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    毛利率Q1同比提升，Q2預(yù)計(jì)同比有所回落：18年Q1 毛利率較去年同期提升2.39pct至34.8%，我們判斷，一方面是司米產(chǎn)能利用率上升帶來(lái)櫥柜毛利率提升所致，另一方面與公司出廠價(jià)同期略有上漲有關(guān)；展望18年二季度，考慮到公司在去年二季度出廠價(jià)提價(jià)，我們預(yù)計(jì)Q2毛利率較于去年同期將有所回落。 
    費(fèi)用率整體上漲，凈利率小幅提升：公司18年Q1銷售費(fèi)用率0.97%保持平穩(wěn)（同比-0.03pct），管理費(fèi)用率為12.93%（同比+1.67pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率為0.33%（同比+0.91pct）；凈利率方面，公司Q1達(dá)8.29%，較于去年同期8.1%小幅提升，主要系毛利率提升所致。 
    加大地產(chǎn)合作導(dǎo)致應(yīng)收賬款增長(zhǎng)，訂單周轉(zhuǎn)率改善致預(yù)收賬款略有減少：應(yīng)收賬款Q1報(bào)告期內(nèi)增長(zhǎng)29.8%至2.9億元，反映公司順應(yīng)精裝房趨勢(shì)，積極加大與地產(chǎn)企業(yè)合作；預(yù)收賬款18年Q1減少23.9%至3.7億元，我們判斷除了房地產(chǎn)因素以外，也和公司在產(chǎn)能富裕的背景下加速周轉(zhuǎn)率有關(guān)。 
    短期收入增速有所放緩，18年積極調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略：17下半年受地產(chǎn)增速放緩、價(jià)格策略等因素影響，公司收入增速有所放緩，18年公司調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，在渠道擴(kuò)張、套餐營(yíng)銷、高端產(chǎn)品、經(jīng)銷商管控方面均積極應(yīng)對(duì)，我們預(yù)計(jì)18年收入增速將會(huì)逐步恢復(fù)。 
    盈利預(yù)測(cè)與評(píng)級(jí)：公司作為定制衣柜行業(yè)龍頭，在銷售渠道、供應(yīng)鏈管理、品牌知名度都具有明顯優(yōu)勢(shì)，前期價(jià)格策略等因素影響短期增長(zhǎng)，未來(lái)有望通過(guò)提升全屋定制能力以及渠道擴(kuò)張帶來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)快速成長(zhǎng)；我們預(yù)計(jì)2018-2019年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)12.1、16.0億元，同比增長(zhǎng)33.2%、32.6%，參考同業(yè)我們給予18年33倍PE估值，目標(biāo)價(jià)43.23元，買入評(píng)級(jí)。 
    風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)銷量下滑風(fēng)險(xiǎn)；定制廚柜行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。荒鹃T項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期。