)受益兩票制，承接了大量小流通商退出后的醫(yī)院業(yè)務(wù)，收入增速保持較快增長。考慮調(diào)撥的影響，公司醫(yī)院純銷業(yè)務(wù)的增速應(yīng)該比20%更高。
中藥和化藥穩(wěn)健增長。18Q1 公司醫(yī)藥工業(yè)收入14.94 億元，同比+15.16%，毛利率74.50%，同比提升1.54 個百分點。其中中藥收入10.99 億元，同比+9.35%，呈現(xiàn)平穩(wěn)增長的態(tài)勢。化藥制劑收入3.32 億元，同比+24.32%，我們估計替莫唑胺和水飛薊賓都保持了20%左右的收入增速。
普佑克順利放量。普佑克作為新一代溶栓藥品，出血率較現(xiàn)有藥物優(yōu)勢明顯，進入國家醫(yī)保后，有望沒有PCI 條件的縣級及以下醫(yī)院放量，我們估計該品種18 年能實現(xiàn)3-4 億的銷售額。我們估計18Q1 普佑克銷售額5035 萬元，同比+284.52%；毛利率61.06%，同比提升27.93 個百分點，毛利率大幅上升的原因是其銷量的大幅增加后固定成本攤薄。我們估計普佑克在上海等地區(qū)實現(xiàn)了快速放量，期待后續(xù)在更多地區(qū)銷量的突破。
銷售和管理費用增長較快。18Q1 公司銷售費用同比+35.22%，我們估計和普佑克在全國大力推廣，前期投入大量費用有關(guān)。18Q1 管理費用同比+22.55%，我們估計主要是研發(fā)費用增長較快導(dǎo)致。
研發(fā)管線豐富，18 年部分產(chǎn)品有望獲批。公司總體研發(fā)管線和創(chuàng)新藥布局豐富，共擁有超過 70 款產(chǎn)品，包括化學(xué) 1.1 類新藥和生物 1 類新藥 20 項。其中止動顆粒、他達拉非、吉非替尼、復(fù)方丹參滴丸增加急性高原反應(yīng)適應(yīng)癥已經(jīng)報產(chǎn)。18、19 年進度靠前、會有進展的重磅產(chǎn)品有：目前處于III 期臨床的丹滴糖網(wǎng)適應(yīng)癥；處于II 期臨床的普佑克腦卒中和肺栓塞適應(yīng)癥；處于國際多中心III 期臨床、治療腓骨肌萎縮癥的PXT3003。
維持“強烈推薦-A”評級。我們預(yù)計公司2018-2020 年歸母凈利潤增速分別為12%/12%/15%，對應(yīng)EPS 分別為1.42/1.59/1.83 元，當(dāng)前股價對應(yīng)18 年pe 估值31X 左右。公司短期內(nèi)銷售推廣和研發(fā)投入大，可能出現(xiàn)收入增速大于利潤增速的情況，但隨著普佑克的放量和在研產(chǎn)品的上市，我們相信公司業(yè)績將重回快速增長的軌道，維持“強烈推薦-A”評級。
風(fēng)險提示：產(chǎn)品銷售不達預(yù)期，研發(fā)進度不達預(yù)期。
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