>> 中信證券-臺(tái)華新材(603055)投資價(jià)值分析報(bào)告-技術(shù)為基＆全產(chǎn)業(yè)布局,錦綸龍頭乘風(fēng)發(fā)力-180416
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2018/4/17 |
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買入 |
作者： |
薛緣 |
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2017 年公司收入/凈利潤分別達(dá)27.29/3.67 億元，截止2017 年底，公司錦綸長絲/坯布/成品面料銷量分別為6.6 萬噸/3.04 億米/7398 萬米，坯布產(chǎn)能居國內(nèi)第一。經(jīng)營方面：采用“自主研發(fā)+對外合作”的研發(fā)設(shè)計(jì)模式和“以銷定產(chǎn)+按需備貨”的生產(chǎn)模式，其中錦綸長絲/坯布部分對內(nèi)銷售（2016 年分別占比53.26%/14.19%）、成品面料全部對外銷售。
錦綸行業(yè)：攜技術(shù)之核成長，乘運(yùn)動(dòng)之風(fēng)擴(kuò)張。錦綸是一種重要的化學(xué)纖維，2017 年全球產(chǎn)量達(dá)493 萬噸（占化纖7.36%），合成纖維中僅次于滌綸。目前國內(nèi)已形成錦綸紡絲/織造/染整/服裝完整產(chǎn)業(yè)鏈，2017 年錦綸產(chǎn)量達(dá)333 萬噸，占全球錦綸產(chǎn)量67.58%。未來，化纖需求仍將增長，其中錦綸由于功能性突出、下游應(yīng)用廣泛（運(yùn)動(dòng)戶外/內(nèi)衣/休閑等服裝領(lǐng)域、輪胎簾布/安全帶等工業(yè)用途）并十分適合混紡生產(chǎn)，預(yù)計(jì)未來仍將維持高景氣度、在化纖中占比逐步提升。目前國內(nèi)錦綸行業(yè)中小型企業(yè)眾多、競爭激烈（錦綸6 美國CR5=86%、國內(nèi)CR5=28%）；隨著環(huán)保趨嚴(yán)/高品質(zhì)服裝需求提升，國內(nèi)龍頭企業(yè)有望借力垂直一體化優(yōu)勢，不斷夯實(shí)研發(fā)能力、綁定優(yōu)質(zhì)客戶，提升市場領(lǐng)先地位。
技術(shù)領(lǐng)先&全產(chǎn)業(yè)布局，劍指龍頭。1. 公司成為國內(nèi)稀缺的錦綸紡絲/織造/染整一體化經(jīng)營企業(yè)，充分享受全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營優(yōu)勢：①多環(huán)節(jié)收益內(nèi)化、②及時(shí)反饋終端需求精準(zhǔn)研發(fā)、③削弱上游原料價(jià)格波動(dòng)影響，實(shí)現(xiàn)盈利提升/風(fēng)險(xiǎn)抵御/品質(zhì)管控，并能滿足客戶日益凸顯的“短交期/多品種/小批量/多批次”需求；2. 公司具備強(qiáng)大研發(fā)實(shí)力及先進(jìn)生產(chǎn)工藝，擁有研發(fā)技術(shù)人員348 人，并借助外部“產(chǎn)學(xué)研”合作，與杜邦/英威達(dá)/巴斯夫等頂級客戶開展合作，掌握前沿科技、實(shí)現(xiàn)研發(fā)聯(lián)動(dòng)；3. 借助一體化/研發(fā)優(yōu)勢，公司不斷開發(fā)/綁定迪卡儂/超盈/安踏等優(yōu)質(zhì)客戶，實(shí)現(xiàn)共同增長，公司現(xiàn)已成為迪卡儂錦綸梭織服裝面料全球最大供應(yīng)商（迪卡儂占公司收入20%）、超盈國際高端ATY 錦綸絲重要供應(yīng)商。
完成第一階段跨越式發(fā)展，步入嶄新成長通道。公司創(chuàng)立伊始主要從事織布業(yè)務(wù)，后前瞻性的先后布局染整、紡絲環(huán)節(jié)，實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營。公司雖然因此經(jīng)歷了陣痛期（2012-2015 年新產(chǎn)能磨合疊加原料價(jià)格下跌周期使得公司收入增速/毛利率下滑），但隨著三大業(yè)務(wù)布局落地，此后公司業(yè)績有望反彈上行，判斷2017-2019 年面料產(chǎn)能翻倍/原料跌價(jià)空間有限保障收入/業(yè)績增長。長期看，公司可以進(jìn)一步提升面料端技術(shù)優(yōu)勢，更重要的是公司有望在紡絲甚至更上游的環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新和突破，提升公司產(chǎn)品的功能性壁壘?？紤]到上游為資本支出環(huán)節(jié)，公司上市后融資渠道豐富、資金充沛（現(xiàn)金近9 億元），優(yōu)勢更為突出。
風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)和原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭風(fēng)險(xiǎn)；技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。
盈利預(yù)測及估值。公司為國內(nèi)錦綸行業(yè)龍頭公司，已形成錦綸紡絲/織造/染色/后整理全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營優(yōu)勢，未來有望不斷夯實(shí)產(chǎn)品創(chuàng)新研發(fā)能力、完善全產(chǎn)業(yè)布局、攜手優(yōu)質(zhì)客戶不斷擴(kuò)張。預(yù)計(jì)公司2018/2019/2020 年凈利潤分別為4.14/4.78/5.61 億元，對應(yīng)EPS 分別為0.76/0.87/1.02 元。綜合到考慮公司全產(chǎn)業(yè)鏈經(jīng)營優(yōu)勢、國內(nèi)行業(yè)龍頭地位，給予公司2018 年P(guān)E 25 倍，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)19.00 元，首次覆蓋給予“買入”評級。
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