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我們維持18-19 年EPS1.47、1.69 元，增長12%、15%，公司經(jīng)營歷來穩(wěn)健，業(yè)績逐步加速背景下，疊加高分紅率，是穩(wěn)健性優(yōu)選標(biāo)的，我們維持目標(biāo)價(jià)33 元。
    18Q1 豬價(jià)大幅下降，影響收入增速，但利潤率明顯提升。公司18Q1 肉類外銷量74.3 萬噸，同比增長5.9%，收入120.6 億元，同比下滑-1.4%，營業(yè)利潤13.5 億元，同比增長21.7%，歸母凈利10.6 億元，同比增長21.1%，收入增長略低于預(yù)期，主要系豬肉價(jià)格大幅下跌導(dǎo)致生鮮業(yè)務(wù)下滑-9%。但受益于肉制品業(yè)務(wù)生豬成本亦大幅下降，疊加屠宰業(yè)務(wù)產(chǎn)能利用率提升，18Q1 毛利率20.2%，大幅提升3.2pct。銷售費(fèi)用率4.9%，同比提升0.3pct，主要系市場促銷及廣告宣傳投入有所增加，管理費(fèi)用率2.1%，同比略降0.1pct，公司凈利率8.8%，明顯提升1.6pct，業(yè)績彈性明顯顯現(xiàn)。
    肉制品業(yè)務(wù)：收入增速開門紅，繼續(xù)受益豬價(jià)下跌。公司肉制品業(yè)務(wù)18Q1收入56.3 億元，同比增長7.4%，高低溫業(yè)務(wù)均取得增長，達(dá)到近年來最快增速，實(shí)現(xiàn)18 年開門紅。在今年春節(jié)大眾消費(fèi)強(qiáng)勁背景下，公司17 年底主動(dòng)調(diào)整渠道庫存及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)所打下的良好基礎(chǔ)明顯體現(xiàn)，同時(shí)公司在內(nèi)部管理結(jié)構(gòu)和渠道模式等方面的改革帶來的效率提升也逐步體現(xiàn)，公司高端肉制品占比提升2.3%。受益成本端豬價(jià)大幅下跌，肉制品業(yè)務(wù)18Q1 營業(yè)利潤10.7億元，同比增長11.2%。
    屠宰業(yè)務(wù)：屠宰量大幅增長，收入受制單價(jià)下跌，但業(yè)績彈性明顯顯現(xiàn)。公司18Q1 屠宰392 萬頭，同比大幅增長35.2%，但由于豬肉價(jià)格期內(nèi)加速下跌，18 年3 月豬肉價(jià)格一度跌破20 元/kg，公司屠宰業(yè)務(wù)18Q1 收入70.5 億元，下滑-8.9%。不過隨著產(chǎn)能利用率的提升，屠宰業(yè)務(wù)營業(yè)利潤達(dá)2.3 億元，同比增速達(dá)124%，屠宰業(yè)務(wù)的業(yè)績彈性大幅釋放。
    未來展望：肉制品加速調(diào)結(jié)構(gòu)，屠宰業(yè)加快上規(guī)模。公司肉制品業(yè)務(wù)繼續(xù)按照“穩(wěn)高溫、上低溫”的思路推進(jìn)，著力發(fā)展美式和西式低溫肉制品，也逐步布局中式肉制品工業(yè)化加工業(yè)務(wù)。公司內(nèi)部大力改革帶來的效率提升，銷量18 年有望取得突破式增長，驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績增長及估值提升，豬價(jià)下行周期內(nèi)加速下跌，也將繼續(xù)為肉制品改革期帶來明顯業(yè)績端利好。公司屠宰業(yè)務(wù)按照“建網(wǎng)絡(luò)，擴(kuò)鮮銷，大進(jìn)大出上規(guī)?！彼悸吠七M(jìn)，預(yù)計(jì)18 年將超過屠宰量新高，未來數(shù)年將超過2000 萬頭屠宰量。
    投資建議：受益豬價(jià)下跌，結(jié)構(gòu)調(diào)整加速，穩(wěn)健性優(yōu)選標(biāo)的，維持目標(biāo)價(jià)33元。公司18 年肉制品業(yè)務(wù)取得開門紅，調(diào)結(jié)構(gòu)不斷推進(jìn)。豬價(jià)繼續(xù)下跌背景下，肉制品成本端繼續(xù)受益，屠宰產(chǎn)能利用率提升，業(yè)績增量貢獻(xiàn)明顯。公司經(jīng)營歷來穩(wěn)健，業(yè)績逐步加速背景下，疊加高分紅率，是穩(wěn)健性優(yōu)選標(biāo)的。我們維持18-19 年EPS1.47、1.69 元，增長12%、15%，給予19 年19 倍PE，維持目標(biāo)價(jià)33 元。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：肉制品轉(zhuǎn)型不及預(yù)期、費(fèi)用投放明顯提升