>> 興業(yè)證券-海天味業(yè)（603288）一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：18年開局良好，盈利能力保持高位-180425
| 上傳日期： |
2018/4/26 |
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414KB |
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pdf 共3頁 |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
審慎增持 |
作者： |
陳嵩昆 |
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投資要點(diǎn)
需求向好助力放量，18年開局良好。公司18Q1實(shí)現(xiàn)營收46.94億元，同比+17.04%，增速同比持平，環(huán)比加碼(17Q1:+17.11%,17Q4:+6.87%)。我們判斷在 17 年初提價(jià)的基礎(chǔ)下（17Q1 預(yù)計(jì)價(jià)增 2-3%；量增約 15%），18Q1 收入仍同比高增，表明下游需求良好，產(chǎn)品持續(xù)放量。分品類看，醬油/調(diào)味醬/蠔油預(yù)計(jì)分別同比約增16%/10%/20%+，延續(xù) 17 年提價(jià)基礎(chǔ)上的穩(wěn)增態(tài)勢(shì)，開局良好。值得指出的是，18Q1 公司應(yīng)收賬款同比+92.99%，主要系鎮(zhèn)江醋銷量抬升所致，小品類擴(kuò)張有條不紊。
18Q1 毛利率再創(chuàng)新高，大豆鎖價(jià)半年無懼短期原料價(jià)格波動(dòng)。公司 18Q1 毛利率為 46.70%，同比+2.01pct，環(huán)比+0.12pct，再創(chuàng)新高。在提價(jià)效應(yīng)漸消，且原料成本并未明顯下降的情況下，公司毛利率仍穩(wěn)健上行，主要系生產(chǎn)效率優(yōu)化且高端產(chǎn)品穩(wěn)步放量所致（17 年占比已達(dá) 35%）。值得指出的是，公司已提前鎖價(jià)大豆原料以應(yīng)對(duì)貿(mào)易戰(zhàn)可能導(dǎo)致的價(jià)格漲勢(shì)，預(yù)計(jì)鎖價(jià)大豆可滿足未來半年生產(chǎn)無憂，預(yù)計(jì)短期毛利率仍將保持上升態(tài)勢(shì)。
費(fèi)用率總體持平，盈利能力保持高位。18Q1 公司銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為13.18%/3.65%/-0.65%，同比分別+0.93pct/-0.37pct/+0.04pct。銷售費(fèi)用率略有增加，預(yù)計(jì)系公司推進(jìn)渠道鋪貨，適度增加返利所致。公司總體費(fèi)用率為 16.18%，微增0.61pct，費(fèi)用控制穩(wěn)健。在收入延續(xù)向好增長，毛利率持續(xù)抬升下，公司 18Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利 12.03 億元，同比+23.11%，凈利率達(dá)到 25.62%，盈利能力保持高位。
三個(gè)維度看好海天的長期空間：1）市占率穩(wěn)步提升，具備定價(jià)權(quán)。公司目前在醬油品類的市占率已近 18%，較 2016 年的 15%提升顯著，龍頭地位穩(wěn)定，具備產(chǎn)品定價(jià)權(quán)。從歷史上看，公司平均每?jī)赡晏醿r(jià) 5%，能順利轉(zhuǎn)嫁成本上漲壓力，2017年初提價(jià)實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升，對(duì)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)顯著，按照歷史規(guī)律，預(yù)計(jì) 2019 年初公司將再次步入提價(jià)窗口期。2）餐飲渠道占比高，先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著。公司餐飲渠道占收入比重達(dá) 60%，占比為行業(yè)首位。調(diào)味品在餐飲市場(chǎng)的量?jī)r(jià)均有提升空間（目前國內(nèi)調(diào)味品占餐飲消費(fèi)比重僅為 3.4%，對(duì)標(biāo)發(fā)達(dá)國家的 10%仍有顯著提升空間）。同時(shí)，餐飲市場(chǎng)對(duì)調(diào)味品的消費(fèi)粘性強(qiáng)，公司的先發(fā)優(yōu)勢(shì)顯著。3）擴(kuò)品類有條不紊，有望成為中國龜甲萬。公司目前醬油產(chǎn)品占比為六成，調(diào)味醬及蠔油已具規(guī)模，此外開始擴(kuò)大料酒及醋等小品類布局。我們參照日本龜甲萬的發(fā)展路徑看，目前公司擴(kuò)品類趨勢(shì)確立，未來預(yù)計(jì)持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)擴(kuò)品，借助現(xiàn)有品牌影響力及渠道優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)調(diào)味品全品類布局。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議：公司為調(diào)味品龍頭企業(yè)，提價(jià)能力+餐飲壁壘+擴(kuò)品預(yù)期，未來業(yè)績(jī)前景可觀。預(yù)計(jì) 2018-2019 年公司收入為 171.90 億元（+17.9%）及 204.54億元（+19.0%），凈利潤分別為 43.35 億元（+22.8%）及 53.26 億元（+22.9%），對(duì)應(yīng) 2018 年 4 月 25 日收盤價(jià)，公司 2018 年及 2019 年 PE 分別為 40x 及 32x。維持“審慎增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)放緩、渠道下沉不及預(yù)期、食品安全問題
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