>> 招商證券-伊之密（300415）注塑機(jī)增長持續(xù)靚眼，壓鑄機(jī)拖累下調(diào)業(yè)績預(yù)測-180420
| 上傳日期： |
2018/4/23 |
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作者： |
劉榮 |
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雖然注塑機(jī)表現(xiàn)靚眼，但壓鑄機(jī)行業(yè)增長放緩競爭惡化下調(diào)業(yè)績，目前對應(yīng)16.3 倍，公司是“大行業(yè)小公司”中的優(yōu)秀企業(yè)，未來市占率還會逐步上升，但短期也會有波折。一季報(bào)預(yù)告不達(dá)預(yù)期造成股價(jià)大幅回調(diào)，市場充分反映悲觀預(yù)期，但企業(yè)核心競爭力沒有變化，維持推薦。
評論：
1、17年?duì)I業(yè)收入略超預(yù)期 壓鑄機(jī)突然有所爆發(fā)增長近50%
公司17年收入增長明顯，全年?duì)I業(yè)收入20.08 億，同比增長39.2%。17Q1、Q2、Q3、Q4 營收增速同比分別為54.01%、38.16%、40.21%和29.77%。全年綜合毛利率36.87%，同比減少0.52 個(gè)百分點(diǎn)。分業(yè)務(wù)來看：
1）注塑機(jī)仍然是公司最主要的收入來源，收入占比56.22%，貢獻(xiàn)了11.29 億的營業(yè)收入，同比增加30.4%；毛利率35.62%，同比增加1.99 個(gè)百分點(diǎn)。公司是注塑機(jī)二線佼佼者，在中小型機(jī)自有一番天地。毛利率的提升主要由于產(chǎn)品價(jià)值附加值的提升，2017 年在A5 中小型高效伺服節(jié)能注塑機(jī)的基礎(chǔ)上推出了A5 中大型機(jī)， A5 銷售業(yè)績較2016 年增長了一倍。同時(shí)二板式注塑機(jī)全面推出市場，同時(shí)受到國內(nèi)外客戶、尤其是海外客戶的青睞。
2）壓鑄機(jī)收入6.34 億，同比增加47.74%，收入占比31.56%；毛利率38.95%，同比減少3.14 個(gè)百分點(diǎn)。公司壓鑄機(jī)在國內(nèi)排名第二，僅次于力勁科技，要配套國內(nèi)汽車合資廠。受國產(chǎn)汽車增長及行業(yè)恢復(fù)投資拉動，17 年壓鑄機(jī)增速都保持在高位。壓鑄重型機(jī)今年銷量持續(xù)上升，公司有史以來最大噸位的HPM4500T 壓鑄機(jī)完成交付。毛利率下滑主要系原材料價(jià)格上漲，直接材料占壓鑄機(jī)成本26.75%，17 年鋼材價(jià)格大幅上漲雖然部分被規(guī)模效應(yīng)沖抵，但仍拖累毛利率下滑3 個(gè)百分點(diǎn)。
3）橡膠注射機(jī)收入9660.85 萬，同比增加54.65%，收入占比4.81%，毛利率41.36%，同比略減0.23 個(gè)百分點(diǎn)。
海外市場擴(kuò)張初見成效。2017 年公司海外營業(yè)收入3.91 億，同比增加44.82%；占營業(yè)收入比19.5%，同比增加0.76pct。公司產(chǎn)品毛利率比內(nèi)銷高一些，17 年印度工廠也實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)100 臺，18 年印度工廠產(chǎn)能希望能達(dá)200-300 臺套，目前是組裝為主。西歐、南北美是主攻方向，除了美國和印度市場公司自設(shè)工廠，其他均以代理商銷售，目前現(xiàn)在還是全球布點(diǎn)的階段，收入占比仍不到20%，未來希望海外占比同龍頭企業(yè)能達(dá)30%左右。
2、規(guī)模效應(yīng)明顯體現(xiàn)
2017年公司歸母凈利潤2.75 億，基本符合預(yù)期，但略低于之前年報(bào)預(yù)告的2.78-2.88億；同比增長153.1%，遠(yuǎn)高于39.2%的營業(yè)收入增長。公司利潤放量主要系規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)，低于年報(bào)預(yù)告主要系多計(jì)提公司員工獎金所致。
1）銷售費(fèi)用2.03 億，同比增加9.36%，增速遠(yuǎn)低于銷售收入的增長，2017 年公司基本沒有增加銷售人員，單個(gè)銷售的產(chǎn)值明顯提高；
2）管理費(fèi)用2.12 億，同比增加13.11%，一方面由于公司業(yè)績增加從而管理人員增加的417.79 萬元薪酬被計(jì)入管理費(fèi)用；另一方面，2017 年全年公司投入研發(fā)9081.84萬，同比增加11.47%，占營業(yè)收入的4.52%。
3） 財(cái)務(wù)費(fèi)用1792.2 萬，同比增加20.93%，主要由于人民幣升值的大背景下公司匯兌損失由去年同期的-137.7 萬變?yōu)?16.5 萬，差額近554.2 萬。
3、18Q1產(chǎn)品增長有所分化 三費(fèi)增長影響凈利
公司2018 年Q1 營業(yè)收入4.72 億，同比增長14.56%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4929.6 萬，同比下滑17%；扣非歸母凈利潤4045.6 萬，同比減少12.22%。綜合毛利率為36.41%，與去年同比基本持平。
產(chǎn)品有所分化，注塑機(jī)增長靚眼。18Q1 公司壓鑄機(jī)同比下滑36.41%，而注塑機(jī)增長近50%，增長非常靚眼。注塑機(jī)增長較快主要系明星產(chǎn)品A5 系列注塑機(jī)銷售仍好，同時(shí)二板機(jī)和全電動注塑機(jī)增長明顯。而壓鑄機(jī)去年行業(yè)增長基數(shù)較高今年明顯有所回落，同時(shí)公司幾個(gè)大單1 季度未完成收入確認(rèn)，金額影響約2000-3000 萬。同時(shí)受去年行業(yè)爆發(fā)影響，注塑機(jī)龍頭企業(yè)海天國際也進(jìn)入壓鑄機(jī)領(lǐng)域，其他中小企業(yè)去年盈利也明顯改善，行業(yè)競爭格局有所惡化。公司對于壓鑄機(jī)的下滑正在積極研究對策，通過調(diào)整銷售策略、強(qiáng)化業(yè)務(wù)隊(duì)伍管理、優(yōu)化和改善營銷管理體系等方法進(jìn)行應(yīng)對。
三費(fèi)增長影響凈利。18Q1 歸母凈利潤4929.6 萬，同比下滑17%；扣非歸母凈利潤4045.6 萬，同比減少12.22%，主要系三費(fèi)明顯增長。三費(fèi)中銷售費(fèi)用占比44%，管
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